저자: YBB Capital Researcher Ac-Core

일, 서론:

마이크로스트래티지(MicroStrategy)는 원래 비즈니스 인텔리전트 솔루션에 집중하는 기업 소프트웨어 회사였으나, 20년부터 비트코인 투자로 중점을 전환했습니다. 회사는 주식과 전환사채를 발행하여 자금을 모집해 비트코인을 구매하며, 이를 통해 미국 주식 시장의 초점이 되었습니다. 25년 2월 6일, 세계에서 가장 많은 비트코인을 보유한 상장회사 마이크로스트래티지는 공식적으로 전략(Strategy)으로 이름을 변경했습니다(편의상 아래에서는 여전히 마이크로스트래티지라고 부릅니다). 당시 데이터에 따르면 전략의 자산 부채표에는 471,107개의 비트코인이 보유되어 있었으며, 이는 전 세계 비트코인 총 공급량의 약 2%에 해당합니다. 25년 2월 21일, 마이크로스트래티지는 거의 50만 개의 비트코인을 축적했으며, 그 가치는 400억 달러를 초과했습니다.

마이크로스트래티지는 본질적으로 자본 구조 설계를 통해 주식 시장을 비트코인 인출기로 변모시켰습니다. 즉, 신규 주식/전환사채를 발행하여 자금을 모집해 비트코인을 추가 매입하고, 비트코인 보유를 통해 주가 평가에 반영하여 암호 자산과 깊이 결합된 자본 폐쇄 루프를 형성했습니다. 미국 주식 시장 특유의 고프리미엄 자금 조달 메커니즘 덕분에 마이크로스트래티지는 비트코인 관련 주식에서 독보적인 위치를 차지했으며, 주식 증자와 가격 조작을 통해 미국 주식 시장에서 인증받은 "연금술"을 완성했습니다.

이, MSTR 주가 투기의 "자석"은 무엇인가?

출처: abmedia.io

마이크로스트래티지의 자금 조달 방식은 매우 스마트합니다. 주식과 채권의 결합을 통해 자금을 모집합니다. 초기 단계에서는 채권 발행과 자본금에 의존했으며, 일부 보통주와 전환사채도 있었습니다. 그러나 보통 채권 발행의 단점은 이자를 지급해야 한다는 점입니다. 당시 마이크로스트래티지의 현금 흐름은 양호하여 소프트웨어 사업에서 수천만 달러의 긍정적인 현금 흐름을 창출해 이러한 채무의 이자를 충분히 지급할 수 있었습니다.

시간이 지나면서, 마이크로스트래티지는 대규모로 ATM(At-the-market) 주식 증자 메커니즘을 사용하기 시작했습니다. 즉, 직접 2차 시장에서 주식을 판매하는 방식입니다. 마이크로스트래티지는 주식 증자와 채권 발행을 결합한 전략으로 자본 시장의 "연금술"을 수행했습니다. 레버리지 비율이 낮을 때, 주식 증자를 통해 빠르게 자금을 조달하여 비트코인을 매입하고, 비트코인이 상승할 때 자신의 평가 프리미엄을 높였습니다. 강세장 동안, 그들의 프리미엄은 한때 300%에 달했습니다.

그러나 시간이 지나면서 시장은 마이크로스트래티지가 대규모로 주식을 매도하고 있다는 사실을 점차 인식하게 되었고, 그로 인해 주가가 하락하기 시작하고 프리미엄도 줄어들었습니다. 동시에 레버리지 비율이 감소하면서 회사는 점차 채권 발행 중심의 자금 조달 방식으로 전환했습니다. 이러한 변화에 따라 마이크로스트래티지의 비트코인 매입 속도가 둔화되었고, 시장에서 비트코인 수요도 감소하기 시작했습니다.

따라서 마이크로스트래티지는 "프리미엄 헤지" 게임을 진행했습니다. 고프리미엄으로 주식을 판매하여 자금을 조달해 비트코인을 구매하고, 프리미엄이 하락할 때 회사는 채권 발행으로 전환했습니다. 이러한 모델은 회사에 비트코인 매입을 위한 충분한 자금을 제공했지만, 시장이 이러한 조작을 점차 인식하게 되면서 주식에 대한 열정은 감소했습니다.

전체적으로 볼 때, 마이크로스트래티지는 서로 다른 주기에서 다양한 자금 조달 전략을 사용하여 주식 시장의 고프리미엄 이점을 활용하고, 채권을 통해 안정적으로 레버리지를 증가시켰습니다. 비트코인에 대해 마이크로스트래티지의 속도가 느려지는 것은 단기적으로 비트코인 상승의 동력이 약해질 수 있음을 의미할 수 있으며, 마이크로스트래티지에게는 이러한 다양한 자금 조달 방식이 다양한 시장 환경에서 유연하게 대응할 수 있게 합니다.

마이크로스트래티지의 주가 급등과 급락의 배경, 그리고 그들이 비트코인 투자로 어떻게 많은 투기자들을 끌어들였는지에 대한 이유. 백억 달러 시가총액의 "점화" 기술은 어디에 있는가? 간단히 말해, 몇 가지 핵심 포인트가 있습니다:

1. 주가와 비트코인의 비선형 관계: 많은 사람들은 마이크로스트래티지의 주가가 비트코인과 동기화되어야 한다고 생각하지만, 완전히 그렇지는 않습니다. 예를 들어, 작년 11월과 12월 비트코인이 상승할 때 마이크로스트래티지의 주가는 사실 이미 하락하기 시작했습니다. 따라서 그들의 주가 변동은 비트코인 가격과 직접적으로 연결되어 있지 않습니다.

2. 프리미엄 축소의 반응과 장기적 영향: 마이크로스트래티지의 프리미엄은 이전에 비해 점차 축소되고 있습니다. 마이클 J. 세일러가 강조하는 것은 주식 자체의 가치가 아니라 그 변동성입니다. 다시 말해, 그는 마이크로스트래티지를 고변동성의 투기 도구로 홍보하고 있으며, 특히 비트코인 ETF를 직접 구매할 수 없는 기관 투자자들을 끌어들이고 있습니다.

3. 비트코인의 "대리 투자": 많은 기관들은 규제 제한이나 내부 정책으로 인해 비트코인이나 비트코인 ETF를 직접 구매할 수 없습니다. 특히 한국과 독일과 같은 일부 국가에서 그렇습니다. 그래서 마이크로스트래티지는 이러한 기관들이 비트코인에 투자할 수 있는 대체 선택이 되었습니다. ETF를 구매할 수 없다면, 그들은 마이크로스트래티지의 주식을 구매합니다. 왜냐하면 그것이 비트코인과 높은 상관관계를 가지고 있기 때문입니다.

4. 마이클 J. 세일러의 천재적인 마케팅과 마이크로스트래티지의 "자기 실현 예언": 마이클 J. 세일러는 마케팅에 매우 능숙하며, 그는 마이크로스트래티지의 주식뿐만 아니라 그 레버리지 효과를 강조합니다. 즉, 비트코인의 상승폭을 긍정적으로 본다면 마이크로스트래티지의 주식 상승폭이 더 클 것이라는 의미입니다. 또한 마이크로스트래티지를 구매하는 것이 레버리지를 이용해 옵션을 구매하는 것보다 더 안전하다고 주장합니다. 왜냐하면 폭락과 같은 문제를 걱정할 필요가 없기 때문입니다.

5. 마이크로스트래티지의 독특성: 마이크로스트래티지의 성공은 그들의 강력한 자금 조달 능력에 크게 의존하고 있으며, 세일러는 회사를 위해 더 많은 비트코인을 구매할 수 있도록 지속적으로 자금을 모으고 있습니다. 또한 세일러 개인도 매우 "판매"를 잘하며, 그는 여러 곳에서 강연하고 YouTube에 홍보하여 마이크로스트래티지를 "슈퍼 레버리지 도구"로 포장하여 전 세계의 투기자들을 끌어들였습니다.

삼, "비트코인을 보유하고 절대 팔지 않는다": 마이클 J. 세일러의 암호 성전

출처: blocktempo

마이클 J. 세일러의 비트코인 홍보는 사실 비트코인 산업 전체에 매우 깊은 영향을 미쳤습니다. 그는 대중 앞에 자주 나타나고, 인터뷰를 하고, 강연을 하면서 비트코인을 널리 알렸으며, 심지어 많은 기관 투자자들을 시장으로 끌어들였습니다. 심지어 마이크로스트래티지와 ETF는 현재 비트코인 시장의 두 주요 구매자라고 할 수 있습니다. 흥미로운 점은 ETF가 매우 중요하지만, 상대적으로 마이크로스트래티지의 운영이 더 주목받고 있다는 것입니다. 왜냐하면 마이크로스트래티지는 사들인 비트코인을 팔지 않기 때문입니다. ETF는 가끔씩 일부를 매도하기도 합니다.

마케팅 측면에서 가장 인상 깊은 것은 세일러가 자신의 유언장을 작성했다고 언급하며, 죽은 후 개인이 보유한 비트코인 개인 키를 파기할 계획이라고 말한 것입니다. 이는 그 비트코인을 유통에서 완전히 제거하겠다는 의도를 나타냅니다. 그의 이러한 "교주급" 행동은 그가 비트코인 산업에 영원한 기여를 했다는 것을 보여주는 듯합니다. 비록 아무도 그가 미래에 정말로 그의 약속을 이행할지 알 수는 없지만, 그가 그렇게 말함으로써 시장에 어느 정도 흥분제를 주었습니다.

또한 사실 마이크로스트래티지의 비트코인은 세일러 본인이나 마이크로스트래티지 회사가 통제하지 않으며, 이 비트코인은 피델리티와 코인베이스 커스터디라는 두 개의 신뢰할 수 있는 제3자 보관 기관에 보관되어 있습니다. 이는 상장 회사의 감사 및 규제 요구 사항을 충족하므로, 그가 개인적으로 사망한 후 비트코인이 어떻게 처리될지 걱정하는 사람들은 안심할 수 있습니다.

마이클 J. 세일러는 비트코인의 강력한 추진자일 뿐만 아니라, 어떤 면에서는 일부 초기 비트코인 투자자들보다도 더 극단적입니다. ETF가 등장하기 전부터 그는 마이크로스트래티지를 비트코인 ETF와 유사한 존재로 만들었습니다. 그는 일론 머스크와의 대화가 비트코인 투자에 중요한 추진력을 제공했다고 알려져 있습니다. 시장의 소문에 따르면, 일론 머스크가 테슬라가 비트코인을 구매하기로 결정한 것은 세일러의 조언 때문이라는 것입니다.

세일러는 비트코인에 국한되지 않습니다. 시장의 일부 사람들은 그의 최신 발언이 그가 전체 디지털 경제의 발전을 지지하며, 미국이 글로벌 디지털 경제의 리더가 되어야 하고, 모든 자산을 블록체인에 올리고 토큰화해야 한다고 주장하고 있다고 생각합니다. 그는 더 이상 단순한 비트코인 극단주의자가 아니라, 블록체인 기술이 광범위한 분야에서 잠재력을 보고 있습니다. 이러한 개방적인 태도는 그가 블록체인 산업에서 더 많은 인정을 받는 데 기여했습니다.

미국의 미래 디지털 경제 배치에 대한 시선이 집중되면서, 세일러는 비트코인을 국가 전략 비축에 포함시키는 구상을 제안하여 미국이 글로벌 디지털 경제에서의 리더십을 더욱 확대해야 한다고 주장했습니다. 그는 비트코인을 추진할 뿐만 아니라, 글로벌 체인 경제의 비전을 제시하여 미래의 글로벌 경제가 더욱 분산된 금융 구조로 나아갈 수 있음을 보여주었습니다. 심지어 주권 국가를 초월하는 사이버 금융 시스템이 등장할 가능성도 있습니다.

그러나 이러한 미래 구조에서는 자본 흐름과 규제가 새로운 도전에 직면할 것입니다. 특히 미국이 이 체인 경제를 주도할 경우, 중국, 유럽연합 또는 한국과 같은 다른 국가나 조직은 더 큰 자본 유출 압박에 직면할 것입니다. 각국의 규제 기관이 전통적인 수단을 통해 자본 흐름을 통제하려고 하더라도, 분산된 체인 경제 앞에서는 이러한 수단이 무력해질 것입니다. 3월 25일, 트럼프 가족의 암호 프로젝트인 월드 리버티 파이낸셜(WLFI)은 스테이블코인 USD1을 출시할 계획을 공식 발표했습니다. 스테이블코인 사업은 너무 수익성이 높으며, USD1은 100% 단기 미국 정부 채권, 달러 예금 및 기타 현금 등가물로 지원될 것입니다. 이는 미국이 미래에 스테이블코인 발행을 통해 미국 채무 위기를 완화할 것이라는 신호로 보입니다.

사, 뫼비우스식 순환, 마이클 J. 세일러의 자산 게임

출처: thepaper

현재 비트코인 가격은 고점에서 8.7만 달러 근처로 하락했으며, 마이크로스트래티지의 보유 비용은 약 6.6만 달러입니다. 이는 비트코인 가격이 마이크로스트래티지가 비트코인을 구매한 평균 비용을 하회할 경우 시장에서 어떤 일이 발생할지를 생각하게 만듭니다.

지난번 하락장에서 마이크로스트래티지의 상황은 현재보다 더 나빴습니다. 당시 그들의 순자산은 이미 마이너스였으며, 이는 어떤 회사에게도 매우 드문 상황입니다. 일부 회사는 특별한 상황(예: 대량의 주식 옵션을 발행)에서 순자산이 마이너스가 될 수 있지만, 일반적으로 회사의 순자산이 마이너스가 되면 시장의 공황을 유발하기 쉽습니다. 그러나 마이크로스트래티지는 당시 청산되지 않았고, 비트코인을 강제로 매도당하지도 않았습니다. 주로 그들의 채무 만기 시간이 아직 멀었기 때문입니다. 아무도 그들을 즉시 청산하도록 강요할 수 없었습니다.

여기서 흥미로운 점은 마이크로스트래티지의 창립자 마이클 J. 세일러가 거의 48%의 투표권을 보유하고 있다는 것입니다. 이는 청산을 시도하는 제안이 매우 어려워지게 만듭니다. 따라서 회사의 재정 상황이 긴장된 상황에서도 채권자와 주주들은 쉽게 청산 요구를 제기할 수 없습니다.

그렇다면 비트코인이 정말로 보유 평균 비용을 하회한다면, 마이크로스트래티지의 주식은 소위 "죽음의 나선"에 빠질까요? 사실 이 질문은 지난번 하락장에서 제기되었습니다. 당시 마이크로스트래티지의 순자산은 마이너스였고, 시장의 공황 감정이 매우 심했지만, 현재 시장은 더 경험이 쌓였고, 투자자들은 이러한 변동을 겪었기 때문에 그 당시처럼 그렇게 당황하지 않을 것입니다.

또한 마이클 J. 세일러와 그의 팀은 실제로 시장 변동에 대응하기 위한 몇 가지 유연한 수단을 보유하고 있습니다. 예를 들어, 그들은 채권을 발행하거나 주식을 증자할 수 있으며, 보유한 비트코인을 담보로 대출을 받을 수도 있습니다. 마이크로스트래티지는 현재 약 400억 달러의 비트코인을 보유하고 있으며, 이는 그들이 이러한 비트코인을 담보로 자금을 확보할 수 있음을 의미합니다. 가격이 하락하더라도, 그들은 담보를 보충하여 강제로 매도되는 것을 피할 수 있습니다.

또한 그들의 주요 채무는 가장 이른 시점인 2028년에 만기가 도래하며, 그 이전에는 아무도 그들에게 불리한 결정을 강요할 수 없습니다. 현재로서는 비트코인 가격이 변동하더라도 마이크로스트래티지는 즉각적으로 큰 재정적 압박에 직면하지 않을 것이며, 비트코인을 강제로 매도할 가능성도 낮습니다.

더 중요한 것은, 전 세계적으로 점점 더 많은 주권 자금과 기관들이 비트코인을 준비 자산으로 간주하기 시작했다는 것입니다. 이는 큰 추세입니다. 이러한 배경에서 비트코인의 장기적인 전망은 여전히 긍정적으로 평가되고 있습니다. 시장의 소문에 따르면, 아부다비와 같은 국가들은 이미 대량의 비트코인 ETF를 구매하기 시작했으며, 이러한 추세는 앞으로 더 많은 국가와 기관이 비트코인 시장에 진입할 것임을 예고합니다. 비록 단기적으로 비트코인 가격이 여전히 변동할 수 있지만, 장기적으로 마이크로스트래티지의 전략과 시장 대세는 일치하는 것으로 보입니다. 비록 그들의 재정 상황이 향후 몇 개월 또는 몇 년 내에 도전에 직면할 수 있습니다.

따라서 전체적으로 관찰해보면, 비트코인 가격의 변동이 마이크로스트래티지에 단기적인 압박을 줄 수는 있지만, 그들의 채무 만기와 시장 추세를 고려할 때 현재 청산되거나 비트코인을 강제로 매도할 위험은 없습니다. 반대로 그들은 현재의 시장 환경을 활용하여 비트코인 보유량을 계속 늘리고, 암호화폐 분야에서의 입지를 더욱 강화할 가능성이 있습니다. 이러한 일련의 배경 속에서 몇 가지 심도 있는 질문이 있습니다:

비트코인 시장의 변동성이 현재 수준을 유지할 수 있을까?

마이크로스트래티지는 본질적으로 비트코인의 높은 변동성을 통해 자신에게 높은 레버리지 투자 도구를 제공합니다. 그러나 비트코인이 점차 기관 투자자들에게 수용된다면 변동성이 감소할 것이고, 회사는 여전히 현재의 높은 수익 전략을 유지할 수 있을까요? 비트코인 ETF의 출시와 함께 장기적인 비트코인 가격 주기가 깨졌으며, 비트코인 현물 가격은 ETF와 같은 분산된 금융 파생상품으로 인해 안정화되고 있습니다. 금이 ETF를 통해 가격 흐름이 안정화된 사례는 우리에게 참고할 수 있는 답을 제공합니다. 과거 비트코인의 높은 변동성은 더 이상 존재하지 않을 것이며, 전체적인 변화는 급진적에서 부드러움으로 이동할 것입니다.

마이크로스트래티지의 자금 조달 수단은 얼마나 지속될 수 있을까?

현재 이 자금 조달을 통한 비트코인 구매 모델은 시장이 비트코인에 대해 장기적으로 상승할 것이라는 전제 하에 성립되고 있습니다. 그러나 미래에 비트코인 가격이 장기적인 횡보 또는 하락 구간에 진입한다면, 마이크로스트래티지의 재정 상황은 이를 견딜 수 있을까요? 만약 회사가 계속해서 채권 발행과 주식 증자를 통해 자금을 조달하여 비트코인을 구매한다면, 시장에서 그 주식의 프리미엄은 더욱 축소될 것이며, 마이크로스트래티지의 자금 조달 수단은 본질적으로 시장의 낙관적인 감정에 크게 의존하게 됩니다. 비트코인 가격이 장기적인 횡보 또는 하락 구간에 진입하면, 재정적 압박 측면에서 기존 채무는 이자를 지급해야 하며, 회사는 증자에 따른 주주 권리 희석 문제도 해결해야 합니다. 특정 정책 환경도 마이크로스트래티지의 자금 조달 모델에 영향을 미칠 수 있으며, 트럼프 정부 시기의 특정 정책은 기업에 비교적 유리한 자금 조달 환경을 제공하여 전략적 비축을 촉진했습니다. 그러나 이러한 유리한 요소들이 점차 사라진다면, 마이크로스트래티지의 자금 조달 조건은 예전만큼 좋지 않을 수 있습니다.

마이클 J. 세일러는 비트코인을 지지하는 이상주의자인가, 아니면 비트코인의 차익 거래자인가?

세일러의 역할은 사실상 이상주의자와 차익 거래자의 결합으로, 비트코인의 장기적인 잠재력을 깊이 이해하고 인정하며, 시장 메커니즘을 활용하여 회사와 개인의 이익을 추구하는 데 매우 능숙합니다. 비트코인의 높은 변동성을 이용하여 마이크로스트래티지의 주식을 "레버리지 비트코인 투자 도구"로 홍보합니다. 이러한 방식은 비트코인이나 비트코인 ETF에 직접 투자할 수 없는 기관 투자자들을 끌어들였으며, 이들은 마이크로스트래티지 주식을 구매함으로써 간접적으로 비트코인에 노출됩니다. 마이클 J. 세일러가 비트코인의 확고한 신념가라고 하기보다는, 비트코인 시장의 변동성 기회를 차익 거래하는 사람이라고 보는 것이 더 적절합니다. 마이크로스트래티지의 일련의 조작은 본질적으로 비트코인을 통해 주식 시장의 "변동성 수익"을 얻는 것이며, 결국 마이크로스트래티지 자체는 시장 감정과 비트코인 가격의 성과에 더 의존하게 될 것입니다. 비트코인의 장기적인 가치 자체보다는 말입니다.

오, 부의 엔진 또는 암호의 한파?

출처: X@MicroStrategy

마이크로스트래티지의 자본 운영 모델은 시기에 맞아떨어졌지만, MSTR의 주식이 참여할 수 있을까요? 개인적인 의견으로는, 암호화폐 업계 사람들에게 MSTR의 배당률은 비트코인에 직접 참여하는 것보다 더 높습니다. MSTR은 전체적으로 비트코인의 가속기 버전처럼 보입니다.

마이크로스트래티지는 표면적으로는 비즈니스 데이터 분석에 집중하는 소프트웨어 회사이지만, 실제로는 비트코인 자산 축적으로 완전히 전환되었습니다. MSTR은 레버리지 효과를 가지고 있습니다. 회사가 대량의 BTC를 보유하고 있으며, 대출이나 채권 발행을 통해 추가 매입할 가능성이 있기 때문에, 이는 비트코인 가격 변동에 대한 주가의 민감성을 확대합니다. BTC가 상승할 때 MSTR은 더 큰 상승폭을 보일 수 있으며, 그 반대도 마찬가지입니다.

그 주가는 연초 68달러에서 현재 약 400달러로 급등했으며, 이 상승폭은 NVIDIA, Palantir 및 Coinbase와 같은 많은 유명 기업들을 초과합니다. 과연 무엇이 마이크로스트래티지 주식의 놀라운 성과를 이끌었을까요? 어떤 사람들은 창립자 마이클 J. 세일러가 "무한 자금 외부 장치"의 운영 모델을 통해 주가를 성공적으로 끌어올렸다고 생각합니다. 반면, 다른 사람들은 이것이 폰지 사기와 유사하다고 비판하며, 이는 다음 암호화폐 시장의 붕괴를 초래할 수 있다고 우려합니다.

현재 마이크로스트래티지의 비트코인 투자 수익은 전통적인 사업 수익을 크게 초과하고 있습니다. 비록 소프트웨어 사업 수익이 지난 몇 년 동안 거의 성장하지 않았고, 심지어 감소하기도 했지만, 마이크로스트래티지는 지속적으로 채권을 발행하고 주식을 희석하여 더 많은 비트코인을 구매하는 방식으로 회사 전체의 이익을 증가시켰습니다. 마이크로스트래티지는 주식과 비트코인을 깊이 결합하여 운영하고 있으며, 이러한 조작은 이점이 있지만 회사에 일정한 위험을 안겨줍니다. 왜냐하면 회사의 핵심 사업이 그들에게 상당한 이익을 가져다주지 않기 때문입니다. 모든 전망이 비트코인 가격 상승에 의존하고 있습니다. 사실 누구도 알 수 없습니다. 미래 비트코인 가격이 더 많은 금융 파생상품 + ETF + 전략적 비축을 통해 안정적으로 상승할지, 아니면 "대청산"을 맞이할지.

회사는 무이자 전환사채(Convertible Note)를 발행하여 자금 조달 능력을 더욱 높였습니다. 이러한 채권은 투자자가 미래에 회사를 주식으로 전환할 수 있도록 허용하지만, 전환 가격은 현재 주가보다 훨씬 높습니다. 표면적으로는 투자자에게 불리한 거래처럼 보이지만, 실제로는 채권 보유자가 우선 청산권을 가지므로 위험을 줄일 수 있습니다. 마이크로스트래티지는 이러한 자금 조달 방식을 통해 비트코인을 계속 축적하고, 주식과 비트코인 가격의 이중 상승을 추진할 수 있습니다.

이러한 방식의 스마트한 점은 위험을 회사 자체에서 주식 시장으로 성공적으로 이전했다는 것입니다. 전환사채를 발행하여 자금을 조달한 후, 이 돈으로 비트코인을 구매하고, 만기 시 회사 주가가 충분히 높으면 채권자는 채무를 주식으로 전환하기로 선택할 것이며, 회사에 돈을 갚으라고 요구하지 않을 것입니다. 이렇게 되면 채무 문제는 완전히 주식 시장으로 이전되므로, 주식 시장의 매도 및 매수 비율이 전체적으로 암호 시장보다 높아지게 됩니다.