Pantera パートナー：アルゴリズム安定コインの運用メカニズムと発展トレンドの解読

この記事はChainNewsに掲載され、著者はPaul Veradittakit、Pantera Capitalのパートナーです。

最近、ステーブルコインが非常に人気のある話題となっているため、もし私がより高いレベルのガイダンスを提供できれば、多くの人々に役立つと思います。この分野には、法定通貨にペッグされた中央集権型のステーブルコインと、アルゴリズムに基づく担保なしの分散型ステーブルコインがあります。本題に入る前に、Empty Set DollarのLewis Freiberg氏とNascentのDan Elitzer氏に感謝したいと思います。ステーブルコインについてさらに深く知りたい方は、Delphi Podcastが提供するアルゴリズムステーブルコインシリーズのコンテンツもご覧ください。

1. ステーブルコインの概要

ステーブルコインとは、パブリックチェーン上で発行され、法定通貨にリンクされたトークンを指し、その価値は通常、米ドルなどの安定した「通常の」通貨にペッグされています。ステーブルコインの資産は、ボラティリティを最小限に抑え、特定の取引所やDEXで米ドル建てで送金や決済取引を行うことを可能にし、価格が変動しない状況で、トレーダーにビットコインやイーサリアムなどの暗号資産を取得する良い方法を提供します。

DeFiのブームの影響を受けて、ステーブルコインは2020年に目覚ましい成長を遂げました。実際、先週、米国通貨監理局（OCC）は、連邦規制を受ける銀行がステーブルコインを使用して支払いおよびその他の活動を行うことができると発表しました。米国内の銀行の主要な規制機関の一つであるOCCは、手紙の中で、ブロックチェーンがSWIFT、ACH、FedWireなどの他のグローバル金融ネットワークと同等の地位を持つことを指摘し、ステーブルコインや暗号通貨をリアルタイム決済システムの合法的な代替手段として認めました。現在、ステーブルコインの総価値は300億ドルを超えており、この数字は不安定な時期における価格安定資産への投資家の需要の高まりを十分に反映しています。

現時点で、暗号通貨市場には約200種類以上のステーブルコインが存在し、その中でTetherとCentreのUSDCが暗号通貨市場で供給量が最も多い2つのステーブルコインであり、特にTetherはトレーダーに人気があり、最近数週間でその時価総額が急上昇し、現在は210億ドルを超えています。2020年初頭以来、Tetherの時価総額は4倍に増加し、ステーブルコイン市場の75％以上を占めています。

上の画像は：The Block Cryptoから

瞬時に変化する暗号市場において、ステーブルコインの成長は目覚ましく、実際の米ドルとは異なり、デジタルエコシステム内で簡単に保有または移転できるため、投資家は多くのブロックチェーン技術の利点とP2P価値移転の利点を享受できます。さらに、トレーダーはステーブルコインを高リスクの暗号通貨に投資する前の「バッファ」として見なしています。米ドルや他の政府発行の法定通貨でステーブルコインを購入した後、トレーダーはそのステーブルコインを暗号通貨取引所に移してビットコインやイーサリアムなどの暗号通貨の取引を行うことができます。

2. アルゴリズムステーブルコインとは？

アルゴリズムステーブルコインは、特定の単位価格（通常は1ドル）を追跡するために価格安定アルゴリズムを使用し、イーサリアム（ETH）などの基盤となる暗号通貨がサポートするパブリックブロックチェーン上で運用されます。アルゴリズムステーブルコインの価格は、スマートコントラクトに基づく市場と技術メカニズムによってサポートされ、スマートコントラクトが暗号担保をロックし、価格安定アルゴリズムを実施します。他のタイプのステーブルコインとは異なり、アルゴリズムステーブルコインは1：1で米ドルに交換できず、他の暗号資産による担保もありません。通常、高い自己反射性（reflexive）を持っています。アルゴリズムステーブルコインの需要は主に市場の感情と市場の動向によって駆動され、トークン供給もこれらの要因に影響されます。

2013年、最初のアルゴリズムステーブルコインの例がBitsharesブロックチェーン上で立ち上げられました。2020年のDeFiの急成長により、YamやBasedなどのアルゴリズムステーブルコインプロジェクトが生まれましたが、現在までに最も長く運用されているアルゴリズムステーブルコインはAmpleforth（AMPL）です。

AMPLや類似のアルゴリズムステーブルコインでは、トークン供給量は目標資産価格の変動に応じて変化します（この状況は「rebases」と呼ばれます）。トークン供給量の変化は、アルゴリズムステーブルコインを保有する各アカウントに影響を与えます。「Rebases」操作は通常、事前に定義された時間間隔で行われるため、アルゴリズムステーブルコインネットワークは高度に反応的（reactive）です。一般的に、アルゴリズムには供給量を調整する2つの方法があり、供給と需要の不均衡を修正することを目的としています：

• ステーブルコインの価格が上昇した場合、アルゴリズムはステーブルコインの発行数量を増加させます。
• ステーブルコインの価格が下落した場合、アルゴリズムはステーブルコインの発行数量を減少させます。

例えば、次のようにアルゴリズムを設計できます：

• 1ドルの価値のステーブルコインが1ドル未満に下落した場合、アルゴリズムは自動的に市場買い注文を設定して価格を押し上げます。
• 1ドルの価値のステーブルコインが1ドルを超えた場合、アルゴリズムは自動的に市場売り注文を設定して資産を売却し、価格を下げます。

一方で、Basis CashやEmpty Set Dollarのような新しいアルゴリズムステーブルコインプロジェクトは、トークン供給量の「Rebases」を制限し、供給の変動が各ウォレットに与える影響を排除することを目指しています。

上の画像は：CoinGeckoから

Basis Cashは、ステーブルコインBasisに基づく新しいマルチトークンプロトコルであり、ステーブルコインプロジェクトBasisは2018年に1.33億ドルの資金を成功裏に調達しましたが、開始されませんでした。BasisからフォークしたBasis Cashは、次の3つのトークンで構成されています：

1. BAC------これはアルゴリズムステーブルコインで、現在BACのトークン供給量は約9000万枚です。
2. Basis Cash Shares------ネットワークにインフレが発生した場合、Basis Cash Sharesのトークン保有者はBACトークンの増発を要求できます。
3. Basis Cash Bonds------ネットワークにデフレが発生した場合、ユーザーは割引価格でBasis Cash Bondsを購入でき、ネットワークがデフレから脱却すると、ユーザーはBasis Cash Bondsを使ってBACトークンを償還できます。

Basis ShareとBasis Bondは、Basis Cashが1ドルのペッグ価格から逸脱しないようにすることを目的としています。例えば：

• Basis Cashの取引価格が1ドル未満の場合、ユーザーはBasis Cashを焼却し、Basis Bondsを購入できます。これにより、Basis Cashの流通トークン供給量が減少します。Basis Bondsには利息支出がなく、満期日や期限もありません。Basis Cashの取引価格が1ドルを超えると、ユーザーは購入したBasis Bondsを直接償還できます。
• Basis Cashの取引価格が1ドルを超える場合、スマートコントラクトに従って、ユーザーはBasis Bondsを償還できます。BACトークンの需要が徐々に増加するにつれて、新しいトークンが鋳造され、Basis Shareの保有者に配布されます。

Basis Cashのトークン初期配分量は合計50,000枚で、トークン配分はDAI、yCRV、USDT、sUSD、USDCトークンを配分契約に預け入れるユーザーを優先します。その後、トークン配分の範囲は、Basis Cash（BAC）-DAI Uniswap v2取引ペアの流動性を提供するユーザーに拡大され、ユーザーはLPトークンを配分契約に預け入れ、Basis Sharesを取得できます。

Basis Cashは2020年11月30日に開始され、ロックアップ量のピークは約2億ドルに達しましたが、その後1.69億ドルに減少しました。最初は、DeFiトレーダーがこのプロジェクトに流動性を提供することに熱心で、BACステーブルコインの流動性プールの年利回りは驚異的な10,000％に達しました。現在、BAC/DAIの1日の利回りと年利回りはそれぞれ1％と365％、DAI/BASの日利回りと年利回りはそれぞれ2％と365％です。

Empty Set Dollar（ESD）は、Basisに触発されたアルゴリズムステーブルコインで、2020年8月下旬にローンチされ、現在の時価総額は1億ドルを超えています。このプロトコルのコアはERC-20トークンESDで、ESDはEmpty Set Dollarプロトコルのステーブルコインであり、ガバナンストークンとしても機能します。現在、ESDトークンの総供給量は5億枚を超え、1日の利回りと30日の利回りはそれぞれ4％と206％、LPトークンの1日の利回りと30日の利回りはそれぞれ1％と40％です。

Basis Cashは現在も発展の初期段階にありますが、対照的にESDは複数のインフレとデフレのサイクルを経験しています。ESDには3つの主要な機能があります：

1. 安定性------Uniswapを使用して取引プールの時間加重平均価格（TWAP）オラクルを活用することで、ESDは供給量の自発的なインフレとデフレを実現し、価格を1ドル前後に安定させ、プロトコル内で安定性を促進する参加者に報酬を与えることを目指しています。
2. 互換性------ESDはERC-20トークン標準に従い、DeFiインフラ全体とのシームレスな統合を実現します。
3. 分散化------ESDは常に分散型のオンチェーンガバナンスを採用しており、トークン保有者コミュニティがプロトコルの変更やアップグレードに投票します。

実際、これまでにESDの200以上の供給「エポック」（epoch）の中で、60％のトークンの時間加重平均価格は0.95ドルと1.05ドルの範囲内にあり、これはESDトークンの安定性がAmpleforthの2倍以上であることを示しています。ESDは誕生してからそれほど長くはありませんが、Ampleforthは現在最も長く運用されているアルゴリズムステーブルコインです。

3. ESD vs. Basis Cash

Basis Cashと同様に、ESDも債券（「クーポン」）を利用してプロトコルの債務を「資金調達」しますが、債券を購入するためにはESDトークンを焼却する必要があります。プロトコルにインフレが発生した場合、ESDを償還できます。しかし、Basis Cashの「三トークン」モデルとは異なり、ネットワークが債務を返済した後のインフレ時に、ESDにはBasis Cash Bondsのようなインフレ報酬トークンがありません。この問題を解決するために、ESDトークン保有者はESDの分散型自律組織（DAO）に「ステーキング」することができ、インフレに応じたトークン配分を受け取ることができますが、上限は3％です。

ESDの「ステージング」（staging）モデルの最終機能は、Basis Cash Sharesの「三トークン」システムと非常に似ており、「ステージング」期間中にESDトークンをDAOから解除する必要があります。ESDトークンは一時的に「ステージング」され、15エポック（5日間）保持され、この期間中はこれらのトークンは所有者によって取引されず、インフレ報酬も得られません。

ESDをDAOにバインドすることは流動性リスクをもたらし、Basis Cash Sharesを購入することは価格リスクをもたらしますが、どちらの方法もユーザーが将来的にインフレ報酬を得る可能性を持たせます。しかし、DAOからのバインドされたESDと非バインドされたESDの「ステージング」要件は、追加の「時間リスク」と流動性不足を引き起こす可能性があり、これらはESD特有の問題です。

情報源：Lewis Freiberg

ステーブルコインは新たな規制の課題をもたらしています。米国議会の法案------「ステーブルコインの制約と銀行ライセンスの執行（STABLE）法案」（Stablecoin Tethering and Bank Licensing Enforcement (STABLE) Act）では、ステーブルコイン発行者が任意のステーブルコインを発行する前に銀行憲章（bank charters）と規制当局の承認を取得する必要があると要求しています。Basis Cashのようなアルゴリズムステーブルコインや、現在銀行憲章を持たずに運営されている他のステーブルコイン発行者は、この法案の規制の範囲に含まれます。Basis.ioが閉鎖されることや将来的に規制を受ける可能性を懸念して、BasedやESDのアルゴリズムステーブルコインプロジェクトの創設者は匿名です。規制は進化し続けていますが、アルゴリズムステーブルコインの革新はDeFi通貨の未来を形作っており、価格を安定させながら安全なデジタルトランザクションを実現する上で重要な役割を果たすことができます。

4. BasisとESDのフォーク

Basis CashとESDプロトコルの分岐として、市場にはいくつかの新しいアルゴリズムステーブルコインが登場しています。例えば、Mithril CashはBasisのフォークであり、このアルゴリズムステーブルコインプロジェクトは2020年12月30日にローンチされました。Mithril Cashの経済モデルの機能は、中央銀行が法定通貨の目標価値を決定することに非常に似ています。債券の売買を通じて、Mithril Cashは全体のトークン供給量を制御し、1ドルの目標価値を実現します。Mithril CashトークンMICの背後にあるアルゴリズムを実行するスマートコントラクトは、トークン価格を0.99ドルから1.01ドルの間に維持し、長期的な予測可能性と信頼性を確保します。

Mithril Cashプロトコルには3つのトークンがあります：

1. Mithril Cash（MIC）------これはMithril Cashシステム内のステーブルコインで、目標値は1ドルです。現在、流通供給量は約2900万枚です。
2. Mithril Share（MIS）------これはインフレ報酬を得ることができる所有権トークンで、プロトコル内で資産をステーキングする人がMISトークンを得ることができます。
3. Mithril Bond（MIB）------これらの債券はそれぞれ1MICの価値を持ち、価格が1ドルを超えると、1MICを償還することもできます。MICとMIBは、価格を引き上げ、MICが目標価値に達することを導くことを目的としています。

強力なステーブルコイン選択肢への需要が高まる中、Mithril Cashは非常に有望で信頼性のあるトークンモデルを提供しています。

Dynamic Set Dollarは、ESDのフォークである別の新しいアルゴリズムステーブルコインです。このプロトコルには2つの主要な機能があります：

1. 価値の安定
2. インフレとデフレの段階で投機家に利益をもたらす機会を提供します。

Dynamic Set Dollarは、価格反応性（price reactive）を持つERC-20アルゴリズムステーブルコインDSDを導入し、このトークンはESDプロトコルを改良しています。これには以下が含まれます：

1. ロボット取引プログラムがトークン価格を操作する影響を減少させるためのクーポン交換ペナルティの追加；
2. エポック周期の時間を2時間に短縮し、プロトコルが価格変動に対してより反応的になるようにします。

DSDを使用することで、ロボット取引プログラムはトークン交換取引を実行できますが、プロトコルへの影響は大幅に減少します。

5. ステーブルコインの影響力はますます大きくなる

ステーブルコインの登場は、取引と価値移転を促進し、デジタル通貨の効率、安全性、速度を法定通貨の安定性と効果的に結びつけています。現在、世界のステーブルコイン取引規模は数十億ドルに達しており、需要は引き続き増加しています。

進化し続ける経済と技術の時代において、ステーブルコインは伝統的な支払いと金融業界の破壊者の役割を果たしています。この時代には、大手テクノロジー企業が提供する金融商品やシステム商品が伝統的な銀行サービスを置き換えています。例えば、FacebookのLibraステーブルコインプロジェクトは、ユーザーの大規模な採用を引き付け、デジタル決済の風景を再構築し、世界の金融システム、主権法定通貨の流通、貨幣政策に新たな課題をもたらす可能性があります。

米国の規制法も時代に合わせて進化しています。最近、米国通貨監理局（OCC）は、銀行がステーブルコインを使用できることを承認し、機関顧客がステーブルコインを使用して銀行業務や承認された支払い活動を行う需要が高まっていることを強調しています。今後10年間で、世界経済の約70％の付加価値がデジタルプラットフォームから生まれると予測されており、ステーブルコインは安全で価格が安定した新しい支払いシステムを提供し、動的な金融市場に非常に適しています。