Flex 與 Joy 對談 ：貨幣政策、穩定幣演變與 HOPE 發展路徑

作者：Flex、Joy

3 月 29 日，分佈式穩定幣項目 HOPE 舉辦首場中文 AMA。主持人 LD Capital 合夥人 Joy 與主講人 Hope 創始人 Flex 一起暢談關於穩定幣的發展歷程、當前宏觀經濟局勢、以及各區域監管政策變化對穩定幣，特別是 HOPE 未來發展的影響。

以下是本場 AMA 精彩回顧。

Joy：從美聯儲的角度來看，加密貨幣位於黃金和成長股之間

Joy: 我將從宏觀層面的信息和最近發生的事件與大家分享一些觀點，並對未來市場趨勢進行預測。

近期發生了一些重要事件，如 SVP 暴雷和 Credit List 風險出清，以及 SVB 暴雷和 Space 風險出清。這些事件在一定程度上影響了市場資金風險。矽谷銀行在這個過程中可能會影響美國的流動性寬鬆節奏，因為銀行負債的大幅擴張和金融資產價格的大幅上漲實際上存在很大的風險和隱患。隨著加息的深化，如果高息狀況持續不變，金融市場的風險將不斷爆發。但我們之前分析認為，單純的 SVB 及其關聯機構並不會存在太大風險，因為它們的客戶結構相對穩定，且它們的風險並不具有傳染性。

在金融機構不斷爆雷的背景下，美國加息壓力很大。去年十月份以來，我們預測今年加息幅度可能維持在 5 個百分點左右。接下來還有五月份的一次加息，加息重點或將顯現。最近，我們看到市場上不斷交易六月份的漲幅預期。風險資產的波動，以及避險需求和對核心資產的抱團需求，導致黃金、高新科技股和其他新興資產成為市場關注焦點。隨著銀行暴雷，人們發現現金資產並非絕對穩定。從權益資本角度看，市場將傾向於持有現金、超出國債、債券、黃金和高新科技股等資產。

目前市場存在兩種風險偏好，導致持有黃金和高新科技股的分歧加大。持有黃金是因為其沒有隱含收益率，在經濟衰退時是最安全的資產。而持有高新科技股是因為現金資產、國債和企業債的風險暴雷導致債券收益率上升、價值下降。當人們持有有息資產時，本金消失的風險加大。在 SVB 暴雷過程中，美聯儲和財政部的態度使人們開始抱團核心資產。

實際上，問題的核心並非這幾家銀行，它們本質上沒有特別難救的資產。這些銀行持有的長期美債對利率變化非常敏感，一旦利率略有上升，它們的價值就會大幅下跌。從技術層面來看，現在大部分銀行已經破產，主要原因是他們將這些長期債券歸類為"hold-to-maturity"科目。這一科目的損益並不會直接影響銀行的資產負債表和審計報告，因此從技術上講，這些銀行並未破產。對於小銀行來說，問題在於它們面臨擠兌風險，只能出清長期持有的美債。然而，當長期美債被出清時，其損失已經實現，這便是問題所在。

這個問題本質上是美債問題。要解決這個問題，美聯儲可以介入。它可以直接收購這些美債，或者接受這些美債作為全資質押品，然後向銀行提供資金。因此，按照娄老師的說法，這個問題並不難解決。此外，這也為美聯儲提供了一個很好的藉口，可以重新啟動零利率政策。美聯儲的政策周期一直是四年，收緊一年，放寬三年，已經持續了近十五年。從 2008 年至今，這個周期的收緊階段已經結束。因此，接下來應該是美聯儲實施放寬政策的階段。

從美聯儲的角度來看，我們將加密貨幣定位於黃金和成長股之間。

這主要取決於代幣的特性。比特幣（BTC）基本上沒有隱含收益率，儘管它擁有閃電網絡、DeFi 等功能，但參與度非常低。只有少數比特幣參與閃電網絡、質押、NFT、farming 等活動。因此，我們默認 BTC 沒有隱含收益率，更類似於黃金。而以太坊，隨著上海升級的實施，目前已經擁有超過 5% 的年化收益，這使它更像高股息、高分紅的股票。所以我們將其歸類為更接近成長股的一端。

比特幣類似於黃金，而以太坊類似於成長股或科技股。

Flex：HOPE 要做連接 DeFi、CeFi、TradFi 的鏈上支付寶

Flex: 去年，在貝寶出現問題後，我被股東和債權人叫回來，看看能否進行重組，解決這個問題。然而，當時市場的風險傳染並未停止，從 Luna 到 FTX，再到 BlockFi，到三箭、貝寶，再從這幾家機構向外進一步傳染，影響到 Genesis------行業最大的借貸方。與傳統市場不同，Crypto 沒有央行，這種傳染根本無法停止，不會有美聯儲、FDIC、財政部聯手下場解決問題。

Crypto 並沒有最終放貸人，而 Genesis 承擔了一個小的放貸人的角色，當它沒人救的時候，基本就結束了。面對這種情況，我們和幾個大的債權人還是一直在想辦法解決問題。當時正好想到 2019 年我想要做的事------分佈式儲備穩定幣。這只是個想法，因為當時貝寶特別忙，沒有精力去做理想中的東西。經歷了行業這一巨變後，想要繼續往前走，於是有了 HOPE。

HOPE 一開始就是想做一個原生穩定幣。但隨著市場逐步發展，我們發現了一些問題。一開始，我們想要讓 HOPE 成為一個新的保證金，然後連接到各種中心化平台。但後來 FTX 出現問題，USDC 背後的儲備也出現問題，大家對這些平台的信任度下降。

所以，雖然起初是為了解決貝寶的問題，但隨後，我們發現這個項目可以做得更大。它比貝寶的商業模式更加透明公開，是一個純 DeFi 項目。它想要達到的目標，其實和大多數 DeFi 項目一樣，提供一個金融服務端，帶來公開透明、無摩擦的金融服務，不再像過去那樣，有中間人把控的金融服務體系。

然而，在我們進行項目的過程中，越來越注意到一個宏觀趨勢，即中美之間的衝突在加劇。從氣球決議案開始，到後來的涉及中國的草案，美國國會眾議院投出了罕見的零反對結果。再到後來，出現了台灣草案。

這一系列的變化表明，中美之間的衝突在加劇。在這個過程中，可能會產生一些新事物。例如，中國需要去美元化，逐步將美元從中國的結算過程中剔除。但人民幣國際化是一個很困難的事情，多年來一直難以推進。這是 Plan A，需要很長時間。

中國需要去美元化

此時還有一個 Plan B，即使用非美元的國際貿易貨幣，如英鎊、日元、新幣和港幣。然而，俄烏戰爭給了大家一個先例，美國凍結和沒收了許多俄羅斯人的海外資產。因此，儘管 Plan B 是可行的，但人們並不完全信任它。這時，就出現了 Plan C，即我們所說的加密支付網關，它直接導致了香港的快速開放。

香港的加密開放有兩個目標。首先，作為 Plan C，成為中國對外貿易的港口。作為連接中國和全球的橋頭堡，香港在未來仍將發揮重要作用。另一方面，我們需要讓大家安心來香港投資，希望更多的海外華人能回到香港創業，無論是在加密領域還是非加密領域。

因此，從這三個方面來看，香港的加密機遇是很大的。對於 HOPE 來說，也算是順應了這一新趨勢。在未來國際地緣政治變化的過程中，它有助於該地區的對外貿易。如果我們把 Plan A 看作是旗艦，那麼 Plan B 就是驅逐艦，而加密貨幣起到的就是海盜船的作用。

實際上，這是一個長期願景，希望在未來成為國際貿易結算貨幣。短期來看，它仍然是一個類似於 BTC/ETH tracking token 的項目。我們希望將它打造成一個非常好的擔保品------具有高流動性、利率市場的擔保品。因此，我們將使用 hope swap 來實現它的流動性市場，使用 hope lend 來實現貨幣市場，從而形成高流動性的匯率市場和利率市場。只有這樣，它才能作為一個非常優秀的擔保品，才能被應用於各種事務。

所以，我們的長期目標是在 2026 到 2029 年成為國際清結算貨幣，短期目標是在 2023 到 2025 年把它打造成一個非常優質的擔保品。也就是我說的跨越 DeFi、CeFi、TradFi 的擔保品。DeFi，也就是 Protocol，是代碼化的，就是說你不能輕易改變的東西，所以我們說 DeFi 是比較安全。但它也有自己的問題，就是不夠靈活。

我們希望將它推動到 CeFi 上，此時我們就使用到了一個叫 Connect 的協議，是一個鏈上輕協議，你可以把它看成是鏈上支付寶。就像 2006 年使用支付寶的時候，主要目標就是在淘寶賣家給你發貨時，你的錢還在支付寶。當貨收到後，你點確認，錢才能從支付寶到賣家，就是這樣一個托管功能。而我們希望輕結算系統在未來連接上 DeFi，先把 DeFi 和 CeFi 連起來。

至於 TradFi，現在仍然被美元所支配，由美國來定義誰是好人壞人。但是，憑什麼是由美國來定義這些東西呢？為什麼不是一個協議，或者說人民群眾來定義？

我們希望 HOPE 在這個過程中能成為三個領域通用的保證金。通過這樣的規劃，我們希望 HOPE 能逐步實現長期目標，為國際貿易結算提供一個新的選擇，同時在短期內提供優質的擔保品，滿足各界的需求，推動整個加密貨幣和金融生態的發展。

Joy 與 Flex 回顧穩定幣發展歷史

Joy：第一批穩定幣應該是 2014 年發行的，它是作為 BTC 的一個資產支持穩定幣做的，但當時各個國家和地區的監管還沒有達到今天的程度。但隨著監管的逐漸變化，而發展成為今天的格局。

Flex：USDT 成為一種中間件。USDT、USDC 等發展原因多種多樣，包括背書方、生息能力、安全性等。

Joy：USDT、USDC 等不同類型的穩定幣在市場中各有優劣，未來可能發展為內分權的管理模式。美國政治環境對 Coinbase 等新興企業有所影響。

Flex：Terra Luna 的崛起與衰退與市場無風險套利、資金流動等因素密切相關。HOPE 項目通過先行儲備，應對市場波動與攻擊。

Joy：USDT 近年來發展較好的原因之一是其背後的資產支持更加多元化，包括商業票據、公司債券和貨幣市場基金等。而 USDC 的錨定相對較為單一， 74% 是現金及現金等價物， 26% 是短期政府債券。從這個角度來看，USDT 的生息能力更強，也更安全。

Flex：USDT 發展過程：

1）起初，兌換 USDT 相對困難。

2）Bitfinex 支持 USDT，因此形成了一定的市場。

3）USDC 是美國機構化的，由 Coinbase 和 Circle 推出，合規合法，因此美國機構更願意使用它。

4）BUSD 是幣安與 Paxos 的合作產物，幣安上也針對 BUSD 舉辦了一系列活動。

Joy：我們認為所有的公鏈、Layer 1、Layer 2 甚至 Layer 3 ，在Web3.0 中都會被視為內部分權進行管理。目前，CFTC 和 SEC 已經在爭奪監管權。

Flex：Coinbase 實際上並不是美國建制派的利益所在，建制派的利益在於納斯達克、紐交所和銀行等。因此，建制派未來可能會廢止這些新興的加密貨幣交易所，這是美國政治環境所決定的。

Joy：FTX 的暴雷受到了 Luna 的餘波影響，作為一種超額抵押穩定幣的代表，Terra 和 Luna 的興衰不能作為評判超額抵押穩定幣是否可行的標準。

Flex：Luna 的生態、Swap 做得很好，機制也不錯，Base Rate 這種創新也還可以。Terra 之所以起得快崩得也快，原因在於 2021 年的市場暴漲帶來了很多機會，尤其是加密市場的無風險套利，年化收益率達到了 40% 到 50% 。然而，在 5 月 19 日之後，這個機會消失了。不過，由於出入金的高摩擦等原因，資金仍不願離場。資金無處可去，便流入了 Luna 和 Terra，規模從五千萬美元不到一年的時間，衝到了一億美元。

但市場熱度不高，大量資金湧入，壓力過大，轉而儲備 BTC，用 Luna 鑄造 Terra，再用 Terra 購買 BTC。雖然由 Luna 購買 BTC 引起了一波小牛市，但當 Luna 遭受攻擊時，引發了市場的大波動。當時 FTX 是市場最大的流動供應商，但其算法沒有考慮到市場歸零的問題，所以最後崩盤了。

為應對各種攻擊，HOPE 計劃先做儲備，再做算法。

Joy：我自己總結下來，覺得算法穩定幣有一個不可能三角，三個角分別是它的穩定性、去中心化程度、資本的效率，這三點是不可能共存的。

常見的穩定幣基本上分為四種路線： 1 ）USDT、USDC 等資源抵押；2 ）MakerDAO 等超額抵押；3 ）Terra Luna、Venus 上的 USBN 等算法穩定幣；4 ）完全去中心化的穩定幣，如 Reflexivity、Liquity 等。這些穩定幣面臨穩定性、去中心化程度、資本效率三個方面的挑戰，這三點很難共存。

HOPE 在當前時點選擇將資產作為底層抵押，這無法兼顧去中心化程度，但其分佈式存儲和資本效率表現良好。不可能三角會隨著市場資金風險的變化而變化，未來可能有很多發展可能性。HOPE 將陸續推出 Lend、Swap 等功能，這是對產品的迭代和進一步發展。

HOPE 如何解決穩定幣的"不可能三角"？

Flex：HOPE 為了避免不可能三角的困境，用時間換空間，放棄了當前的資本效率，來換取未來的資本效率。預計接下來的階段會是一個寬鬆階段，貨幣政策和財政政策都將寬鬆。明年可能會是一個轉折點，貨幣政策和財政政策都將寬鬆，這將有利於 BTC、ETH 等新興資產上漲。

在熊市時期，我們先儲備好，在牛市時期，我們將有很大的寬鬆餘地。之後，我們可以將 BTC、ETH 儲備換成穩定儲備，包括第五代穩定幣，如 CurveUSD、AAveUSD 等。這些穩定幣未來可能成為 HOPE 的儲備對象。

Joy：當前債務結構呈三角債的形態，A 嵌 B、B 嵌 C、C 嵌 A，核心和本質在於底層資產的價格。只要底層資產價格回升，整個價格都可以回升。現在，銀行友好程度、出入金難度、穩定幣應用場景等方面都面臨很大挑戰，這也是 Flex 和 HOPE 的機遇與挑戰所在。香港在托管、交易、資管、穩定幣等方面的合規舉措將擴大市場規模，降低入金門檻。

Flex：香港有兩大優勢：一是對投機行為的監管更嚴格；二是對穩定幣監管能力更強。

香港未來在穩定幣領域將具有較強的監管話語權和發展空間，許多優秀穩定幣可能會選擇香港，因為香港的 HKMA 和 SFC 知道如何監管。

Joy：香港的監管環境和其他業務形態的配合將有助於穩定幣的快速發展。例如，香港的許多銀行對穩定幣的友好程度要高於新加坡等地區的銀行。總體上，亞洲的出入金通道要比歐美更加順暢。隨著東升西落的主題，HOPE 的穩定幣發展前景充滿希望。這就好比Web3領域的王慧文，從美團創業轉向 AI，進入到一個更大且更具確定性的賽道，成功的概率非常高。

Q\&A: HOPE 打算怎麼托管 BTC？如何實現協議儲備？

Flex：本質上，我們是一個 DeFi 項目，但為了兩個原因，我們做了一些妥協。首先，為了發展增量市場，我們需要讓香港、中東和歐洲的資金更容易進入市場。因此，在前幾年，我們選擇分佈式托管，初期選擇了 Coinbase，因為它在托管支持、用戶體驗和合規性方面表現最好。

其次，我們需要解決 BTC 合約問題。儘管 HOPE 的目標是去中心化，但實際上我們使用了中心化托管。Coinbase 提供了獨立賬戶，這讓我們的做法類似於中國銀行、渣打銀行和匯豐銀行對 HKMA 的操作。這些銀行可以向 HKMA 儲備美元，然後發行帶有自己 logo 的港幣。在 HOPE 中，我們類似於 HKMA，作為穩定幣的發行方。

我們不會直接面對客戶，而是通過分銷商。當客戶將 BTC 存入 Coinbase 的指定地址後，我們會確認他們的儲備，並允許他們在 HOPE 協議中鑄造相應數量的 HOPE。客戶想要取走儲備金時，需要先將$HOPE 銷毀，然後發起提幣申請，經過 Power Oracle 審批，再由 Coinbase 批准提取。

儘管仍存在中心化風險，但 Coinbase 作為風險最低的機構之一，大部分機構仍願意將幣存入。初期，HOPE 使用 Coinbase 作為儲備，但長期目標是各地區的合規基金和機構成為我們的分銷商，發行 HOPE。甚至還不太發達的公鏈也可以發行 HOPE，讓其在他們的 DeFi 中運行。

HOPE 初期的做法是使用 Coinbase 儲備準備金，但長期目標是實現協議儲備。目前，HOPE 類似於美元的操作方式：先儲備，再投購。我們的本質目標也是這樣，即先儲備 HOPE，當儲備資產大大超過發行的 HOPE 時，我們可以超額發行 HOPE。超額發行的 HOPE 會回歸社區，團隊收取 30% 手續費。實際上，增發的 HOPE 可以在各個 DeFi 協議中運作，產生更多價值。這時，HOPE 儲備就成為了市場推廣的手段。

Q\&A: HOPE 的鑄造流程是怎樣的？如何解決價格錨定的難題？

Flex：針對 HOPE 的規則和設計，確實在項目初期可能會面臨跟蹤價格的挑戰。為了在保證安全性的前提下實現去中心化，HOPE 採用了經銷商模式，由 dedicated distributor 進行批發和市場擴展。同時，個人可以在去中心化交易平台上直接用各種幣購買 HOPE。

關於跟蹤價格的問題，HOPE 的初始價值是 0.5 ，理論上當抵押資產漲幅翻倍時，HOPE 的價格應該跟蹤到 1 。但實際操作中可能會遇到一些挑戰。比如，DAI 在早期由於沒有足夠的使用場景，價格長期低於 1 。當 ETH 暴跌時，需要回購 DAI 的人才會推動 DAI 價格回到 1 。

類似地，HOPE 在項目初期可能也會面臨價格跟蹤的困難。由於贖回過程不夠絲滑，可能需要尋找受託人，中間的摩擦成本和時間成本可能導致價格跟蹤偏離。但隨著項目的發展和場景的豐富，這種情況應該會逐漸改善。

對於 HOPE 項目，關鍵是在保證安全性和合規性的前提下，逐步實現去中心化和豐富使用場景，提高項目的實用性和價值。隨著時間的推移，項目團隊可以不斷優化和改進產品設計，以更好地解決這些挑戰。

HOPE 項目的發展可以分為三個階段：

第一階段：作為中心化交易所衍生品交易的保證金。客戶將 HOPE 放到鏈上，通過類似於 Maker 的機制，認定 HOPE 後可以鑄造 USD。這個 USD 有指定用途，可以用於券商賬戶在交易所進行交易。

第二階段：去中心化理財。客戶將幣放到鏈上生成 USD，HOPE 給基金管理人授信。基金管理人在中心化交易所完成交易後，利潤回到鏈上，實現清結算方案。

第三階段：連接 DeFi、CeFi 和 TradeFi。與全球券商合作，使在 CDP 生成的 USB 可以直接購買合成資產、股票等，實現無需出金即可交易股票。

HOPE 的初期目標是作為保證金，但未來最重要的功能是支付和全球結算。項目的願景不僅是讓 HOPE 用於獲取收益，而是使 HOPE 具有實用性。公開透明的輕結算將減少惡意行為的可能性。

HOPE 項目類似於支付寶，先做金融產品，再做支付功能。金融產品先行的原因是，初期 HOPE 並非穩定幣，需要保證流動性，所以先做保證金功能。未來，當 HOPE 成為穩定幣，托付功能將變得更重要。

項目未來將通過去中心化的方式決策托管方，並以建立 DAO 為核心目標。

希望和光明是 HOPE 項目的兩大目標。

第一個是讓年輕人心中有希望，建設屬於自己的更好的社區。第二個目標是正大光明地開展工作，為人們提供一個公平、公開、透明的平台。

Q\&A: HOPE 第三階段的換儲如何理解？如果將來要換，為什麼現在選擇 BTC 和 ETH？

Flex: 在 HOPE 的發展過程中，第三階段將進行換儲。初期階段，HOPE 會以 BTC 和 ETH 作為儲備，這確實具有加密貨幣的特色。但在後期，儲備將轉向去中心化的穩定幣。這樣的轉變並不意味著喪失自我特色，而是有以下原因：

1）利用時間換空間：為了讓 HOPE 快速成為一個大規模的穩定幣，項目需要利用 BTC 和 ETH 的上漲過程。此外，使用 BTC 和 ETH 作為儲備可以為 LT 帶來巨大的價值，使其成為永續看漲期權。

2）未來的穩定幣市場：換儲的目標不是現有的穩定幣，而是關注 2 年後市場上的優秀穩定幣，如 CurveUSD 和 AaveUSD 等。這些穩定幣具有獨特的天然優勢，例如 curve 可以快速轉換其他穩定幣。更多樣化的儲備，包括非美元資產，如美元債券、香港政府債券、新加坡政府債券等，也可以作為儲備。這種選擇與提高資本效率有關，通過減少超額儲備來提高儲備效率。

在更長遠的未來，當 HOPE 協議具有良好信用時，可能會有更多的應用場景。例如，curve 作為一個系統方，其鏈上債務可能被 HOPE 直接購買並儲備，使 HOPE 成為某個池子的組成部分。這將使 HOPE 逐漸演變為一種算法穩定幣。

HOPE 項目還計劃在全球範圍內推出各種合規基金，由知名基金機構發行 HOPE 穩定幣。這將吸引法幣投資進入 HOPE 生態，產生收益後又能夠回流法幣至機構。這樣的發展策略將有助於 HOPE 項目在全球範圍內取得成功。