주류 스테이블코인의 메커니즘과 위험을 한눈에 알아보세요

작성자：veDAO

LUNA 폭락과 실리콘밸리 은행의 붕괴로 인해 전 세계 두 번째로 큰 암호화폐 스테이블코인 USDC의 디페깅 등 일련의 블랙스완 사건이 발생한 이후, 시장은 스테이블코인 개념에 대한 불신이 한계에 도달한 것 같습니다.

중앙화 스테이블코인, 알고리즘 스테이블코인 또는 부분적으로 탈중앙화된 스테이블코인 모두 어느 정도는 재앙으로 여겨지고 있습니다: 안정성을 자랑하는 토큰이 불안정해졌다면, 우리는 무엇을 믿을 수 있을까요?

사실, 스테이블코인은 암호화폐의 한 형태일 뿐이며, 그 가치는 종종 현실 화폐에 고정되거나 알고리즘 조정을 통해 토큰 가치와 고정 자산(예: 미국 달러) 간의 대략적인 환율 범위를 유지합니다. 그러나 스테이블코인 자체가 변동성을 피할 수 있다는 의미는 아닙니다. 거대한 블랙스완 사건이 발생하면 스테이블코인도 고정 통화와의 디페깅 현상이 발생할 수 있습니다. 이는 그들이 고정 가치에서 벗어날 수 있음을 의미합니다.

문제의 핵심은 스테이블코인이 변동할 것인가가 아니라, 스테이블코인 자체에 과학적이고 합리적인 자기 수정 메커니즘이 있는가입니다. 이는 불확실한 위험에 직면했을 때, 신속하게 위험을 수정하고 합리적인 가치를 유지할 수 있어야 합니다.

따라서 veDAO 연구소는 시장에서 흔히 볼 수 있는 몇 가지 스테이블코인을 정리하여, 스테이블코인의 분석을 통해 각 스테이블코인의 메커니즘과 위험에 대한 대응 방식을 해석하고자 합니다.

중앙화 스테이블코인

현재 스테이블코인 시장은 주로 세 가지 유형으로 나뉩니다: 중앙화 스테이블코인, 알고리즘 스테이블코인 및 탈중앙화 스테이블코인. 현재까지 중앙화 스테이블코인은 여전히 시장의 주류이며, 어느 정도 암호화 세계의 기초라고 할 수 있습니다.

USDC, USDT 및 BUSD는 현재 가장 큰 세 가지 중앙화 스테이블코인입니다. 세 가지 모두 체인 외부의 실체에 의해 발행되며, 법정 화폐 담보(즉, "진짜" 달러)로 1:1 지원된다고 주장합니다.

현재까지 USDT, USDC 및 BUSD 세 가지 스테이블코인은 전체 스테이블코인 시장의 80% 이상의 시장 점유율을 차지하고 있습니다. Dune 데이터에 따르면, USDT는 여전히 당연한 1위로, 시장 점유율이 46.2%에 달합니다; USDC는 36.7%로 뒤를 따르며; BUSD는 9%입니다. 중앙화 스테이블코인은 막대한 시장 점유율을 보유하고 있으며, 중앙화 스테이블코인의 확장성은 업계에서 가장 좋습니다(거의 모든 프로젝트가 USDT 또는 USDC 거래 쌍을 내장하고 있음에도 불구하고), 그러나 이러한 스테이블코인은 설계가 불투명하고 완전히 중앙화되어 있으며, 체인에서 감사할 수 없다는 점은, 중앙화 스테이블코인의 발행 수량과 담보 수량이 일치하는지 알 수 없음을 의미합니다. 우리가 기도할 수 있는 것은 중앙화 스테이블코인이 정말로 그들의 약속을 이행하고 있다는 것입니다.

예를 들어, USDT는 Tether가 USDT가 보유한 동등한 자산(현금 및 채권 포함)에 의해 지원된다고 주장하지만, 적절한 감사를 제공한 적이 없으며, 단지 의무 이행 능력에 대한 "증명"만 했습니다.

그러나 2022년 6월 감사 결과, USDT의 담보 현금 비중은 높지 않았습니다.

전반적으로 중앙화 스테이블코인의 담보 유동성에는 차이가 있으며, 극단적인 사건이 발생할 경우 USDT의 담보가 단시간 내에 상환될 수 있을지에 대한 위험이 존재합니다. 또한 사용자 집단이 과도한 중앙화에 대한 불신을 가지고 있기 때문에, 시장에서는 알고리즘 스테이블코인에 대한 새로운 수요가 나타났습니다.

알고리즘 스테이블코인

알고리즘 스테이블코인은 UST와 OHM을 주요 대표로 하며, 이 유형의 스테이블코인은 변동하는 발행 및 소각 메커니즘을 통해 안정성을 유지하며, 외부 담보가 전혀 없습니다. 예를 들어, UST의 거래 가격이 고정 환율(즉, 1달러)보다 높을 때, 시장 참여자는 새로운 UST를 발행하여 공급을 확대하고 가격을 낮추려는 동기가 생깁니다. 반대로 가격이 낮아질 경우에도 마찬가지입니다.

알고리즘 스테이블코인의 치명적인 약점은 하락 나선입니다. AMPL의 경우, 코인 가격이 하락 구간에 들어가면 보유자는 보유 수량이 줄어들 것이라는 예측을 하여 AMPL을 매도할 수 있으며, 이는 AMPL 가격을 더욱 하락시키고, AMPL이 극도로 하락할 때까지 이어질 수 있습니다. UST의 경우, 우리는 이미 죽음의 나선의 역사적 순간을 목격했습니다. 일부 USDC에 의해 지원되는 알고리즘 스테이블코인 FRAX가 급격한 하락 시 죽음의 순환을 피할 수 있을지는 시간의 검증을 기다려야 합니다.

알고리즘 스테이블코인의 핵심 문제는 가치 담보가 없다는 점으로, 이는 더 많은 투기 제품에 가깝습니다. 거래, DeFi 등 응용 시나리오에서 알고리즘 스테이블코인은 스테이블코인의 역할을 수행하기 어렵습니다.

마지막으로 현재 점차 시장의 주목을 받고 있는 탈중앙화 스테이블코인이 있습니다.

탈중앙화 스테이블코인

탈중앙화 스테이블코인은 DAI를 대표로 하며, DAI는 탈중앙화된 미국 달러에 연동된 스테이블코인으로, Maker DAO에 의해 발행됩니다. DAI는 초과 담보 메커니즘을 기반으로 하며, 사용자는 다양한 형태의 담보(예: ETH)를 금고에 예치하여 DAI 스테이블코인을 발행할 수 있습니다. 사용자는 자신의 담보 포지션이 초과 담보 상태를 유지해야 하며, 담보가 설정된 담보 비율(담보 비율은 담보 자산에 따라 다름) 이하로 떨어지면 담보가 청산될 수 있습니다.

중앙화 스테이블코인에 비해 탈중앙화 스테이블코인은 몇 가지 장점이 있습니다:

• 누구나 탈중앙화 스테이블코인을 발행할 기회를 가집니다.

• 담보 상황이 블록체인에 공개되어 투명하고, 변경할 수 없으며, 유용할 수 없습니다.

• 블록체인 프로토콜이 주요 실행자로 작용하므로 인위적인 조작 가능성이 낮습니다.

• DAO(탈중앙화 자치 조직)를 사용하여 보유자의 이익에 더 부합합니다.

• 블록체인 프로토콜을 기반으로 발행된 탈중앙화 스테이블코인은 규제 위험이 상대적으로 낮습니다.

하지만 동시에 탈중앙화 스테이블코인도 몇 가지 단점이 있습니다:

• 대부분 초과 담보를 사용하여 자금 사용 효율성이 낮아집니다.

• 청산 메커니즘이 있어 참여자의 이해 장벽이 어느 정도 높아집니다.

• 중앙화 스테이블코인과의 관계를 끊을 수 없으며, 탈중앙화 스테이블코인의 담보 중 중앙화 스테이블코인이 중요한 구성 요소입니다. 2023년 3월 실리콘밸리 은행이 파산했을 때 USDC가 디페깅되었고, 이로 인해 DAI도 며칠간 디페깅되었습니다.

탈중앙화와 분산형, 스테이블코인 신생 플레이어 HOPE

탈중앙화 스테이블코인의 문제를 해결하기 위해 신생 플레이어 HOPE는 몇 가지 개선을 했습니다. 공식 정의에 따르면, HOPE는 "BTC와 ETH의 준비금으로 지원되는 가격 책정 토큰으로, 다단계 성장 계획을 통해 분산형 스테이블코인으로 발전한 것"입니다.

구체적인 운영 논리는 세 단계로 나뉩니다:

• 첫 번째 단계: $HOPE는 초기 발전 단계에서 BTC와 ETH를 지원으로 하여 토큰의 발행과 소각을 진행합니다. HOPE가 생성될 때마다 일정량의 BTC와 ETH를 준비해야 합니다. 이 과정에서 HOPE는 매 분마다 바이낸스, OKX, Coinbase에서 BTC 및 ETH의 시가, 최고 및 최저가, 종가 등을 가져와 평균을 계산하여 HOPE의 실제 가격을 결정합니다.
• 두 번째 및 세 번째 단계: $HOPE의 자금 준비 풀에 더 많은 스테이블코인이 추가되어 준비 풀의 자금이 $HOPE 시가총액의 수배에 달할 때까지 진행됩니다. 이후 BTC와 ETH 가격이 상승함에 따라 HOPE 가격도 암호화 자산 시가총액의 확대에 따라 상승하여 최종적으로 1달러에 도달합니다.

주목할 점은 BTC와 ETH 담보 시가총액이 상승함에 따라, HOPE의 담보 가치가 1달러를 초과하는 지점이 반드시 존재하지만, HOPE 자체는 1달러에 도달한 후에는 안정성을 유지하고 더 이상 상승하지 않기로 선택합니다.

이렇게 되면 BTC 및 ETH 담보 시가총액과 HOPE 가격 간에 전반적인 초과 담보 상황이 형성됩니다. 이는 HOPE 토큰 자체 가치의 견고함을 반증할 수 있습니다. 더 중요한 것은, 사용자 개별적으로 HOPE를 발행하기 위해 초과 담보가 필요 없으므로 자금 사용 효율성이 크게 향상된다는 점입니다.

그렇다면 다음 질문은: 시장은 HOPE 생태계의 실제 BTC 및 ETH 담보 시가총액을 어떻게 검증할까요? 현재 HOPE는 암호화 자산을 Coinbase에 위탁하고 있으며, 동시에 위탁자의 지갑 주소, 자금 흐름 및 금액 등의 정보를 공개했습니다. 이후 HOPE는 다른 위탁업체 및 위탁 프로토콜에도 암호화 자산을 위탁하여 담보 자산의 분산 정도를 더욱 강화하고 블랙스완의 영향을 줄일 것입니다.

HOPE의 유동성을 더욱 확대하고 더 많은 BTC 및 ETH 보유자가 안심하고 HOPE 생태계에 들어올 수 있도록 HOPE는 경제 모델에 혁신을 도입했습니다:

• $HOPE: 생태계의 준비금으로 지원되는 원주율 가격 토큰으로, 0.5달러의 할인 가격으로 출시되며, 암호화폐 시장의 회복에 따라 점차 연동될 것입니다.

• $stHOPE: $HOPE 스테이킹의 토큰화된 표현입니다. 사용자는 $HOPE를 스테이킹하여 $stHOPE를 얻고, $stHOPE를 보유하여 $LT 보상을 받을 수 있습니다.

• $LT: HOPE 생태계의 인센티브 및 거버넌스 토큰으로, 사용자를 유도하고 HOPE 생태계에 참여하며 거버넌스를 수행하는 데 사용됩니다.

• veLT: $LT가 거버넌스 권한을 행사할 때 투표 잠금된 토큰화된 표현으로, veLT 보유자는 $LT 보상 추가를 받을 수 있습니다.

현재로서는 HOPE 가격에 하드탑이 존재하고, BTC 및 ETH의 담보 수량과 담보 시가총액에는 무한한 상상 공간이 존재하므로, HOPE 생태계에서 담보 시가총액에서 발생하는 가치는 LT에 의해 수용될 것이며, LT 자체의 출처는 사용자가 시장과 HOPE 생태계를 긍정적으로 바라보며 HOPE 토큰을 추가 구매하고 스테이킹하는 행동에서 비롯됩니다.

다시 말해, 사용자가 LT에서 더 많은 수익을 얻으려면 더 많은 HOPE를 보유하고 생태계의 거버넌스에 적극 참여해야 하며(veLT 행사 시에도 LT 보상을 받을 수 있음), 이는 다시 HOPE 생태계의 긍정적인 피드백 루프를 촉진합니다.

이외에도 HOPE는 HOPE와 stHOPE 간의 교환, 대출, 마진 거래 등을 포함한 완전하고 풍부한 응용 시나리오를 제공하는 네 가지 주요 프로토콜을 출시했으며, $LT를 통해 사용자들이 생태계 응용 및 커뮤니티 거버넌스에 참여하도록 유도하고 있습니다.

• HopeSwap: 이더리움 기반의 AMM 스왑으로, 사용자가 HOPE 생태계에 들어가는 관문입니다. 사용자는 $HOPE, $stHOPE, $LT 및 기타 자산 간의 빠른 거래를 하거나 거래 쌍에 유동성을 제공하여 $LT 보상 및 수수료 분배를 받을 수 있습니다.

• HopeLend: 다중 유동성 풀 비관리 대출 프로토콜입니다. 대출자는 유동성을 예치하여 이자를 벌 수 있으며, 차입자는 담보 자산을 제공하여 초과 담보 대출을 받을 수 있습니다.

• HopeConnect: 모든 응용 프로그램이 그 위에서 구축하고 확장할 수 있는 체인 상의 위탁 및 청산 프로토콜입니다. HopeCard는 HopeConnect를 기반으로 한 첫 번째 응용 프로그램입니다.

• HopeEcho: 실제 세계 자산(RWA) 가격을 추적하는 합성 자산으로, 주식 지수, 고정 수익 도구, 상품, 외환 등을 포함하여 전통 금융 서비스 접근 장벽을 낮춥니다.

현재로서는 HOPE의 출현이 업계 내 다른 제품의 일부 메커니즘을 참고하고, 그 기반 위에 자신의 혁신을 더하여, 사용자 개별적으로 초과 담보를 요구하지 않고 자금 사용 효율성을 높이는 솔루션을 실질적으로 제공하고 있습니다.

결론

사실, 고전적인 스테이블코인이 연이어 의심을 받는 동안, 업계 내에서도 새로운 스테이블코인 프로젝트가 탄생했습니다. 예를 들어, 탈중앙화 가격 분산 담보를 지지하는 HOPE; 유로에 고정되고 Curve를 깊이 모방하는 ANGLE; 그리고 비탈릭이 주목하는 동적 상환율을 설정한 Reflexer 등이 있습니다. 그러나 후자의 두 프로젝트는 혁신이 있음에도 불구하고 사용자 개별적으로 초과 담보의 고유 논리를 벗어나지 못했습니다. 이 점에서 HOPE는 상대적으로 더 나은 성과를 보이고 있습니다.

하지만 동시에 우리는 HOPE가 스테이블코인 신생 플레이어로서 주목할 만한 점이 있지만, 몇 가지 고민거리가 있다는 점도 인식해야 합니다. 예를 들어, HOPE는 전체 초과 담보 및 담보 자산의 분산 저장 방법을 제안했지만, 공개된 위탁 주소와 HOPE 생태계 간의 연관성을 어떻게 증명할 것인지에 대한 보다 명확한 설명이 필요할 수 있습니다. 또한 HOPE가 BTC 및 ETH의 실제 담보 시가총액을 HOPE 스테이블코인 + 거버넌스 토큰 LT에 두었기 때문에, 사용자가 LT에 집중하게 되어 HOPE 스테이블코인의 확장성과 혁신성을 간과할 가능성이 있는지에 대한 우려도 있습니다.

마지막으로 모든 비중앙화 스테이블코인이 직면하는 공통적인 문제는: 어떻게 더 많은 시장 점유율과 사용자 집단을 확보할 것인가입니다? 이 문제는 신생 스테이블코인 프로젝트에겐 길고도 험난한 길입니다. 그러나 시장 상황이 회복되고 BTC가 다시 30,000달러를 넘어서면서, HOPE의 향후 발전에 대해 우리는 낙관적인 시각을 유지할 필요가 있습니다.