Messari：Arbitrum 가치 분석

원문：《Arbitrum Goes Into Arbitration》

저자：Kunal Goel

편집：BlockTurbo

Arbitrum은 3월에 ARB 토큰 에어드롭을 출시하였고, 사용자와 지지자들로부터 열렬한 반응을 얻었습니다. 토큰의 출시는 프로토콜의 탈중앙화 통제권을 토큰 보유자들이 관리하는 ArbitrumDAO로 이전하게 됩니다.

토큰 출시 이후 상황은 극적으로 변화했습니다. 첫 번째 개선 제안은 Arbitrum 재단을 설립하고 자금을 배분하는 것이었으나, 투명성과 불명확한 소통 문제로 인해 토큰 보유자들의 거부를 받았습니다. 그러나 이 제안은 이미 조치를 취한 승인일 뿐이므로, 토큰 보유자들의 반대를 충족할 수 없었습니다. 우려하는 토큰 보유자와 커뮤니티 구성원들은 토큰의 실용성에 대한 질문을 제기했으며, 현금 흐름이 없고 Arbitrum의 가스 토큰이 아니며, 심지어 완전한 거버넌스 통제가 없을 경우 ARB 토큰이 수십억 달러의 가치를 가질 이유에 대해 의문을 제기했습니다.

왜 토큰인가?

전통 금융 자산 보유자(주식 및 채무)의 권리와 책임은 전 세계적으로 발행자 간에 대체로 표준화되어 있습니다. 그러나 암호화폐는 발행자가 각 토큰에 대해 독특한 권리와 책임을 설정할 수 있게 하며, 유사한 프로토콜 간에 서로 다른 가치 포착 정도를 허용합니다. 이러한 권리와 책임은 토큰 경제 모델의 일부를 구성하며, 토큰과 프로토콜의 성공을 결정하는 데 중요한 역할을 합니다.

ARB의 토큰 경제 모델

ARB는 ArbitrumDAO의 거버넌스 토큰으로, Arbitrum One 및 Nova 네트워크에 대한 중요한 통제권을 행사합니다. 프로토콜 문서에 따르면, DAO는 다음을 통제합니다:

• 체인의 업그레이드 가능성과 기술적 미래
• DAO 국고
• 토큰 인플레이션
• 시퀀서 수익 ------ 즉, 체인에서 운영 수수료와 시퀀서가 지불하는 L1 수수료 간의 순차액
• 모든 Arbitrum 소셜 미디어 플랫폼 및 계정

프로토콜이 여전히 성장 단계에 있지만, 프로토콜과 DAO는 선출된 슈퍼 유저로 구성된 보안 위원회에 의해 보호받고 있으며, 이 위원회는 다중 서명을 통해 신속하게 조치를 취하여 잠재적인 취약점이나 위험에 대응할 수 있습니다. DAO는 선출 및 해임을 통해 보안 위원회의 구성을 변경할 권한이 있습니다.

케이맨 제도에 등록된 법인 Arbitrum Foundation도 DAO를 지원합니다. 이 재단은 오프체인 계약 체결, 프로토콜 성장에 자금 배분, 소셜 미디어 관리 등의 책임을 집니다. DAO는 Arbitrum Foundation의 이사 관리를 변경할 권한이 있습니다.

토큰 출시 시 공급량은 100억 개이며, 연간 최대 인플레이션율은 2%입니다. 초기 배분에서 총 공급량의 7.5%, 즉 7.5억 개의 ARB 토큰이 DAO 국고에서 재단의 지갑으로 이전되었습니다. 초기 토큰 배분에서 이 7.5억 ARB의 이전은 공개되지 않았습니다. 이는 토큰 보유자들의 고충이 되었으며, AIP-1이 거부된 주요 이유입니다.

거버넌스 권한

AIP-1은 이미 조치를 취한 승인으로, ARB 토큰이 어떤 거버넌스 능력을 가지고 있는지에 대한 우려를 불러일으켰습니다. 그러나 토큰 보유자들은 이 제안을 거부하였고, 이는 프로토콜 설계의 투명성과 명확성을 개선하는 결과를 가져왔으며, 바로 이 점이 토큰의 거버넌스 능력입니다. 재단은 토큰 보유자들의 우려를 해결하기 위해 여러 가지 조치를 취했습니다:

• 재단의 설정 및 비용에 대해 더 자세히 설명하는 투명성 보고서를 발표했습니다;
• 재단으로의 자금 이전에 대한 예산 및 분할 해제 계획을 추가한 대체 AIP-1.1을 제안했습니다;
• 재단의 역할과 DAO의 통제를 더 명확히 설명하기 위해 문서를 업데이트한 대체 AIP-1.2를 제안했습니다.

또한, 커뮤니티 구성원 Alex D.는 재단에 이전된 모든 자금을 반환할 것을 요구하는 AIP-1.05를 제안했습니다. 그러나 현재 투표 수에 따르면, 이 제안은 실패할 가능성이 높습니다.

활발한 거버넌스가 가져온 직접적인 개선 덕분에, 토큰의 거버넌스 능력 부족에 대한 우려는 실제 근거가 없는 것으로 보입니다.

현금 흐름

2층(L2) 프로토콜은 두 가지 주요 수익 흐름을 통해 현금 흐름을 생성합니다:

• 시퀀서 수익은 L2 사용자로부터 발생한 수수료 수익과 기본 계층에 지불된 수수료 지출 간의 차이입니다. Arbitrum의 시퀀서 수익은 DAO 국고로 이전됩니다.
• 시퀀서는 사용자 거래 요청을 재정렬하여 최대 추출 가치(MEV)를 생성할 수 있습니다. 현재 Arbitrum 시퀀서는 MEV를 포착하지 않지만, DAO는 블록 생성 권리를 경매하여 MEV 수익을 얻을 수 있습니다. Arbitrum의 주요 개발 팀인 Offchain Labs는 MEV 경매에 대해 신중한 태도를 취하고 있으며, MEV를 줄이는 방법을 탐색하고 있습니다.

현재 프로토콜은 현금 흐름을 배분하지 않지만, 이러한 현금 흐름은 국고에 축적되어 추가 성장을 위해 사용될 것입니다. 현대 금융에서 자유 현금 흐름을 생성하고 이를 재투자하는 것은 일반적으로 좋은 방법으로 간주됩니다. Layer-2는 고성장 산업이며, 암호화폐 산업도 고성장입니다. 미래에 성장이 포화되면, DAO는 자유 현금 흐름을 배분하기 위해 투표할 수 있습니다.

비 가스 자산

ARB는 Arbitrum에서 가스 토큰이 될 가능성이 없지만, 이것이 그 가치 있는 전제 조건이 될 필요는 없습니다. 탈중앙화된 정렬기 집합으로 전환됨에 따라, ARB는 미래에 다른 실용성을 증가시킬 가능성이 높습니다. DAO는 시퀀서에게 ARB 스테이킹을 강제할 수 있으며, 이는 경제적으로 인센티브를 정렬하고 부정 행위가 발생할 경우 삭감을 허용합니다. 이는 사용자가 프로토콜에 더 높은 보안을 요구함에 따라 토큰의 가치를 증가시킬 것입니다.

Optimism과의 경쟁

명백히 ARB 토큰은 현금 흐름, 거버넌스 및 보안성을 통해 가치를 가지고 있습니다. 우리는 주요 지표를 가장 가까운 경쟁자인 Optimism과 비교하여 그 가치를 추정할 수 있습니다.

일일 거래량

2022년, Arbitrum과 Optimism의 일일 평균 거래량은 각각 153,000과 155,000으로 비슷했습니다. 그러나 Optimism의 활동은 주로 인센티브 프로그램의 지원 덕분으로, 2023년 1월에 종료되면서 급격한 감소를 겪었습니다. 반면, 에어드롭의 기대감으로 인해 Arbitrum은 2023년에 급격한 성장을 경험하였고, 에어드롭 당일 활동량은 270만에 달했습니다. 현재까지 Arbitrum의 일일 평균 거래량은 663,000으로, Optimism의 두 배 이상이며, 후자의 일일 평균 거래량은 302,000입니다.

일일 활성 사용자

활성 주소의 추세는 거래와 유사하며, Arbitrum의 일일 활성 주소가 Optimism보다 더 높습니다. 2022년, Arbitrum의 일일 평균 활성 주소는 27,000이었고, Optimism은 17,000이었습니다. 현재까지 Arbitrum은 164,000개의 일일 평균 활성 주소를 보유하고 있으며, 에어드롭일에는 612,000에 달했습니다. Optimism의 2023년 일일 평균 활성 주소는 48,000입니다.

시퀀서 수익 및 이익

더 높은 활동량 덕분에 Arbitrum이 생성한 시퀀서 수익과 이익은 Optimism보다 높습니다. 2022년, Arbitrum은 2,200만 달러의 시퀀서 수익과 600만 달러의 이익을 창출했으며, Optimism은 각각 1,800만 달러와 400만 달러의 시퀀서 수익과 이익을 기록했습니다. 2023년 1분기 동안, Arbitrum은 1,000만 달러의 수익과 400만 달러의 이익을 창출하여, 600만 달러의 수익과 100만 달러의 이익을 기록한 Optimism을 더욱 초과했습니다.

TVL

2022년과 2023년의 대부분 기간 동안, Arbitrum의 TVL은 Optimism보다 높았습니다. Arbitrum의 지배력은 토큰 출시 이후 더욱 강화되었으며, ARB는 그 DeFi 프로토콜에서 중요한 담보 자산이 되었습니다. 현재 Arbitrum의 TVL은 22억 달러이며, Optimism은 9억 달러입니다.

상대 가치 평가

Arbitrum의 완전 희석 시가총액이 20% 높지만, 모든 주요 가치 평가 지표에서 현저히 낮습니다. Optimism은 인센티브 프로그램을 가지고 있지만, Arbitrum은 2022년의 대부분 기간 동안 뛰어난 성과를 보였습니다. 이제 ARB 토큰이 생겼으므로, Arbitrum은 자체 인센티브 프로그램을 운영하여 선도적인 우위를 더욱 확대할 수 있습니다.

기타 요소

Arbitrum과 Optimism은 밀접한 경쟁자이지만, 비교는 완전히 정확하지 않습니다. 다음은 고려해야 할 몇 가지 추가 세부 사항입니다.

에어드롭 활동

Arbitrum은 에어드롭 당일 활동량이 크게 증가했으며, 거래량, 활성 사용자, 시퀀서 수익 및 이익이 모두 증가했습니다. 분석 기간이 2023년인 만큼, 이는 Arbitrum의 채택 지표를 어느 정도 과장합니다.

슈퍼 체인 생태계

Optimism은 슈퍼 체인 생태계 구축에서 초기 우위를 점하고 있으며, Coinbase는 OP 스택에서 구축하고 있다고 발표했습니다. Arbitrum도 자신의 롤업 생태계인 Arbitrum Orbit를 발표했지만, 아직 중요한 구축자는 발표하지 않았습니다.

거버넌스 구조의 차이

ARB 토큰은 Arbitrum에 대한 거버넌스 통제권이 OP 보유자보다 더 큽니다. OP 보유자는 시민의 집과 거버넌스 권한을 공유하며, 그 통제는 시퀀서에서 발생하는 수익에 기반합니다. 따라서 ARB는 동일한 수익에서 OP보다 더 많은 가치를 생성해야 합니다.

결론

Arbitrum은 이더리움에서 가장 큰 Layer-2 솔루션으로, 모든 지표에서 유일한 주요 경쟁자인 Optimism을 앞서고 있습니다. DAO와 재단은 이 작은 문제를 무시하고 공동으로 조치를 취하여 Arbitrum이 초기 우위를 구축하도록 해야 합니다. 이더리움 상하이 업그레이드가 끝나면서 L2 전쟁은 아직 끝나지 않았습니다. Optimism도 자신의 업그레이드를 계획하고 있으며, 더 많은 롤업 출시가 다가오고 있습니다.