南開大學校長陳雨露：加密貨幣的崛起與挑戰

來源：清華服務經濟與數字治理研究院

2025 年 2 月 22 日，中國數字經濟發展和治理學術年會在南開大學召開。本次年會以「人工智慧、數字經濟與新質生產力」為主題，積極響應黨的二十大報告中關於「加快建設網絡強國、數字中國」的戰略號召，匯聚了學術界與產業界的智慧力量，共同探索數字經濟的未來發展方向。年會邀請了 40 余名專家學者及機構代表，就數字經濟、數字金融、數字貿易、數據要素、人工智慧創新發展等核心議題展開深入研討。南開大學校長陳雨露以《加密貨幣的崛起與挑戰》為題發表主旨演講。

陳雨露發表主旨演講

我今天想分享的主題是《加密貨幣的崛起與挑戰》。加密貨幣是通過計算機網絡運作的一種數字貨幣，每個加密貨幣單位的所有權都記錄、存儲在一個數字賬本或者區塊鏈當中。區塊鏈是加密貨幣最為底層的技術，其核心就是工作量證明（PoW）等共識機制。加密貨幣主要包括三大類型：一是支付型加密貨幣，如比特幣、以太幣；二是穩定幣，最著名的是美元穩定幣 USDT 和 USDC；三是中央銀行的數字貨幣，又稱為主權數字貨幣，較大規模的代表如我們國的數字人民幣。加密貨幣主要有七大特徵，即：分佈式；安全性；稀缺性；匿名性；價格交易的高波動性；挖礦過程產生的大量能源消耗；在全球範圍內即時交易，不用考慮貨幣兌換成本和國際轉賬時間成本的全球性。

從 2009 年 1 月中本聰（團隊）挖出了比特幣第一個區塊（Genesis Block）以來，加密貨幣已經從一個小眾虛擬貨幣實驗品，逐步在金融生態系統中占據一席之地。目前已有 130 余個國家和地區開始將不同形式的加密貨幣納入到主流金融體系的討論範疇中。在全球地緣政治動蕩加劇、美國財政赤字居高不下、美國國債急劇攀升的大背景之下，以比特幣為代表的加密貨幣資產正在受到廣泛關注。最新動向表明，美國政府正在從國家戰略儲備、加密貨幣立法和加密金融基礎設施三個方面，加速構建三位一體的「數字美元霸權體系」，並試圖以此將其在傳統金融領域的全球霸權延伸至數字經濟時代。圍繞上述背景，我重點闡述加密貨幣發展的全球態勢與風險挑戰等方面內容。

加密貨幣市場正在經歷突破性的進展

2024 年 1 月份比特幣現貨平台交易基金 ETF 獲准正式推出，成為加密資產與傳統金融資產融合的一個標誌性事件。同年 12 月份比特幣價格突破每枚 10 萬美元，帶動加密貨幣總市值在短短 2 年間由 8 千億美元急劇攀升至 3.4 萬億美元。同時，加密資產總市值對全球六大中央銀行（G6）的流動性比例已經由 2009 年的不足 1%，迅速上升到 2024 年底的 12%。主流市場中，比特幣投資屬性正在由小眾風險資產向主流大類資產切換。新一屆特朗普政府提出的建立戰略性比特幣儲備計劃（SBR），進一步刺激和強化了這一切換過程。

圖 1 2023 年下半年後全球資金開始大舉湧入加密貨幣市場，數據來源：Coinbase: Crypto Market Outlook 2025。

2023 年下半年以來，美國政府對加密貨幣領域的監管立場出現顯著轉向，其戰略意圖很可能是試圖將美國傳統金融霸權向數字金融領域延伸擴展。在美國政府債台高築、通脹居高不下的大背景下，美方這一戰略既可確保美元在數字金融變革浪潮中的中心化地位，又可反向支撐並緩和其日益嚴峻的聯邦債務形勢。這一戰略可能包含短、中、長三階段的目標：在短期，美國政府正在試圖通過加密貨幣戰略儲備、鼓勵美元穩定幣擴張及控制加密資產交易核心基礎設施這三大手段，構建全球數字貨幣霸權的初步框架；在中期，將通過寬鬆的監管環境、稅收優惠和長臂金融制裁，持續吸引（或脅迫）全球頭部的加密企業遷徙至美國或納入美國政府監管體系，推動產業集聚、就業和經濟增長，還可保持美國在區塊鏈技術研發中的領先地位；在長期內，美國將通過主導全球數字金融基礎設施和規則的制定，確保美國在數字經濟去中心化浪潮中始終掌握中心化的權力，確保美元在數字經濟時代全球投資和交易中始終保持中心化地位。

圖 2 2023 年下半年後加密貨幣規模激增並跻身主流資產市場，數據來源：Coinbase: Crypto Market Outlook 2025。

美國政商兩界對加密貨幣立場的轉向及其戰略意圖

1.2023 年下半年以來，美國政府及業界在加密貨幣領域出現了五個標誌性的轉變

第一，美國金融監管當局的立場已由「嚴厲打壓」轉向「引導式監管」。特朗普政府的新任主席 Paul Atkins 是加密貨幣的長期支持者，上任後積極推動加密資產的合規化路徑，加之其與新任財政部部長 Scott Bessent 的緊密關係，體現出新一屆美國政府對加密資產的積極支持，以及在金融創新和金融投資保護者之間尋找新平衡點的趨勢。2024 年 12 月，SEC 批准了富蘭克林·邓普頓（Franklin Templeton）的加密指數 ETF（EZPZ）在納斯達克上市交易，這是美國金融監管立場全面轉向的重要標誌。

第二，從立法打壓到立法支持。美國國會正在積極推進加密監管立法「雙支柱」------《21 世紀金融創新與技術法案》（簡稱 FIT21）與《指導和建立美國穩定幣國家創新法案》（簡稱 GENIUS）。FIT21 法案將全面奠定加密監管基礎框架，解決諸多分類與管轄權問題，並釐清 SEC 與 CFTC（美國商品期貨交易委員會）之間的監管邊界，制定數字資產商品和證券屬性的認定標準，並為機構數字資產托管業務建立起法律框架。GENIUS 則致力於為穩定幣建立全面監管框架，並將占全球穩定幣總市值 90% 的兩大幣種------USDT 和 USDC 納入監管範圍。FIT21 已於 2024 年 5 月份在眾議院以跨黨派支持的方式獲得通過，預計 2025 年內獲得參議院的通過並最終簽署實施。GENIUS 則計劃在今年 3 月進行參院表決。此兩項法案通過後，美國將形成全球最完善的加密監管體系，進而顯著地影響加密貨幣行業創新方向與市場格局。

第三，由嚴厲打擊的態度向戰略資產化的政策轉變。特朗普政府計劃推出 100 萬枚戰略比特幣儲備，並納入財政部的外匯平準基金。今年 1 月，特朗普簽署了《加強美國數字金融技術領域領導地位》的總統行政命令，主要內容包括籌備建立比特幣戰略儲備（SBR），並禁止在美國境內外設立、發行、推廣任何形式的央行數字貨幣，從而打擊任何美元穩定幣的潛在競爭對手。

第四，業界從猶豫觀望轉向更為積極的響應。大量明星企業如蘋果、特斯拉、微策等均已經或計劃在公司資產配置中納入加密資產。傳統大型金融機構（如全球最大資管金融集團貝萊德）也在加速增持比特幣增產。全球比特幣 ETF 基金資產已突破 110 萬枚 BTC。其中，貝萊德比特幣 ETF（IBIT）占 45%（2025 年 2 月市值約 1530 億美元）。現貨比特幣 ETF 在 2024 年吸引了超過 1080 億美元資金，加密市場與傳統金融市場正在加速融合。

第五，稅收政策的調整。美國國稅局在 2025 年的臨時稅收減免中允許納稅人靈活選擇加密資產的會計方法，短期內緩解了 CEX 用戶的稅務壓力，但長期內或將驅使加密投資向美國監管當局可控的平台集中。

2.加密資產各領域最新動態表明，美國政商兩界立場轉變背後的戰略指向很可能是構建「三位一體」的數字時代美元霸權體系

這一體系的三大基石是比特幣戰略儲備（SBR）、美元（錨定）穩定幣和美國可控的數字金融基礎設施。在該體系中，比特幣戰略儲備或將扮演 1944 年布雷頓森林體系協定中黃金儲備的角色。比特幣作為「數字黃金」占據核心價值錨地位，並將為美國帶來五方面的潛在戰略優勢。

一是先發優勢。作為目前全球共識度最高的加密貨幣，比特幣的獨特地位有利於其在全球地緣動蕩和高通脹時期成為資金避風港。美國率先將占據整個加密貨幣市值 60% 以上的比特幣納入到國家戰略儲備，這一先發優勢有利於其吸引國際資本未來繼續向美元鏈上和鏈下資產聚攏。

二是作為金融穩定新工具的作用。在金融危機爆發時期，與傳統資產的相關性較低的特性，使得比特幣儲備可構成美國政府在傳統美元量化寬鬆之外的第二個金融穩定工具，可在一些緊急情況下協助支持美國系統性金融機構的資產負債表，保護美元國際地位。

三是提升美元體系在數字時代的競爭力。與美國掛鉤的穩定幣目前占全球穩定幣總市值的 95%，再加上非美元掛鉤但主要使用美元結算的加密資產交易，將會進一步鞏固美元在數字時代的中心貨幣地位，從而有助於使美元在全球貨幣體系中的統治地位從傳統金融擴展到數字金融領域。

四是強化美國標準在數字金融時代的話語權。未來通過戰略儲備和美元穩定幣占據加密市場統治地位後，美國將主導全球加密資產規則制定，並通過 G7、IMF、BIS 等國際平台輸出和固化基於 GENIUS 和 FIT21 的雙支柱美國標準，推動符合自身利益的全球加密資產監管框架，從而確保其在國際數字資產規則制定中的頂層話語權。

五是遏制潛在競爭對手的加密資產發展。通過金融制裁和立法限制競爭對手國家的數字資產發展，通過行政令和立法嚴禁任何機構在美國境內設立、發行和推廣 CBDC。通過技術援助吸引新興市場採用美方主導的支付體系，擠壓競爭對手數字貨幣資產的國際化空間。

圖 3 「三位一體」的美國數字貨幣霸權體系

3.歐盟在加密貨幣領域的政策指向是統一市場監管和綠色金融轉型

這主要體現在以下三個方面：一是歐盟的《加密資產市場監管框架》（MiCA）於 2024 年 12 月 31 日全面生效，目標是建立全歐盟統一清晰的加密資產監管框架。它將所有加密資產統一劃分為三類並進行差異化監管，同時強化對穩定幣發行和加密資產交易所運營的合規要求。在管理風險的同時推動創新，確保消費者權益和金融穩定。二是統一監管框架為歐盟爭取全球加密貨幣市場競爭的主動權和話語權奠定了基礎。三是引導確立加密貨幣的綠色金融發展路徑，MiCA 對於能源密集型區塊鏈徵收較高的碳排放稅，推動加密貨幣行業由 PoW 機制轉向 PoS 等低碳共識的機制，從而重塑挖礦行業的區域格局。

4.全球其他經濟體面臨穩定幣與主權數字貨幣間的競爭博弈

這主要體現為三個方面。一是探索推動 CBDC 的經濟體不斷增加。目前全球約有 130 余個國家和地區正在探索和推動 CBDC。我國數字人民幣近年來持續擴大境內和跨境試點，為全球規模最大的主權數字貨幣。日本、韓國、印度、俄羅斯等 18 個 G20 成員國也在加速佈局 CBDC 或比特幣戰略儲備，積極爭取數字金融主權和規則話語權。二是主權數字貨幣與穩定幣的競爭博弈。CBDC 的模式具備主權優勢，但美元穩定幣已經具備了規模優勢。2020 年至 2024 年間，USDT 的市值激增了 5.52 倍，而 USDC 則上漲了 11.35 倍，兩者合計占全球穩定幣總市值的 90%。2024 年結算量已達到了 15.6 萬億美元。三是未來數字貨幣面臨區域化和碎片化風險。美國正在試圖通過設立 SBR 儲備、穩定幣立法和限制 CBDC 發行流通等三大手段，強化美元數字金融霸權。歐盟的 MiCA 框架客觀上會限制非歐元穩定幣的發展。競爭加劇意味著未來全球數字金融支付體系可能會產生市場分割和碎片化的風險。

5.穩定幣正在成為加密金融資產與傳統金融資產融合的前沿領域

這主要呈現出兩個典型事實。一方面，穩定幣增強了鏈下美元資產的韌性。2023-2024 年度，穩定幣的市值快速增加並且超過了美國 M2 的增速，在美國持續高赤字的不確定金融環境中有力支撐了對美元和美國國債的需求。另一方面，穩定幣逐步跻身主流支付渠道。2024 年前 11 個月，穩定幣市場完成了 27.1 萬億美元的交易，其中包含大量的 P2P 和跨境 B2B 的支付，這意味著企業和個人正越來越多地利用穩定幣在滿足監管要求的前提下實現商業價值，並正在與 VISA、Stripe 等傳統支付平台緊密融合。

加密貨幣發展新態勢對我國形成的風險與挑戰

1.客觀看待當前我國在區塊鏈和加密貨幣領域的優勢和劣勢

優勢主要有三個方面：一是數字人民幣和區塊鏈產業的佈局領先。在央行數字貨幣領域，數字人民幣是目前全球最大規模的 CBDC 項目，並獲得了國家級戰略支持，自從 2014 年研發以來穩步推進，已覆蓋了零售、批發支付和跨境結算等多個領域。2021 年以來，跨境數字貨幣橋項目（mBridge）的研發和實踐進展也是全球領先。這些基礎使數字人民幣未來有望成為與美元穩定幣相競爭的金融交易工具和資產載體。在區塊鏈產業方面，我國在產業萌芽早期就已經把區塊鏈技術納入國家戰略，並明確提出了區塊鏈與實體經濟相融合的發展方向。產業市場規模和增長潛力較大，預計 2025 年中國區塊鏈市場規模將突破千億人民幣，已經在金融、供應鏈、政務商務服務等多個領域實現了廣泛應用，企業的註冊量持續增長，2023 年底已有 6.33 萬家。

二是應用場景豐富。數字貨幣的場景已經從最初的零售、交通、政務等領域，擴展到批發、餐飲、文娛、教育、醫療、社會治理、公共服務、鄉村振興、綠色金融等更廣泛的領域。區塊鏈產業更是在供應鏈金融、跨境貿易、電子政務等眾多領域已有眾多成熟的案例。

三是嚴格的風險防控。我國對加密貨幣交易和首次代幣發行（ICO）實行嚴格監管，這有效地防範了虛擬經濟的風險，並為數字貨幣的合規發展提供了更加可控和穩定的產業環境。

我國現階段的劣勢主要體現在部分領域的國際競爭力不足。一是技術標準的影響力相對滯後。由於監管法規的差異，美國目前已在 ZKP 和 Layer2 擴容等底層技術上占據主導地位，歐盟也通過 MiCA 框架設定技術壁壘，導致我國在核心協議和全球標準制定中話語權不足。二是公鏈生態的發展相對滯後。我國的區塊鏈產業以聯盟鏈和私鏈為主，公鏈缺失導致與歐美在去中心化金融（DeFi）和 Web3.0 等領域的創新能力存在場景差距。

2.美國主導的加密資產霸權戰略，對我國金融安全形成多重威脅

一是資本外流與匯率壓力。以比特幣為代表的加密資產兌美元等國際貨幣的長期升值趨勢，以及美元穩定幣交易規模的快速擴張，通過跨境支付便利和價值儲藏功能，進一步強化了美元在全球貨幣體系中的主導地位，這無疑將擠壓人民幣的估值和國際化空間。此外，美元主導的加密渠道成為了資本外逃的新路徑。近年來美國頭部企業大規模配置比特幣以及場內加密貨幣 ETF 大規模的融資浪潮，產生了較強的「示範效應」，可能吸引部分國內資本通過灰色渠道外流。

二是 DeFi 監管套利形成累積的產業競爭優勢。美國相對寬鬆的監管和稅收政策吸引全球 DeFi 創新資源流入，進而收穫更多從底層標準到應用層的全鏈條技術紅利。長期累積後，未來將形成對我國數字金融基礎設施技術的競爭優勢。

三是底層技術標準與創新能力資源的爭奪。一方面，美國目前在 ZKP、Layer2 等領域處於創新主導地位，而歐盟也在通過 MiCA 整合監管後獲取統一大市場的網絡效應，同時設置技術壁壘。我國需警惕和防範加密資產行業標準制定權旁落風險。另一方面，我國面臨區塊鏈產業創新資源外遷壓力：歐盟加密行業碳排放政策以及美國礦場稅收優惠，使中國礦企及區塊鏈創投企業有向中亞、中東和美國轉移的趨勢，客觀上不利於國內區塊鏈產業創新能力和算力安全。

四是美國加密資產霸權的威脅。首先，美國正加快將主流加密貨幣資產逐步納入其金融霸權體系，這一趨勢一旦確立，勢必會擠壓未來我國在數字金融領域的戰略發展空間。其次，俄烏衝突以後，美國政府聯合英國、阿聯酋等多國在加密貨幣領域對俄羅斯政府、機構、個人實施了大規模長臂金融制裁，扣押沒收了大量的加密貨幣資產，並抓捕了相關從業人員，其數字金融霸權的威力正在初步顯現。最後，特朗普政府推動比特幣戰略儲備計劃，抵制外國主權數字貨幣，也加劇了中美在數字貨幣領域的立場對抗。

當然，以比特幣為代表的加密資產目前已呈現嚴重的市場泡沫狀態，持續升值難以為繼，一旦泡沫破滅，對美國加密資產霸權戰略將是巨大打擊。對此，我們要保持清醒的認識和戰略定力，堅持金融服務實體經濟的價值理念不動搖，堅定走中國特色的金融強國之路。