CEX 위험 평가 가이드: 세 가지 지표로 위기 예측

원문 저자: CryptoVizArt, Glassnode

원문 번역: 남지, OdailyNews

요점 요약

1. 거래소는 여전히 디지털 자산 산업의 핵심이며, 대부분의 거래가 이곳에서 발생합니다;
2. 실체 조정 데이터를 기반으로 한 우리의 평가에 따르면, BTC의 활동 중 54%가 거래소의 입금 또는 출금과 관련이 있습니다;
3. FTX 붕괴의 교훈을 바탕으로, 우리는 비정상적인 거래소 활동을 평가하기 위해 세 가지 지표를 도입했습니다: 내부 전송 비율, 거래소 의존 비율 및 대형 고래 출금 비율;
4. 이 거래소 리스크 프레임워크를 활용하여 바이낸스, 코인베이스, 후오비 및 FTX를 평가하여 다양한 거래소의 온체인 행동 개요를 제공합니다.

거래소 잔액

CEX 보유량은 2020년 3월 320.3만 개의 비트코인으로 정점에 달한 후 꾸준히 감소했습니다. 이번 주(8월 말) 거래소 잔액 총량은 5년 만에 최저 수준인 225.6만 개의 비트코인에 도달했습니다. 이 거래소 잔액은 거래소와 직접 관련된 지갑을 고려하며, 전문 관리인이나 ETF 도구(예: GBTC 또는 Microstrategy 등)는 포함하지 않습니다.

이 차트의 두드러진 특징은 상위 세 개 거래소가 지배적이며, 2019년 초 이후 약 150만 개의 비트코인을 보유하고 있다는 점입니다. 현재 이들 거래소의 보유량은 다음과 같이 추정됩니다:

• 바이낸스 69.12만 개 비트코인

• 코인베이스 43.98만 개 비트코인

• 비트파이넥스 32.07만 개 비트코인

145.7만 개의 비트코인이 분실된 것으로 간주된 후, 거래소의 준비량은 유통 공급의 11.8%인 231만 개 비트코인에 달하며, 매일 온체인에서 이동하는 양은 12.2만 개 비트코인(0.6%)입니다.

이 12.2만 개 비트코인 거래량 중 거래소의 입금 또는 출금이 54% 이상을 차지합니다(매일 약 6.73만 개 비트코인, 일반적으로 입금과 출금이 각각 절반을 차지합니다). 따라서 거래소로의 자금 유입 및 유출에 대한 관찰은 일반적으로 상당히 풍부한 정보를 포함합니다.

자금 흐름 분석

유동성 규모를 이해한 후, 우리는 실체와 거래소 간의 자금 흐름을 더 깊이 연구할 수 있습니다. 아래 그림에서 우리는 거래소의 유입 및 유출량을 합산하여 거래소 자금 흐름이라는 단일 지표를 형성했습니다(90일 평균).

여기에서 우리는 거래소 자금 흐름 비율이 총량의 54%에 도달했으며, 매크로 상승 추세에 있음을 볼 수 있습니다. 거래소 비율은 2021년 6월에 58%에 도달한 후, 세계 금리가 급격히 상승하고 유동성이 긴축되며 이후의 약세장으로 인해 급격히 하락했습니다. 2022년 10월, 세계 유동성과 시장이 FTX 사건의 충격에서 회복되면서 지배력이 다시 상승했습니다.

우리는 온체인 거래 흐름의 지배력을 네 가지 부분으로 나눌 수 있습니다:

1. 거래소와 무관한 온체인 거래량(실체 조정).
2. 모든 거래소 관련 유동성(유입 및 유출).
3. 고래와 거래소 간의 자금 흐름: 고래(1,000 BTC 이상)와 거래소 간의 자금 이동.
4. 거래소 간의 유동성: 한 거래소에서 다른 거래소로의 자금 이동.

거래소 간의 유동성은 상대적으로 안정적이며, 온체인 거래량의 약 7.5%를 차지하고 있으며, 2021년 6월에는 11.7%의 정점에 도달했습니다. 동시에, 고래와 거래소 간의 유동성 비율은 최근 새로운 역사적 최고점인 17.9%에 도달했습니다.

우리가 본 바와 같이, 거래소 관련 유동성(54%)은 현재 역사적 최고 수준에 가깝습니다.

거래소 리스크 분석 프레임워크

보고서의 첫 번째 부분은 비트코인 생태계에서 거래소의 지배적 위치에 대한 관점을 설정합니다. 그러나 FTX 사건 이후, 거래소는 거래 상대방 리스크의 원천이 될 수 있습니다.

다음 부분에서는 개별 거래소의 관련 리스크를 분석하기 위한 프레임워크를 구축하는 것을 목표로 합니다. 이 섹션에서는 FTX 데이터 세트를 향후 고위험 상황의 기준점으로 삼겠습니다. 코인베이스의 지배적 위치와 바이낸스 및 후오비에 대한 최근 시장 논평을 고려하여, 우리는 이러한 거래소와 관련된 데이터를 제공하여 비교할 것입니다.

우리는 이 프레임워크를 구축하기 위해 세 가지 지표를 사용할 것입니다:

1. 내부 전송 비율 - 일정 기간 내 내부 전송과 총 준비금의 비율.
2. 거래소 의존 비율 - 거래소 간의 유동성 정도(거래소 간의 전송).
3. 대형 고래 출금 비율 - 대형 실체가 자금을 가속화하여 인출하는 정도의 지표.

내부 전송 비율

첫 번째 지표는 거래소 내부 지갑 전송 금액과 거래소 총 준비금 잔액의 비율입니다. 모든 거래소와 자산 간에 비교 가능한 지표를 제공하기 위해 출력 값 범위는 0-1 사이입니다.

핵심 아이디어는 7일 이내에 거래소 내부 전송이 100%를 초과하는 경우를 식별하는 것입니다. 이러한 상황이 장기간 지속되고 다양한 자산 유형에 걸쳐 발생한다면, 이는 자금 관리 부실의 경고 신호일 수 있습니다.

FTX의 경우, 우리는 그들의 비트코인 내부 전송 비율이 2021년 3월부터 1.0을 유지하다가 2022년 11월 붕괴까지 이어졌음을 볼 수 있습니다. 우리는 또한 BTC, ETH, USDC 및 USDT의 네 가지 최대 자산을 고려한 "종합 리스크" 점수를 보여줍니다.

다른 세 거래소와 비교하면 몇 가지 거래소 특유의 미세한 차이를 볼 수 있습니다:

• 바이낸스(왼쪽 상단): 시장의 급격한 변동 기간 동안 모든 자산에서 내부 전송 비율이 갑작스러운 정점을 찍고 빠르게 감소했습니다. 이는 시장의 반응으로 보이며 지속적인 것이 아니며, 새로운 입금 및 출금 처리의 결과일 가능성이 높습니다.
• 코인베이스(오른쪽 상단): USDC를 제외하고는 1.0을 오랜 기간 유지하며 내부 전송 사건이 거의 없습니다. 이는 코인베이스가 발행자 서클과 협력하고 USDC의 주요 출입 장소로 작용하는 것과 관련이 있을 가능성이 높습니다.
• FTX(왼쪽 하단): 비트코인의 내부 전송 비율은 거래소 붕괴 전 14개월 동안 고위험 구역에 진입했습니다. 사후적으로 볼 때, 이는 알라메다의 고객 자금 유용의 결과일 가능성이 높습니다.
• 후오비(오른쪽 하단): 이 거래소는 바이낸스와 유사한 변동성과 관련된 활동을 보였습니다.

아래 그림은 이 네 개 거래소의 네 가지 자산에 대한 내부 전송 비율을 비교합니다. 여기에서 우리는 5%의 임계값을 사용하여 잠재적인 고위험 사건을 표시합니다. 이 관점에서 바이낸스와 코인베이스는 거의 내부의 "변동"이 없습니다.

현재 우리가 알고 있는 바와 같이, FTX는 여러 이유로 인해 지표가 두드러지지만, 모두 좋지 않은 이유입니다.

후오비는 중간 수준에 위치하며, 내부 전송 비율이 바이낸스와 유사하지만 거래소 자산 잔액이 점차 감소함에 따라(분모가 줄어들어) 변동성이 더 커집니다.

거래소 의존 비율

거래소의 잠재적 리스크를 측정하는 또 다른 지표는 거래소 토큰이 다른 거래소로 자주 전송되는지 여부입니다. 이는 이러한 거래소 간의 유동성이 높은 정도의 의존성을 나타낼 수 있습니다.

이전 부분과 유사하게, 우리는 시장의 상위 네 자산에 대한 이 비율을 계산하고 출력 값을 -1에서 1의 범위로 제한했습니다. 우리는 또한 비율이 양수(순유입)인지 음수(순유출)인지에 따라 자금의 방향을 확인하고 자금의 출처와 목적지를 조사할 수 있습니다.

이 지표에서 큰 음수 값은 자산이 해당 거래소에서 빠르게 유출되고 다른 거래소로 이동하고 있음을 나타내며, 이러한 상황이 일정 기간 지속될 경우 경고를 유발할 수 있습니다.

위에서 언급한 거래소의 상위 네 자산을 되돌아보면:

• 바이낸스(왼쪽 상단): 모든 자산이 중성 또는 거의 0에 가까운 의존 비율을 보이며, 이는 바이낸스 잔액에 비해 다른 거래소에서 유입되거나 유출되는 자금이 적음을 나타냅니다. 2022년 9월 이후 USDC 유입률이 높아, 이는 코인베이스에서 USDC를 획득했을 가능성이 있습니다.
• 코인베이스(오른쪽 상단): 바이낸스와 유사하게 모든 자산이 중성 의존 비율을 보입니다. 그러나 2022년 9월 이후 USDC 유출률이 높습니다. 이는 지난 12개월 동안 대량의 USDC 공급이 코인베이스에서 바이낸스로 이전되었음을 나타냅니다.
• FTX(왼쪽 하단): 모든 네 자산의 의존 비율이 거래소 붕괴 이전에 이미 상당히 부정적이었습니다. 이는 투자자(및 알라메다)가 모든 주요 자산을 다른 거래소 계좌로 이전하고 있음을 나타냅니다.
• 후오비(오른쪽 하단): 후오비의 이 리스크 지표를 평가하면 모든 자산의 의존 비율이 큰 음수로 나타나, 후오비가 다른 거래소로의 순유출이 있음을 보여줍니다.

우리는 다시 종합 의존 비율을 보여주며, 바이낸스와 코인베이스의 의존도가 매우 낮아 -5% 이상으로 나타나, 이들의 행동이 다른 거래소와 크게 독립적임을 나타냅니다.

반면, FTX와 후오비의 종합 의존 비율은 부정적이며, 이는 다른 거래소에서 활발한 실체들이 이들로부터 자금을 계속 인출하고 있음을 나타냅니다.

비트코인 고래 출금 비율

마지막 지표는 비트코인 고래가 출금을 가속화하고 있는지를 모니터링하는 것입니다. 이 매개변수는 주간 고래 총 전출량과 거래소 비트코인 잔액 간의 비율입니다.

고래 출금 비율 외에도, 우리는 이 지표의 역사적 평균값을 장기 기준으로 보여줍니다.

• 지난 2년 동안, 코인베이스와 바이낸스의 고래 출금 비율은 매우 낮으며, 장기 평균은 5% 이하로 유지되고 있습니다;
• FTX의 경우, 고래 출금 비율의 급증은 LUNA와 3AC의 붕괴에서 시작되었으며, 거래소가 폐쇄될 때까지 높은 수준을 유지했습니다;
• 후오비의 경우, 2023년 6월 이전까지 후오비의 리스크는 상대적으로 낮았습니다. 최근 몇 달 동안 후오비 BTC 잔액에 비해 고래 출금 비율이 지속적으로 상승했습니다. 이는 어느 정도 후오비 BTC 잔액의 지속적인 감소를 초래할 것이며, 이 지표는 반사성을 갖습니다.

결론

FTX의 실패는 디지털 자산 산업에 거래 상대방 리스크가 여전히 CEX와 관리 기관에 존재함을 상기시킵니다. 사후 인식을 바탕으로, 우리는 세 가지 지표를 제안하며, 우리의 온체인 데이터와 마킹 클러스터를 활용하여 거래소 내 일부 잠재적 리스크에 대한 간단한 관점을 제공합니다.

우리는 내부 전송 비율, 거래소 의존 비율 및 고래 출금 비율을 통해 코인베이스와 바이낸스의 온체인 데이터가 유사하고 안전하다는 것을 발견했습니다. 불행히도, FTX는 주목할 만한 리스크 지표의 전형적인 사례이며, 후오비의 경우 네 가지 자산 BTC, ETH, USDT 및 USDC의 잔액이 지속적으로 감소함에 따라 이러한 지표가 악화될 가능성이 있으며, 이는 일정 정도의 주의가 필요함을 나타냅니다.