DeFiエコシステムの中のDEXのダークホースBancor

この記事は、Chain向けに公開されました。

その年は1944年でした。経済学者ジョン・メイナード・ケインズの提案は、ブレトン・ウッズ会議で最終的に承認されず、今日私たちが知っているアメリカ中心の国際通貨システムの基礎を築きました。バンコールは、フランスの銀行（banque）または「銀行の金」のイメージを基に創造された超国家的通貨であり、その概念的形態を保持するために価値が下落することになります。

つまり、少なくとも2017年までのことです。ケインズに対して、すべての国際貿易を清算し、世界貿易のバランスを維持するための普遍的で中立的なアカウント単位を提案するアイデアに敬意を表して。バンコールプロトコルは、バンコールのネイティブトークン（BNT）と共に、ある種の精神的な後継者として構想されました。ここで、BNTは分散型取引所（DEX）プラットフォーム上でリストされている各トークン取引ペアの基礎ペアとして機能します。

この記事は、バンコールプロトコルの設計と、長年の発展のトレンドをより深く紹介することを目的としています。特に注目すべき分野は、2020年10月に発表された最新のバンコールv2.1が導入した革新であり、DEX流動性提供者が直面する既存の痛点を解決することです。つまり、これらはトークンペアの価格差や強制的な2側流動性担保によって引き起こされる非自発的なトークンエクスポージャーによる無常損失（IL）です。バンコールは、これらの問題に対する解決策を提供し、魅力的なユニークな販売提案（USP）を生み出しました。市場参加者はこの提案に注目し、最近数ヶ月での採用率の著しい向上を促進しました。

自動化マーケットメーカー

バンコールは、イーサリアムの自動化マーケットメーカー（AMM）モデルの先駆者です。AMMが登場する前、DEXは従来のオーダーブックスタイルに依存して、提出された入札をマッチングし、取引を実行する必要がありました。しかし、バンコールはオーダーブックを完全に放棄し、代わりにオンチェーン流動性プールネットワークを使用してトークンプールを互いにペアリングしました。ユーザーはこれらのプール内の取引ペアに基づいて取引を行い、ユーザーの取引規模と対応するトークンプールの深さに基づいてアルゴリズムで価格を設定します。

この新しいマーケットメーカーの方法は、DEX分野のパラダイムシフトを証明しました。現在、投資家は透明な事前価格保証を通じてオンチェーン流動性を得ることができ、もはや取引相手を必要としません。トークン保有者は、これらのDEXプールに流動性を提供することで、既存の資産を生産的な資産に変換し、プラットフォームでの取引を通じてプロトコル取引手数料からリターンを得ることができます。

バンコールネイティブトークン

同名のバンコールトークンモデルは、既存のDEXの中で唯一のものです。BNTはプロトコルに深く統合されており、ETHおよびバンコールにリストされている各ERC-20トークン（TKN）資産とペアリングされる基礎資産として機能します。任意のTKN AとBの間の取引は、BNTを「コネクター」として使用して行われます：TKN A > BNT > TKN B、逆も同様で、これはTKN A / BNTおよびTKN B / BNTの取引ペアを使用して行われます。

しかし、これはバンコールの致命的な弱点であり、最初の採用を導く要因となりました。プラットフォームで流動性を提供したいトークン保有者は、任意のトークンプールに参加するために、マッチングされた数量のBNTを取得する必要があります。これにより、既存の資産の中で2つの直接ペアリングされた保有者が前もって資本支出や資産再配分を行うことができなくなります。一方的な流動性供給の選択肢がないため、市場参加者はBNTトークンを購入してバンコールエコシステムにコミットする動機がほとんどありませんでした。

この問題に対して、Uniswap形式の競合他社が2018年11月に登場しました。この新しいAMM DEXは、ネイティブトークンの需要を完全に排除し、誰でも任意のTKNとETHの間に流動性資金プールを構築できるようにしました。これにより、ユーザー間の摩擦が減少し、すぐに流動性提供者（LP）やトレーダーが増加し、正のフィードバックループが形成されました。その後、UniswapはDEX垂直市場のリーダーとなり、常に最大の取引量シェアを占めています。

DEXダークホース

Uniswapが大成功を収め、SushiSwapなどの類似の競合他社が台頭し始めたにもかかわらず、バンコールチームは彼らのオリジナル製品のイテレーションを続けました。バンコールv2.1が2020年10月に発表されると、一方的な流動性供給と無常損失保険が、競争の激しいDEX分野での突破口を得るために必要なUSPのように見えました。プロトコルの更新以来、これはTVLや取引量などの放物線的成長指標に明確に反映されています。

コードの解明

バンコールの新しいモデルは、新しいタイプの弾力的BNT供給メカニズムによって支えられています。弾力的供給とは、プロトコルが必要に応じてBNTを鋳造および焼却する能力を指します。この操作は特定の状況でのみトリガーされ、すべての流動性プールにおけるBNTの唯一のペアリングによって可能になります。

一方的流動性供給

弾力的供給モデルは、他のDEXが現在実現できない一方的供給を提供することで流動性提供者を支援します。特定のTKNに一方的流動性を提供することを選択すると、プロトコルはBNTのマッチング値をTKN / BNTプールに導入して、もう一方の流動性を提供します。新たに鋳造されたBNTは資金プールに留まり、TKN流動性提供者の初期資金が取り除かれた後に焼却されます。

しかし、焼却イベントが発生する前に、他の参加者が一方的にBNTを提供することが可能になりました。流動性プール内の任意のプロトコルで規定されたBNT残高は、TKNとBNTの両方の一方的流動性供給の需要を満たすために外部ソースのBNTに置き換えることができます。この置き換えは、プロトコルがユーザーが担保したBNTを受け取ったときに、対応する数量のBNTを焼却することによって行われます。

プロトコルベースのBNTを使用して初期流動性マッチングを行うことは強力な機能であり、「鶏が先か卵が先か」の問題を解決し、BNTの循環供給を希薄化することなく行われます。最終的に発生するBNTの焼却は、TKNからの引き出しやBNTの置き換えに関係なく、プロトコルが資金プールから蓄積した取引手数料のシェアを含みます。鋳造と焼却イベントの間に取引が発生した場合、これはBNTの希少性を高めることにつながります。なぜなら、焼却されるBNTの数量が初期に鋳造されたBNTの数量を上回るからです。したがって、このプロトコルは自動的に自己投資を行い（上限はコミュニティガバナンスによって決定され）、得られた利益をBNTの蓄積価値に返還します。

無常損失保険

最も重要なのは、弾力的なBNT供給がプロトコルの無常損失保険の可能性を生み出すことです。流動性を返済する際に、流動性提供者が資金プールで経験した無常損失をBNTで補償することによって、流動性のカバーを実現できます。一方的流動性提供者と同様に、UniswapやSushiSwapなどの競合他社はこの機能を提供できません。この目的のために使用されるBNTは、まずプロトコルが得た取引手数料（共同投資のBNTから）から来ており、費用準備金が不足している場合にのみ措置として鋳造されます。

これは流動性提供者の長期的な生存能力にとって特に重要です。なぜなら、投資回収が取引手数料の利益を上回ることがあるからです。Chainlinkトークンの例を挙げると、2019年4月から2020年の間にその価値は700%以上上昇し、LINK/ETH取引ペアの流動性提供者はそれぞれの資産を保持していた場合に比べて50%以上の価値を相対的に失いました。

さらに、バンコールの実施方法は慎重に設計されており、無常損失の支払いによる過度のインフレを回避します。前述のように、無常損失保険は流動性が回収されるときにのみ「現金化」され、間に請求可能な支出はありません。BNTの鋳造が保険支出をサポートできるため、理論的にはこの保険を提供するコストはすべてのBNT保有者によって分担されることになります。しかし実際には、この費用はこれまでのところ、プロトコルが投資したBNTの取引手数料収入によって完全にカバーされています。

2020年11月から2021年1月のプロトコル活動から見ると、プロトコルが1ドルを稼ぐごとに、無常損失補償にはわずか0.07ドルしか使用されていません。これは、プロトコル内のすべての無常損失保険コストと取引手数料収入を集計したものであり、すべての流動性プール内の無常損失リスクを効果的に分散させます。これにより、バンコールエコシステムに参加するすべての流動性提供者に自給自足の無常損失保険が提供されます。

バンコールチームは、すべての流動性提供者が同時にすべての流動性を引き出すという最悪のシナリオをシミュレーションしました（カバレッジは100%）。下の図から明らかにわかるように、プロトコルが提供するすべての無常損失カバーによって引き起こされるインフレは、BNTの総供給量のごく一部に過ぎません。今日、すべての流動性が回収された場合、バンコールは現在のBNT供給量の約4.2%で完全な無常損失カバーを実現する必要があります。撤回されたBNTは24時間ロックされ、流動性提供者が軽率な決定を下すのを防ぎます。

無常損失カバーが段階的に付与されるため、このシステムは流動性提供者に長期的なコミットメントを促します。増加した流動性は、毎日1%の割合でのみ保証され、流動性提供者は100日間流動性を提供する必要があります。そうしないと、引き出し時に100%の無常損失保証を得ることはできません。無常損失保険は少なくとも30日間有効になる必要があるため、流動性を早期に回収すると、保険は提供されません。

現在の市場には、ILを軽減するための類似の解決策を提供できるDEXは他にありません。SushiSwapのネイティブトークンが流動性提供者に配分されることは、ILを相殺する間接的な方法として機能する可能性がありますが、これはターゲットを絞った解決策ではなく、配分率はILの影響を受けません。THORChainはバンコールの設計を採用することを選択しましたが、ILカバーは限られたプロトコル準備金から支払われます。流動性を提供するためのトークンオプションを購入することは、別の実行可能な戦略ですが、これは初心者には優しくなく、関与するトークンの流動性オプション市場に依存します。

さまざまな暗号資産の価格変動が激化する中、IL保険は、より多くのユーザーがLPになることを妨げる主要な懸念を軽減するのに役立ちます。プロトコルによって保証されたILカバーが整った場合、取引手数料の収入に依存します。

流動性ブラックホール

注目すべきは、無常損失保険と一方的流動性がBNTの流動性供給にも適用されることです。これは、バンコールが進行中の流動性マイニングインセンティブメカニズムと非常に良い相乗効果を持ち、BNTの報酬は直接流動性プールに投入されます。BNT流動性提供者が収穫報酬を得るインセンティブは、プロトコルの流動性プールの深さを強化し、供給量を倍増させ、「ファーミングとダンプ」の現象を最小限に抑えるのに役立ちます。2021年3月時点で、BNT流動性提供者の報酬の78%が再び報酬として得られています。

BNTプロトコルの共同投資制限により、資金プールの全体的な規模を最終的に増加させるのにも役立ちます。プールに提供される新しい一方的BNTが、プロトコルで規定された既存のBNTを置き換えることで、TKN流動性のためのより多くのスペースが開かれます。ここでの共生関係は明らかであり、トークン保有者はプラットフォームの全体的な機能に貢献することで報酬を得ます。

さらに、バンコールの流動性は非常に集中しており、プラットフォーム上の各TKNには1つの資金プール（TKN/BNT）しかありません。UniswapのV2が導入したTKN/TKNペアは、利用可能なTKN流動性を浅い資金プール（TKN/ETH、TKN/USDT、TKN/USDCなど）に分散させる傾向があります。より高い流動性は、より低いスリッページからより高い取引量を生み出し、BNTを保有する投資家により高い手数料を課すことで、BNTを購入し再参加することをより魅力的にします。

バンコールボルテックス

バンコールの最新製品であるバンコールボルテックスは、vBNTトークンの潜在的なユースケースの新しい領域を解放することにより、BNTのユーティリティと資本効率を新たなレベルに引き上げます。簡単に振り返ると、vBNTはバンコールのガバナンストークンであり、一方的BNT流動性供給に基づいて鋳造され、資金プールの所有権のパーセンテージを表す流動性提供者トークンとして2倍になります。ボルテックスを通じて、BNT/vBNT流動性資金プールを作成し、BNT参加者は自分のvBNTをより多くのBNTに交換できます。これは実質的に上限が1.0倍の無利息かつ清算可能なレバレッジ手段です。得られた追加のBNTは、任意のサポートされているTKNに交換するか、レバレッジ収穫の形でプロトコルに預け入れることができます。

最終的には、同じボルテックスプールを通じて初期数量のvBNTを買い戻すことで、基礎となるBNTポジションを解除できます（累積手数料を加えて）。ここで注意すべきは、ボルテックスを増分レバレッジとして使用することによって生じるいかなる負債もBNTで評価されることです。BNTの価値が上昇すれば、未払いの負債の価値もそれに応じて増加します（ドル換算）。

近い将来、このプロトコルは追加の交換手数料を実施し、それをvBNTの購入と焼却に向ける予定です。これにより、vBNT保有者がそのトークンをBNTに交換する影響を相殺するための持続的な価格上昇圧力が提供されます。

この設計がBNTの循環供給に与える影響を考えてみましょう。現在の形では、BNT流動性提供者に付与される追加手数料は、より多くの参加者がBNTを保有することを奨励するのに役立ちます。プロトコルvBNTの買い戻しが実施されると、実質的に一方向のブリッジとして機能し、BNTをボルテックスに預け入れ、時間の経過とともにより多くのBNTを徐々に吸収します。

この持続的な買い戻し活動の長期的な影響を予測すると、事態はさらに面白くなります。vBNTの総供給量は、BNTの創造に比べて減少しており、1 vBNT > 1 BNTの仮定状況を生み出します。これにより、誰でもBNTを購入し、1：1の比率で任意の流動資金プールに預け入れてvBNTを鋳造し、ボルテックスに売却して最初に購入したBNTよりも多くのBNTを得ることができるアービトラージの機会が生まれます。元本と利益を得たアービトラージャーは、預け入れたBNTを引き出すためにプロトコルに戻る動機がなくなり、それを永続的に保持することになります。これは、ボルテックスが外部流通のBNTをプロトコルに引き入れ、その流動性準備を強化する別の方法です。

短期的には、この影響は実現しないかもしれません。ボルテックスの価格が1:1に近づくにつれて、vBNT保有者は自分のvBNTをBNTに交換することを奨励されます。この為替レートが公正価格に近づくほど、ユーザーがボルテックスを作成する際に負担するリスクは小さくなります。いずれにせよ、1vBNT > 1BNTも、プロトコルが既存のvBNT保有者にレバレッジを負担させる「支払い」を実質的に行うことになります。どちらの方法でも、BNTを使用して新たにポジションを開くことは、「粘着性」の流動性を生み出し、より多くのBNTをバンコールシステムに引き込むのに役立ちます。

潜在的な欠点

バンコールモデルの潜在的な限界について慎重に議論します。v2.1のコア機能は最終的にガバナンスホワイトリストプロセスに従う必要があり、このプロセスでは承認されたトークンのみが一方的流動性供給とIL保険の恩恵を受けることができ、潜在的な成長を制限します。任意の流動性プールの流動性マイニング報酬も同様のガバナンス承認を得る必要があり、12週間後に再署名する必要があります。

新たに設立されたプロジェクトはホワイトリストの承認を得る可能性が低いです。したがって、BNTの取得に伴う追加の不便を考慮すると、これらのプロジェクトはバンコールに流動性を追加する動機がありません。

ステーブルコインプールも、バンコールのIL保険費用に重大な影響を与えることが判明しました。市場のトレンドが強いほど、ステーブルコイン/BNTの価格偏差が大きくなります。

前方の道

全方位AMMの基盤を築いた後、バンコールは今後に楽観的に展望できます。市場の主導権を巡る激しい競争に直面し、バンコールチームはDEXデザイン空間の未開拓の領域に大胆に挑戦し、製品ポートフォリオを差別化し、業界に価値を追加する方法を模索しています。市場のリーダーであるUniswapやSushiSwapは、バンコールの一連の新製品から豊かな利益を得ることができます：

• オリジナルプール：バンコールは、バンコールに新しいプロジェクトをリストすることを奨励し、一方的IL保護を採用することで、SushiSwapのOnsenプログラムの代替となります。

• シャドートークンステーブルコインプール：バンコールのステーブルコイン交換プールは、TVLを引き付け、Curveに対抗して主要なステーブルコイン交換DEXとして挑戦します。

• Layer 2拡張：バンコールは、2021年第2四半期に発表予定のArbitrumメインネット上の先駆的なDEXになる可能性があります。

• クロスチェーン拡張：BNTを使用してクロスチェーン交換をルーティングするマルチチェーンの未来への第一歩として、Polkadotブリッジを使用しています。

• バンコールv2以来、チェーンガバナンス（ガスなし投票）とUI改革のさらなる改善は、全面的な改造の最終的な仕上げです。

ケインズがバンコールに関して描いたビジョンは、伝統的な金融を再活性化し、世界経済を再構築することを目指しています。もしかしたら、私たちはバンコールが分散型金融を根本的に改革し、進化し続けるDeFiエコシステムの中心的な取引所として確立されるのを見るかもしれません。