++4 Alpha 核心觀點：++

一、 市場表現回顧

• 美股暴跌：標普兩日跌10%，VIX衝破40，美股進入技術性熊市，市場極度恐慌。
• 避險資產分化：美債收益率暴跌，黃金沖高後回落，美元指數走弱。
• 商品市場崩盤：原油、銅等大宗商品大幅下挫，反映全球需求前景悲觀。
• 比特幣展現"雙重屬性"：初期隨美元信用危機拉升，後因全球風險資產恐慌回落，表現出"避險 + 流動性敏感"的複雜性。

二、特朗普關稅分析

• 超預期嚴厲：傳統盟友設定10%左右"最低門檻"，亞洲國家加徵關稅高達25--54%，歐盟也被加徵20%。
• 政治邏輯強於經濟邏輯：構建合法性、增加財政收入，為減稅等政策鋪路；增強對外談判籌碼，製造業回流壓力上升。
• 關稅策略粗暴但留有談判空間，如韓國、日本等國主動談判降稅。
• 中歐反制是最大風險變數，特別是中國已出台反制措施，可能拖入長期博弈。

三、非農就業數據分析

• 表面穩健，結構疲弱：官方失業率為2%，但U6高達7.9%，且連續兩月走高。
• 就業增長被下修，非全職崗位減少。平均時薪增長放緩，勞動參與率持續低迷。
• 數據統計口徑存在人為扭曲，就業質量下降。

四、流動性與利率分析

• SOFR遠期利率下行明顯，顯示市場預期美聯儲提前降息。
• 2Y與10Y美債收益率同步跳水，顯示市場全面轉向"定價衰退"模式。
• 鮑威爾發言偏謹慎，承認滯脹風險但仍未表態寬鬆，政策陷入觀望期。

五、下周展望與建議

風險因素：

1. 關稅反制升級不確定性高，尤其中國、歐盟是否進一步報復；
2. 經濟數據"滯後反應 + 數據空窗"，加劇政策和市場博弈；
3. 市場缺乏"可定價政策路徑"，結構性脆弱性極高。

市場定價邏輯已變：

• 從"通脹壓力"轉向"高通脹 + 高關稅 → 需求受抑 → 提前衰退"；
• 美債利率與風險資產波動共同印證"悲觀預期 + 尋求政策底"。

建議：

• 保持中性 立場，謹慎應對市場劇烈波動；
• 比特幣具備長期"美元流動性代理"潛力，若美聯儲啟動寬鬆，將再次受益；
• 短期控制槓桿，等待政策緩和與市場底部信號確認

對等關稅落地，影響幾何？

一、本周宏觀回顧

1.市場綜述

本周，特朗普的對等關稅落地，但遠遠超出市場預期，全球風險資產暴跌。

美股：標普500指數兩日累計下跌10%，創2020年3月以來最大跌幅；道指周跌7.6%，納指跌入熊市（較12月高點下跌22%）。半導體ETF（SOXX）單周暴跌16%，為2001年以來最差表現。VIX指數一度飆升至40以上，展現出市場短期恐慌的極點。

避險資產：10年期國債收益率暴跌32個基點至3.93%，創2022年9月以來新低；現貨黃金沖高至3,023美元/盎司後回落，周跌1.7%；美元指數周跌1.1%。

大宗商品：布倫特原油暴跌10.4%至61.8美元/桶，OPEC+增產與需求擔憂共振。銅價暴跌13.9%，創2022年7月以來最大單周跌幅；鐵礦石跌3.1%。

加密貨幣：比特幣本周與美股出現了短暫的背離，在對等關稅後，美股暴跌，比特幣反而拉升，但在中國出台反制措施後，再次下跌，但整體跌幅較美國更好。體現出比特幣的避險屬性和風險屬性的雙重矛盾。

比特幣在關稅衝擊下，淋漓盡致的展現了其避險與風險屬性的交織，在對等關稅落地時，特朗普加徵關稅引發全球法幣體系信用擔憂，比特幣作為"數字黃金"的替代貨幣屬性被激活，然而中國34%的反制關稅出台後，引發全球供應鏈斷裂恐慌，VIX指數突破45，所有風險資產遭無差別拋售。比特幣在本次危機中的表現，揭示了其作為數字時代矛盾複合體的本質：既受制於傳統風險資產的流動性桎梏，又承載著顛覆法幣體系的革命性願景。

2.經濟數據分析

本周的數據分析重點主要聚焦在特朗普的關稅和非農數據上。

2.1 特朗普關稅分析

儘管市場對特朗普對等關稅早有預期，但是特朗普在4月2日推出的關稅加徵幅度、範圍都遠遠超出市場的預期。

從內容上，特朗普的對等關稅主要分為兩部分：

*

##### 美國對其傳統意義上的貿易合作夥伴，如五眼聯盟（英國、澳大利亞、新西蘭）等設立10%左右的最低基準關稅。值得注意的是，上述這些國家對美的關稅稅率也差不多為10%左右。這部分關稅總體上符合市場預期。

*

##### 對特定國家區域的貿易夥伴徵收更高的關稅，主要是亞洲。中國新增34%（疊加已經徵收的20%，合計54%）、印尼32%、越南46%、泰國36%、韓國25%、日本24%。此外，歐盟增加20%

圖表：美國對等關稅情況 Source：美國白宮

事實上"對等關稅"並不是一個精確的經濟概念，在特朗普的政治敘事中，這是平衡貿易逆差的核心手段，同時也是談判的重要工具。進一步分析其政治目的，從邏輯上，特朗普的關稅有兩大效果：

合法性構建和爭取國會支持：一方面，特朗普為高關稅披上"公平"的外衣，贏得中西部製造業州的輿論支持；另一方面關稅的收入確實會增加美國財政收入，這將非常有利於其接下來推行的減稅和放鬆監管的措施，尤其是爭取到國會支持。

對外談判籌碼佈局，加速製造業回流：提前製造不確定性，壓低中、歐出口國對2025年出口前景的樂觀預期；極限施壓，迫使全球製造業龍頭加速北美本土化製造。

從更深層次去講，其本質是特朗普通過製造"可控危機"，在國內外重構利益分配秩序，將短期經濟成本轉化為長期政治資本。

從特朗普發布關稅的具體動作來看，這次關稅還有一個特點是：簡單粗暴同時具有預留了談判空間。其對特定國家/區域徵收的關稅稅率主要是按照貿易赤字進行簡單核算；此外在實施時間上，給了其它國家一定的時間，如韓國、日本、越南等都主動加快與美國的談判，主動降低稅率以爭取同等的稅率降低。

唯一需要特別關注的是中國和歐盟的反制，由於在上周五中國採取了對等的反制措施且立場堅決，預計中美的博弈周期將顯著拉長。

關稅出台後，風險資產大幅下跌，風險市場開始對未來的衰退風險進行計價，目前的全年降息次數已經來到了4次。

圖表：利率市場對全年降息預期 Source：美國白宮

2.2 非農數據

如同我們此前的研判，儘管在總量數據上，非農就業呈現出相對穩健的狀態，但如果進一步分析則發現並非如此。多數的宏觀研究當前的宏觀研究普遍陷入一個錯覺：認為就業市場仍然強勁，因此通脹回落會自然延續。但我們注意到，就業的質量與數據的表層強度正在背離。

圖表：美國3月非農就業數據 Source：MishTalk

關鍵結構數據如下：

1）官方失業率為4.2%；U6 的比例更高，為 7.9%。

2）1月份非農就業總人數變化被下調1.4萬；2 月份的變化被下調了3.4萬；經過這些修改，一月和二月的就業人數總計比之前報告的少了 4.8萬。

3）失業率連續第二個月上升。隨著政府裁員人數增加，預計失業率還會進一步上升。

4）所有非農工人的平均時薪漲幅為8%。生產和非管理工人的平均時薪漲幅為3.9%，整體增速持續放緩。

5）勞動參與率5%仍處低位；兼職就業減少4.4萬，全職就業反彈45.9萬（部分修正上月122萬暴跌）。

需要特別提示的是，美國勞工部在統計上，就業方面，只要你工作一小時，你就算是就業了。如果你沒有工作，也沒有去找工作，你就不算失業，而是退出了勞動力市場；在招聘廣告中尋找職位空缺不算"找工作"，需要參加實際面試或發送簡歷才會被列入就業人群。實際上，這些扭曲人為地降低了失業率，人為地增加了全職就業，並且人為地增加了每月的工資就業報告。

儘管從數據上，無法否認美國勞動力市場的基本穩健，但從結構上看並不樂觀，市場預期的"全面降溫"尚未到來，但惡化的苗頭正在積累。

3.流動性及利率

從美聯儲資產負債表而言，本周美聯儲廣義流動性繼續維持在6.1萬億左右。從利率和國債市場角度，我們發現，從3月至今市場的預期經歷了劇烈的調整。

圖表:美國隔夜融資利率和國債收益率變化 Source：Wind

如上圖顯示：

1）SOFR 12個月期限利率（淺橙色線）：這是市場對未來1年聯儲利率水平的預期。數據明顯下行，與SOFR當期利率背離幅度更大，從約 4.3% 降至 4.0% 以下，表明市場正在重新定價：聯儲更有可能提前降息，或維持寬鬆更久。

2）2年期美債收益率（綠色）；10年期美債收益率（藍色）兩者同步快速下行，目前均已跌至4.0%以下，10年期更是接近 3.8%。這說明：市場對短期政策路徑轉向寬鬆已有共識（2Y反映）；對長期經濟增長與通脹的預期也大幅下調（10Y反映）。市場整體進入"定價衰退"階段，認為利率已不是核心風險，而是經濟本身要出問題了

整體來看，特朗普"對等關稅"講話加劇市場對滯脹風險定價，市場的主線邏輯已經轉變為：高通脹 + 加徵關稅 → 抑制需求 → 提前衰退 → 聯儲可能被迫更早降息。

此外，本周鮑威爾的發言備受市場關注，然而從發言來看，美聯儲深陷於滯脹下的政策困境。鮑威爾表態總體謹慎，一方面承認"失業率上升與通脹上行風險並存的滯漲困境"，強調需等待數據清晰化，暫不調整政策立場，儘管市場定價美聯儲2024年降息115個基點，5月降息概率升至35.1%；但鮑威爾暗示"觀望"仍是主基調。

二、下周宏觀展望

對於全球資產而言，當前的情況是典型的結構性不確定性上升期：不是市場缺乏流動性，而是缺乏"可定價的政策路徑"。市場面臨的風險點主要圍繞以下三點：

1）關稅報復：在中國反制措施，並不清楚美國作何反應；此外關注歐盟、亞洲等經濟體是否有報復措施仍然不明朗。

2）經濟數據：當前市場對衰退擔憂正在加大，若關稅報復升級，經濟的軟數據或將進一步壓制市場的風險偏好，但同時經濟硬數據的滯後無法及時反應，加大了美聯儲決策難度，市場震蕩或將維持的更久。

綜合利率市場、風險市場和經濟數據的各項結論，我們認為市場整體仍舊處在極其脆弱的形態中，在數據無法證偽真空期，市場難有較強的上行動力，但同時，需要注意的是，根據特朗普內閣成員的說法，當前的關稅已經是最高上限，接下來的談判緩和或將逐步建立市場的政策底。

基於前述的分析，我們的總體看法是：

*

##### 當前交易基準是：高通脹疊加關稅衝擊，引發全球性衰退預期重定價。

*

##### 美債收益率的同步下行（尤其是SOFR遠期利率的跳水），已明確反映"政策空間打開 + 宏觀悲觀預期增強"；風險資產（美股、原材料）的大幅波動，揭示了資金對"可定價的未來"極度缺乏信心； 黃金、比特幣等替代資產雖具避險邏輯，但受流動性約束仍無法獨立走強，體現出結構性風險未出清。

*

##### 對於加密貨幣，比特幣的"避險 vs 流動性敏感"雙重特性在此次關稅危機中暴露無遺；若美聯儲被迫快速寬鬆，BTC或再次被資金視作"美元流動性代理資產"；建議維持中性立場，控制槓桿，注意市場短線劇烈反復。

下周關鍵宏觀數據如下：

|-----------|-----------------|-----| | 時間 | 數據 | 重要性 | | 週一（4月7日） | 美國國庫券競拍 | 關注 | | 週二（4月8日） | 美國3月NFIB小企業信心指數 | 重要 | | 週三（4月9日） | 美國2月批發銷售月率 | 重要 | | 週四（4月10日） | 美國3月CPI | 重要 | | 週五（4月11日） | 美國3月PPI | 一般 |

免責聲明

本文件僅供4Alpha Group內部參考，基於4Alpha Group對現有數據的獨立研究、分析和解釋。本文件所載信息並非投資建議，亦不構成對香港特別行政區、美國、新加坡或其他禁止此類要約的國家或地區的居民購買、出售或認購任何金融工具、證券或投資產品的要約或邀請。閱讀者應自行進行盡職調查，並在與我們聯繫或做出任何投資決策前尋求專業意見。
​
本內容受版權保護，未經4Alpha Group事先書面同意，不得以任何形式或任何方式複製、分發或傳輸。儘管我們努力確保所提供信息的準確性和可靠性，但我們不保證其完整性或及時性，並且不對因依賴本文件而產生的任何損失或損害承擔任何責任。
​
通過訪問本文件，您承認並同意本免責聲明的條款。
本網站所提供的所有信息僅供參考之用。本網站不保證信息的準確性、有效性、及時性和完整性。任何依賴於本網站所提供信息的行為，均由用戶自行承擔風險。