DeFi 前景展望：概覽主流 DeFi 協議 Q2 進展

原文標題：《Q3 Protocol Outlooks》

作者 ：Rasheed Saleuddin，Blockworks

編譯：Kyle，DeFi之道

關鍵要點：

• 我們預計在今年剩餘時間裡，價值將流向那些產生收入的 DeFi 協議
• 隨著 Fraxlend 和 fraxETH 的推出，Frax 有可能獲得更多市場份額。迄今為止，該協議已獲得 3630 萬美元的收入
• Synthetix 和 GMX 繼續在 Optimism 和 Arbitrum 上主導永續交易規模和 TVL，每個協議帶來的日收入約為 10 萬美元至 30 萬美元
• dYdX (DYDX) 和 Uniswap (UNI) 將在其代幣增值方面取得長足進步
• crvUSD 和 GHO 的宣布標誌著圍繞特定協議穩定幣的新敘事的潛在開始。除其他功能外，原生穩定幣允許協議產生額外收入並推動其治理代幣的效用。Curve 經過優化以提供深度穩定幣流動性，因此它很可能成為這種敘事的戰場

我們的第二季度最終報告側重於熊市期間 DeFi 資產的發展演變，並探討了主要協議的未來發展。

從 Maker 統治時期，到由 Synthetix 和 Compound 領導的 DeFi 夏季，到「DeFi 2.0」和「不穩定」的穩定幣的虛假希望，再到現在 OGs 原語的復興，DeFi 一直是一場漫長的鬥爭。在那段時間裡，TVL 被用作衡量成功的最佳標準。

由於用戶被不可持續的通脹原生代幣獎勵所吸引，TVL 失去了作為產品市場契合度 (PMF) 指標的有用性。用戶加入項目以耕種和傾銷他們的收入。一旦獎勵減慢或停止，用戶就會離開。代幣價格下跌意味著承諾的 APY 變得無法實現。

一個項目在啟動後的前五個月內支付了原始分配的 14.7 倍，推動 TVL 到 2021 年創下歷史新高。隨著代幣釋放速度降至兩位數的年化通貨膨脹率，TVL 逃離。到第二季度末，每月獎勵從每月 2000 萬美元的高位下降了 99% 至 200,000 美元。

資料來源：DeFi Llama，Coingecko。2022 年 7 月 31 日

PMF 可以通過用戶願意為服務支付的費用來更好地衡量。臨時獎勵可以幫助降低客戶獲取成本，但協議需要用戶在獎勵結束後留下來。

雖然目前很少有協議為協議金庫或代幣持有者帶來真正的價值，但用戶為借入和交易代幣、賄賂流動資金池以及在 DeFi 之外進行投資而付費。用戶還通過 ETH 質押和鑄幣稅賺取實際費用。Uniswap、dYdX、Convex、Frax、Aave、GMX、Synthetix、Curve 和 MakerDAO 均在 DeFi 費用排名前 20 位。

成長型股票很少（如果有的話）派息。早期的加密協議同樣可能會考慮類似地積累和再投資費用收入來發展他們的業務。就代幣持有者有權最終從他們支持的成功企業中獲利而言，總費用將繼續是一個關鍵指標，無論他們的收入是支付還是再投資。

我們認為，下個牛市將由具有當前或未來價值增值的代幣驅動。在本報告中，我們介紹了我們認為對 DeFi 的未來至關重要的協議的最新消息和牛市案例。涵蓋的所有協議都擁有經過驗證的產品市場契合度 (PMF) 並從真實用戶那裡賺取真實費用。

借貸

Aave

Aave 於 2022 年第一季度末在 6 個不同的鏈上推出了其 V3 產品，為市場帶來了一些關鍵的新功能：

• Portals 是促進跨鏈交易的「許可上架」橋樑，允許資產在跨不同鏈部署的 Aave V3 市場之間無縫流動。他們幫助解決了流動性分散問題
• 高效模式（e-mode）讓用戶在同一資產類別中獲得更高的借貸能力，使借款人能夠從抵押品中獲得最大收益
• 隔離模式使 Aave 治理能夠隔離某些新上架的代幣並確定最大貸款價值比，從而限制協議對高風險資產的敞口。
• Gas 優化功能將所有交易的費用降低了 20-25%
• L2 特定功能增強了以太坊擴展解決方案的用戶體驗

Aave V3 現在看到的 DAU 比 Aave V2 多：

展望未來，所有的目光都集中在 Aave 最近提出的穩定幣：GHO。發行 GHO 穩定幣的投票於 7 月 31 日以壓倒性的支持通過。該穩定幣將允許 Aave 用戶用他們提供的繼續賺取利息的抵押品鑄造 GHO。對於 Aave DAO 來說，這可能是一個巨大的收入機會，100% 的借款收入都歸入 Aave 金庫。Aave 論壇上最常見的擔憂包括有必要適當審查潛在的促進者（即具有 GHO 鑄造 / 銷毀特權的人）、類似於 MakerDAO 的錨定穩定模塊（PSM）的重要性、圍繞 DAO 控制利率的爭議、供應上限的重要性以避免 Aave 協議存在風險，以及使用 Chainlink 預言機跟蹤 GHO 價格所涉及的風險。GHO 智能合約目前正在接受審計，隨後將提出一份單獨的提案，概述 GHO 的一個強有力的起始狀態。

MakerDAO

Maker 在其現實世界的資產戰略上取得了長足的進步，決定從 PSM 分配 5 億美元給短期國債和公司債券，並與兩家主要機構合作：

• 法國興業銀行為價值 3000 萬美元 DAI 的代幣化擔保債券再融資
• Huntingdon Valley Bank 獲得高達 10 億美元 DAI 的同等貸款合作夥伴關係，預計每年可產生 3000 萬美元的協議收入

這繼續形成兩個陣營來解決他們的治理問題：不惜一切代價實現去中心化的陣營，以及支持董事會風格的治理結構以提高效率和增長的陣營。貸款監督核心單位（Lending Oversight Core Unit）治理投票是其歷史上所有決策中參與率最高的，參與投票的 MKR 代幣數量超過 293,911 枚，價值約 3 億美元。投票以 60%/38% 的票數否決了該實施，暗示支持更加去中心化的治理結構。

Maker 仍然是整個 DeFi 的領先協議之一，在所有 DeFi 協議中保持最多的 TVL，約為 85 億美元。作為借貸平台，Maker 在加密貨幣市場對槓桿的大量需求時處於最佳狀態。這通常與 DAI 供應的擴張和收縮相對應。雖然上半年 DAI 的供應量下降了 27%，但此後供應量一直在擴大。雖然 7 月初的大部分上漲是由於 PSM 的增長，但自 7 月 27 日以來，由於市場對槓桿的需求正在緩慢回升，1.5 億美元的 DAI 已經從非穩定幣抵押品中鑄造出來。

Maker 還將繼續將 RWA 作為進入 H2 和該協議的長期願景的優先事項。他們相信創建一個「Maker 標準」，以便將現實世界的抵押品加入 DeFi，這將使 Maker 在 RWA 的市場份額方面處於領先地位，並為其他 DeFi 協議創建自己開始加入的劇本。Real World Finance Core Unit 的成員 Teej 認為，在獲得中小企業貸款平台 Monetalis Clydesdale 和希望將短期債券 ETF 代幣化的瑞士銀行 Backed Finance 的資金之後，RWA 可能占總抵押品的 10% 和 10 倍的盈餘緩衝，而目前為 2% 的總抵押品和 2 倍的盈餘緩衝。正在增加的 RWA 與 Maker 的旗艦加密借貸產品一起提供了非常可靠的收入流。

衍生品交易平台

dYdX

dYdX 是用於交易永續期貨的去中心化交易所。在第二季度，dYdX 改進了其用戶體驗和功能集。列出的新資產包括 TRX、XTZ、ICP、CELO、RUNE、LUNA、NEAR 和 ETC，並通過了治理提案，將再增加 15 個。迅速上架代幣將 dYdX 推向了可與任何永續期貨交易所競爭的受支持資產集。實施了新的訂單類型和更高的最大頭寸規模，為大型基金和交易者提供了遷移到 dYdX 所需的工具。交易費用全面降低，並於 8 月 1 日對月交易量低於 10 萬美元的用戶完全取消。此外，他們還推出了自己的 iOS 應用程序，以提供無縫的移動交易體驗。

dYdX 有完整的路線圖。到 2022 年底，dYdX 計劃從第 2 層 ZK-Rollup 遷移到使用 Cosmos SDK 構建的自己的主權 PoS 鏈。訂單簿存儲、匹配和驗證者集將去中心化，從而增加協議的抗審查性。DYDX 代幣將具有一種新的增值機制，作為 PoS 代幣，交易費用分配給質押者。前面有一些明顯的挑戰，但 dYdX 完全定位為鏈上衍生品敘事的領導者，似乎正在獲得動力。

GMX

GMX 是一種現貨和永續交易所，支持 Arbitrum 和 Avalanche 的低 swap 費用和零價格影響交易，儘管市場整體低迷，但在整個第二季度繼續得到採用。交易由多資產池 (GLP) 支持，該池通過 swap、做市和槓桿交易賺取 LP 費用。它已成為 Arbitrum 上最大的 dApp，擁有大約 3 億美元的 TVL，並繼續在 Avalanche 上以不到 1 億美元的 TVL 獲得牽引力。上一季度的一些亮點包括：

• 6 月 28 日，創紀錄的 7,273 名新用戶湧入，可能是由於 Arbitrum Odyssey 活動的推動（已被推遲）
• 突破 63 k 名獨立用戶
• 現在已經為 LP 產生了超過 5000 萬美元的交易費用
• 歷史交易者盈虧或部分 LP 收入現在為 3600 萬美元
• 平均約 1,000 個 DAU，而去年為 150 個

來源：https://stats.gmx.io

投資者預期 GMX 將在 2022 年下半年添加一些重要的新功能，除了 UI 潤色和平台可靠性。Synthetics 預計將在未來幾個月推出，這將為使用該產品的交易者提供更多選擇。此次發布後，GMX 團隊將開始在其他鏈和 X4 上進行部署：這是一種 AMM，旨在為礦池創建者和項目在其礦池功能上提供更大的靈活性。在標準 AMM 中，礦池創建者很少有自定義選項。GMX 團隊相信，他們可以在這方面勝過現有的 AMM 並獲得可觀的市場份額。一些有趣的功能包括池的動態費用、允許交易者訪問各種代幣的自定義價格曲線、帶有收益代幣的池，或通過其他 AMM（如 Uniswap V3）聚合交易。GMX 的計劃雄心勃勃，他們希望建立一個 AMM，成為其他項目利用甚至構建的平台。

Synthetix

第二季度，Synthetix 上原子 swap 的興起，允許即時執行並且涉及 synths 的交易沒有滑點。比直接配對交易更優惠價格的原子 swap 每日交易量高達 3.5 億美元。隨著第三季度的開始，原子 swap 仍然是 Synthetix 的主要收入來源。

雖然 1 inch 一直是原子 swap 的主要需求來源，但他們仍然錯過了一個交易路由路線：用戶可以從 USDC -> sUSD -> sETH 進行交換 swap，反之亦然，但 sETH -> ETH 的最後一步必須是手動完成。1 inch 很快將為其路由器添加最後一步，這意味著我們可以預期通過 synths 進行路由的數量會更多，因此 SNX 質押者將獲得更多收入。此外，其他聚合器已經開始實施原子 swap，包括已經使用 synths 從 ETH -> USDT 路由的 OpenOcean。隨著 Curve 宣布他們的 OP 撥款提案，我們可以期待看到原子 swap 也用於 Optimism。我們預計原子 swap 將在第三季度繼續廣泛用於路由訂單執行。

Synthetix 生態系統也看到了 Optimism 的巨大增長，這主要得益於 Kwenta 的永續期貨日交易量超過 8000 萬美元。Kwenta 上的永續交易將升級到 V2，今年下半年的費用顯著降低，市場也更多。V2 還包括移動 UI 支持、交叉保證金交易、限價訂單、止損和 KWENTA 代幣的推出（以及交易者可能的空投）。SIP-254 還建議分配 20% 的 SNX 通脹來獎勵平台上的永續交易者，進一步激勵交易者使用 Kwenta 作為他們選擇的平台。

自我們最近的研究報告以來，Synthetix 在願景和升級實施方面完成了幾項關鍵進展。Synthetix 打算推出「流動性即服務」，允許任何創建新衍生品的人通過直接連接到 synth，利用現有路由和深度流動性儘快增加流動性。這還包括一項新提案，使該協議能夠採取 ETH delta 中性頭寸，以允許擴大 sUSD 和其他合成器供應以充分滿足需求。投票托管的 SNX 將為那些鎖定 SNX 更長時間的人帶來更高的代幣通脹和費用收入。還有一些更重要的與 V3 相關的 SIP 在本質上更具技術性，這可能表明 V3 非常接近代碼審計和發布。

穩定幣

Frax

Frax 通過幾種新機制進一步融入了 Curve 生態系統，並介紹了一些即將在不久的將來推出的產品：

• Frax 基礎池：一種新的穩定幣池，可與 Curve 配對，以推動更多 FRAX 需求並鼓勵合作夥伴的資本效率。
• Frax 被列入鎖定 CRV 的白名單：Curve 通過了一項提案，允許 Frax 投票鎖定其用於 veCRV 的 CRV 代幣，這賦予 Frax 對 Curve 更大的治理權。
• Fraxswap：Frax 推出了一個新的 DEX，使用戶能夠在一段時間內按時間加權購買各種資產，以減少價格影響。該原語對於尋求管理其資金庫的協議可能很有用。
• 2000 萬美元的 FXS 回購：Frax 目前正在使用應計收入在公開市場上回購 FXS 代幣。該 FXS 將被銷毀或分發給 veFXS 持有者。已經購買了 200 萬美元的 FXS。
• Fraxlend：Frax 計劃推出一個新的借貸 dApp，該應用程序將支持無需許可的借貸配對和自定義債務結構，這為現實世界的資產借貸、債券和抵押不足的借貸鋪平了道路。
• FraxETH：Frax 透露它正在信標鏈上運行兩個驗證者。Frax 計劃創建一種 ETH 抵押衍生品 (fraxETH) 以支持其資金並創建新的 ETH 產品。我們可以假設 fraxETH 的所有收益都會以某種方式使 veFXS 持有者受益。

今年下半年，Frax 的 FXS 代幣可能會因新產品的推出而獲得大幅上漲。在今年早些時候幾乎腰斬後，FRAX 供應正在緩慢反彈，最終為 FXS 帶來更多價值。自 Frax Base Pools 推出以來，FRAX 的供應量增加了約 1 億美元。目前，Frax 的金庫中包含 3630 萬美元的應計利潤。Fraxlend 和 Fraxswap 開啟了該協議帶來更多收入的可能性，這將使 FXS 持有者長期受益。

Fraxlend 將標誌著該協議的一個里程碑，它將作為一套完整的去中心化銀行服務軟件，包括 AMM、借貸平台和穩定幣。該協議計劃在第一天啟動 fraxETH 抵押品，這將使用戶能夠借用 FRAX 來抵押其質押的 ETH 抵押品。Fraxswap 增加了兩個新的流動性對，FRAX/SYN 和 FRAX/OHM，這可以為 AMM 帶來更多的交易量。Frax 與 Curve 和 Convex 的協同作用為希望接觸其產品套件的參與者提供了有吸引力的收益。

去中心化交易所

Curve 和 Convex

Curve 和 Convex 在第二季度都感受到了熊市的痛苦。上個季度我們看到：

• 超過 13 億美元的 UST 存入 Curve，導致 Curve 和 Convex 的 TVL 收縮 76%。
• Frax Base Pools 的推出和 FIP-95 的批准加深了 Frax、Curve 和 Convex 之間的聯繫。根據當前的 cvxCRV 價格，Frax 將通過 Curve 池將高達 95% 的 CRV 獎勵換成 cvxCRV，或將 CRV 直接存入 Convex，從而穩定 cvxCRV 掛鉤。
• Convex 在 6 月 30 日解鎖了創紀錄的 2750 萬個 vlCVX。雖然交易員在活動中大量做空 CVX，但大部分 CVX 立即重新鎖定並造成暫時的空頭擠壓。最值得注意的是，Terra 錢包重新鎖定了其 CVX，為新的 Terra 生態系統穩定幣打開了大門。

Curve 正在推出一種原生穩定幣 (crvUSD)，創始人 Michael Egorov 表示該幣將被過度抵押並具有革命性的清算機制。白皮書尚未發布，因此我們只能推測其設計和含義。

與該協議密切相關的開發人員表示，LP 代幣和 CRV 可以作為 crvUSD 的初始抵押品。支持穩定幣的特定資產對其成功至關重要，因此 Curve 可能會通過類似於其引入新指標的過程將接受的抵押品列入白名單。Convex 目前持有 Curve 53.9% 的投票權，因此獲批的 LP 代幣很可能是 Convex LP 代幣，而不是 Curve LP 代幣，雙方協議互惠互利。Convex 還能夠將 cvxCRV 列入白名單，並且額外的實用程序將有助於加強 cvxCRV/CRV 掛鉤並增加永久鎖定在 Convex 中的 CRV 數量。如果 CRV 必須首先被投票鎖定為 veCRV 才能成為合格的抵押品，那麼 Convex 的金庫中仍然擁有超過 3.6 億美元 veCRV 的強大地位。Convex 可以使用其 veCRV 來鑄造 crvUSD 並開始種植自己的 CRV。新收入流產生的 CRV 可以永久鎖定為 cvxCRV 並支付給 Convex LP 和 vlCVX 儲物櫃，從而增加 Convex 的價值主張，同時通過減少供應使 Curve 生態系統受益。

雖然 LP 代幣抵押品創造了對資產存款的需求並增加了 Curve TVL，但 CRV 和 veCRV 抵押品將 CRV 從流通中移除，這是 Curve 可持續發展所必需的。全年鎖定 CRV 總量穩步增長至 41%，目前平均鎖定時間為 3.6 年。此外，CRV 釋放量每年減少 15.9%，下一次減少發生在 8 月 14 日。對鎖定 CRV 的需求增加以及 CRV 供應的減少為 2022 年剩餘時間看漲 CRV 創造了環境。

crvUSD 和 Aave 的 GHO 穩定幣的宣布標誌著圍繞特定協議的穩定幣的新敘事的潛在開始。除其他功能外，原生穩定幣允許協議產生額外收入並推動其治理代幣的效用。例如，Frax 通過開採 FRAX 產生鑄幣稅收入，Aave 允許 stAAVE 持有者為借入的 GHO 支付較低的利率。如果這種趨勢持續下去，將會有很多穩定幣爭奪流動性，Curve 很可能成為戰場，因為它經過優化以提供深度穩定幣流動性。圍繞 Curve 和 Convex 建立的賄賂市場使其他協議能夠通過利用 CRV 釋放有效地為其資金池租用流動性。新池將推動 TVL 和 swap 的增加，使 Curve 生態系統受益。此外，其他協議可以將原生穩定幣與 Curve 上的 Frax 基礎池（USDC 和 FRAX）metapool 配對，為 LP 生成 FXS 和 CRV 獎勵。FraxBP 有能力成為穩定幣流動性的事實上的基礎池，進一步鞏固飛輪。

Uniswap

Uniswap 進軍 NFT 的步伐才剛剛開始，下半年肯定會有更多消息。6 月，Uniswap Labs 收購了 NFT 聚合平台 Genie。這次集成將使 Uniswap 能夠促進所有數字資產的交易，而不僅僅是 ERC20。Uniswap 計劃與 sudoswap 集成，讓交易者可以立即為其 NFT 提供流動性。

隨著第二季度增加了兩個新部署，這個 AMM 現在已經部署在七個鏈上，包括 Gnosis、Moonbeam、Optimism、Polygon 和 Arbitrum。Uniswap 一直保持其 DEX 市場領導者的地位，第二季度的月均交易量超過 470 億美元。Uniswap V3 自推出以來已完成超過 1 萬億的交易量。在短時間內，Uniswap 的總費用是所有平台中最高的，超過了以太坊和比特幣。

UNI 治理正準備測試費用開關功能。7 月 21 日，一項衡量 UNI 持有人關於實施費用開關的情緒的治理提案獲得通過。雖然具體細節尚未確定，但可能很快就會進行一項試驗，從 V3 LP 的 swap 費用中抽取一定比例並將其重新轉移到 UNI DAO 控制的金庫中。這對於 UNI 的增值來說是個大新聞。我們將在本週發布對該試驗的深入了解。

壽司（Sushiswap）

壽司一直在忙著交付新產品。他們部署了一個使用 Stargate 進行橋接的跨鏈 AMM，使用 SushiGuard 發布了 MEV 保護交易，並推出了 MISO 2.0。Miso 是一個初始 dex 發行 (IDO) 平台，任何人都可以輕鬆地為新代幣籌集資金。該交易所現在在九個鏈上運行，用戶可以一鍵進行交易。Sushi 推出了限價單功能，並通過了一項重組 DAO 組織的提案，以幫助對抗微觀治理。

Sushi 正在尋找新的領導人（「主廚」）並招聘大量職位。有了新的主廚和更好的支付貢獻者機制，Sushi 有望繞過他們過去看到的領導層爭議。與 Uniswap 一樣，Sushi 在 NFT 市場 Shoyu 也有大量發展，包括稀有工具、更好的 UI、優惠、掃貨功能、gas 效率和社交功能。

最後的想法

儘管市場條件不利，活躍 DeFi 協議的開發人員仍繼續發布代碼更新。我們已經列舉了一些市場最愛的協議及其相應的上漲催化劑，這些催化劑可能會在未來產生積極的結果。目前，以太坊上的 DeFi 繼續在該領域占據主導地位。對於投資者而言，尋找具有增值價值的創收產品和代幣可能是今年剩餘時間的一個很好的策略。