“저평가된” 솔라나 DeFi 뒤에: 높은 수익 스테이킹과 대출 프로토콜 간의 “생태 내耗”은 어떻게 해결할까?

저자：Frank, PANews

전통 금융 거대 기업 프랭클린 템플턴(Franklin Templeton)은 최근 솔라나(Solana) DeFi 생태계에 대한 조사 보고서를 발표했다. 보고서에 따르면, 솔라나의 DeFi 사업은 거래량 증가 속도와 프로토콜 수익 면에서 이더리움(Ethereum)을 훨씬 초과하지만, 관련 토큰의 시가총액은 심각하게 저평가되고 있다. 데이터에 따르면, 2024년 솔라나의 주요 DeFi 프로젝트 평균 증가율은 2446%에 달하며(이더리움은 150%), 시가총액 대비 수익 비율은 4.6배(이더리움은 18.1배)로, 비교적 가치가 저평가된 상태이다.

그러나 시장이 솔라나 DEX 거래량이 전체 네트워크의 53%를 차지하는 화려한 성과에 주목하고 있을 때, 그 생태계의 "다른 면"에서는 암투가 일어나고 있다. MEME 열풍이 사라진 후, 체인 상 거래량은 90% 이상 급락했으며; 검증자 노드의 7%-8%의 스테이킹 수익률은 마치 블랙홀처럼 유동성을 흡수하고, 대출 프로토콜은 수익률 압박 속에서 어려움을 겪고 있다. 데이터 역설로 촉발된 가치 재평가 게임 뒤에서, 솔라나의 DeFi 생태계는 중요한 갈림길에 서 있다. 즉, 계속해서 "암호화 나스닥"의 역할을 할 것인지, 아니면 전천후 금융 프로토콜 경쟁장으로의 위험한 전환을 시도할 것인지? 곧 투표될 SIMD-0228 인플레이션 감소 제안은 이 생태계 혁명의 최종 방향을 결정할 수 있다.

솔라나 DEX 거래량은 전체 네트워크의 절반을 차지

프랭클린 템플턴의 보고서는 솔라나의 DEX 시장 점유율을 기반으로 한 주장을 중심으로 하고 있다. 사실, 솔라나의 DEX 거래량은 지난 1년 이상 동안 괄목할 만한 성과를 거두었다.

1월에 솔라나의 DEX 거래량은 이더리움의 DEX 거래량 및 모든 이더리움 가상 머신(EVM) 기반 DEX의 거래량 총합을 초과하여, 전체 네트워크의 53%를 차지했다.

솔라나와 이더리움의 상위 몇 개 DeFi 프로젝트를 비교해보면, 2024년 솔라나의 상위 5개 DeFi 평균 증가율은 2446%에 달하며, 이더리움의 평균 증가율은 150%에 불과하다. 시가총액과 수익 비율 측면에서, 이더리움의 평균 비율은 18.1배에 달하고, 솔라나는 4.6배에 불과하다. 이러한 관점에서 볼 때, 솔라나의 DeFi 프로젝트는 수익과 거래량 면에서 더 나은 장점을 가지고 있다. 그러나 이것이 솔라나의 DeFi가 저평가된 상태라는 것을 의미하는지, 그리고 향후 DeFi 발전이 주류가 될 수 있을지는 두 생태계의 특성을 더 깊이 이해해야 할 필요가 있다.

생태계 위치의 선택: 거래소인가, 전천후 은행인가?

이더리움과 솔라나의 DeFi 프로토콜을 비교해보면, 이더리움의 상위 5개 DeFi 프로젝트는 거의 모두 스테이킹과 대출을 중심으로 한 프로젝트이다.

반면 솔라나 체인에서는 TVL 상위 5개 프로젝트가 대부분 집계기 또는 DEX이다. 분명히 거래가 솔라나의 주류이다.

이러한 관점에서 보면, 두 생태계를 금융 기관에 비유한다면, 이더리움은 은행의 역할에 더 가깝고, 솔라나는 증권 거래소에 더 가깝다. 하나는 신용 업무를 주로 하고, 다른 하나는 거래 업무를 주로 하며, 위치가 크게 다르다.

하지만 현재로서는 두 생태계 모두 상당한 문제에 직면해 있는 것 같다. 신용을 주로 하는 이더리움은 가장 중요한 가치 유지에서 문제가 발생했으며, 거래를 주로 하는 솔라나는 시장 유동성 축소의 추세를 명백히 맞이하고 있다.

생태계 위치의 불균형에 직면하여, 솔라나에게는 신용 관련 비즈니스를 강화하는 것이 좋은 선택일 수 있다. 그러나 이러한 전환은 쉽지 않으며, 솔라나 체인의 TVL은 1월 이후 40% 하락했지만, 이러한 하락폭은 주로 SOL 가격 하락에 기인하며, SOL 수량으로 보면 체인 상 TVL 변화는 크지 않다.

트럼프가 개인 토큰을 발행한 이후, 솔라나 체인의 DEX 거래량은 계속해서 하락세를 보였다. 1월 18일 DEX 거래량은 역사상 최고인 350억 달러에 달했으나, 3월 7일에는 20억 달러로 떨어졌다.

MEME 열풍이 사라진 후 자본이 스테이킹 수익을 차지하다

반대로, SOL 가격 하락과 MEME 코인의 냉각에 따라, 체인 상 스테이킹 토큰 수량은 최근에도 계속해서 증가하고 있다. TVL 1위인 Jito를 예로 들면, 참여 스테이킹 SOL 수량은 계속해서 상승하고 있으며, 현재 총 스테이킹량은 1647만 개에 달한다. 유입 상황을 보면 최근에도 토큰 유입 상태를 유지하고 있다. 2025년 1월 1일 이후 SOL 스테이킹 순 유입량은 전년 대비 12% 증가했다. 분명히 이러한 TVL의 증가는 거래 활성화가 아닌 토큰 스테이킹에서 주로 발생하고 있다.

하지만 이러한 자산 증가는 대출 프로토콜로 흐르지 않고, 여전히 검증자의 스테이킹 수익으로 향하고 있다. 비록 검증자 스테이킹 수익이 하락세에 있더라도, 여전히 대부분의 SOL 토큰 TVL을 끌어들이고 있다.

Jito의 데이터에 따르면, 2월 이후 JitoSOL의 APY는 계속해서 하락세를 보이고 있으며, 이에 동반하여 전체 네트워크의 묶음 거래 수와 우선 수수료 수익도 하락하고 있다. 3월 7일 기준 JitoSOL의 APY는 8.41%로 떨어졌다. 그러나 kamino의 다른 유형의 스테이킹 수익과 비교할 때, 여전히 최소 3%포인트는 높은 수익률을 유지하고 있다.

8% 검증자 수익이 DeFi 유동성을 압박하고, SIMD-0228 제안이 해결책을 모색하다

실제로 솔라나 체인 상의 노드 스테이킹 수익률은 기본적으로 7%~8% 정도를 유지하고 있다. 이는 다른 유형의 DeFi 프로토콜 수익률보다 일반적으로 높다. 이것이 솔라나 체인 상의 많은 자금이 각 검증자 노드에 스테이킹하는 것을 선택하는 이유이며, kamino와 같은 대출 프로토콜에 투자하지 않는 이유이기도 하다.

최근 솔라나 체인에서는 SIMD-0228 제안을 통해 동적 조정을 통해 인플레이션율을 조정하고, SOL의 연간 증가 발행량을 80% 줄이는 것을 시도하고 있다. 동시에 스테이킹 수익률을 낮추어 자금이 다른 DeFi로 흐르도록 유도하는 조치를 취하고 있다. (관련 기사: 솔라나 인플레이션 혁명: SIMD-0228 제안이 커뮤니티 논란을 촉발하며, 80% 증가 발행 감소 뒤에 숨겨진 "죽음의 나선" 위험)

새로운 제안의 시뮬레이션 결과에 따르면, 동일한 스테이킹량을 유지할 경우 체인 상 스테이킹 수익률은 1.41%로 떨어지며, 수익률 감소폭은 80%에 달할 것이다. 따라서 대다수 자금은 검증자 스테이킹에서 철수하여 다른 DeFi 수익 제품으로 이동할 가능성이 높다.

하지만 여기에는 논리적인 문제가 존재한다. 즉, 자금을 DeFi로 유도하는 최선의 방법은 기존 스테이킹 수익 제품의 수익을 낮추는 것이 아니라, 다른 DeFi 제품의 수익을 높이는 것이어야 한다. 자금이 검증자 노드에서 철수한 후 반드시 솔라나 생태계에 남아 있어야 하는 것은 아니다. 자본의 이익 추구 특성에 따라, 더 높은 수익을 찾는 것이 더 큰 가능성이다.

ETH 체인 상의 AAVE, Lido와 같은 TVL 최대 제품을 비교해보면, 일반적인 주요 자산의 연간 수익률은 1.5%~3.7% 사이에 있다. 이에 비해 솔라나 체인의 Kamino는 여전히 일정한 수익 우위를 가지고 있다.

그러나 대규모 자금에 있어 또 다른 중요한 고려 사항은 자금 유동성의 깊이이다. 현재 이더리움은 모든 퍼블릭 체인 중에서 여전히 가장 큰 자금 저장소이다. 3월 7일 기준 이더리움의 TVL 비율은 여전히 52%로, 절반을 차지하고 있다. 솔라나의 TVL 비율은 약 7.53%에 불과하다. 솔라나 체인 TVL이 가장 높은 프로젝트는 Jito로, TVL은 약 23.2억 달러에 달하며, 이 데이터 수준은 이더리움 생태계에서 13위에 해당한다.

현재로서는 솔라나의 DeFi는 여전히 높은 수익에 의존해야 하며, SVM 및 재스테이킹 플랫폼 Solayer는 최근 원주율 SOL 스테이킹을 발표하였고, 직접 수익률은 약 12%에 달한다. 그러나 PANews의 관찰에 따르면, 이러한 높은 수익의 이면은 여전히 검증자 스테이킹 조합을 통해 얻어진 것이다.

SIMD-0228 제안이 시행된다면, 검증자 스테이킹 수익에 의존하는 DeFi 프로토콜은 자금 철수의 "踩踏 위험"에 직면할 수 있다. 결국 이러한 주요 고수익 제품은 주로 검증자 스테이킹 방식을 통해 이루어지기 때문이다.

솔라나의 DeFi 생태계 발전에서, 비록 DEX 거래량이 잠시 정점에 도달한 화려함이 기술 구조의 폭발력을 증명했지만, 스테이킹 수익과 DeFi 발전 간의 부정적 결합 관계는 생태계 위에 다모클레스의 검처럼 걸려 있다. SIMD-0228 제안은 이 죽음을 끊으려 하지만, 강제적인 수익 재설정은 예상보다 더 복잡한 체인 상의 나비 효과를 초래할 수 있다. 솔라나 재단 의장인 릴리 리우는 X 플랫폼에 이 제안에 대한 우려를 표명하며 "0228 제안은 너무 미완성이다"라고 언급하며 더 많은 불확실성을 초래할 수 있다고 경고했다.

생태계 전략의 깊은 관점에서, 솔라나는 수익률 곡선의 재조정뿐만 아니라, 기본 가치 포착 메커니즘의 혁명이 필요하다. 검증자 스테이킹이 수익 요새에서 유동성 허브로 전환되거나, 대출 프로토콜이 단순한 스테이킹을 초월하는 복합 수익 모델을 창출할 때, 솔라나는 비로소 DeFi의 가치 폐쇄 루프를 열 수 있을 것이다. 결국, 진정한 생태계 번영은 자금이 스테이킹 풀에서 숫자로 쌓이는 것이 아니라, 자본이 대출, 파생, 조합 전략 간에 영속적인 순환을 형성하는 데 있다. ------ 이것이 아마도 "이더리움 킬러"들이 함께 해결해야 할 "골드바흐 추측"일 것이다.