Multicoin Capital 続編：暗号世界の永遠に変わらない物語

原題：『Some Things Never Change, Even In 2025』

出典：Multicoin Capital

翻訳：Azuma、Odaily星球日报

二日前、Multicoin Capitalは『Multicoin Capital： 2025 前沿叙事』という記事を発表し、2025年に最も不確実性が高いが同時に最も想像力に富んだ前沿叙事を概説しました。

本日、Multicoin Capitalは再び記事を発表しましたが、今回は確実性が最も高い「永遠の叙事」に焦点を当てています。

以下はMulticoin Capitalの全文内容で、Odaily星球日报が翻訳しました。

アマゾン創業者ジェフ・ベゾスには名言があります。

未来10年に何が変わるか？これは非常に興味深い質問であり、よく言及される質問です。しかし、私はほとんどこのような質問を受けたことがありません ------ 未来10年に何が変わらないか？私にとって、後者の質問は実際により重要です。なぜなら、何が変わらないかを知ることは、確実なイベントを基にビジネス戦略を策定できることを意味するからです。私たちの小売業では、顧客はより低い価格を必要としていることを知っています。10年後もそうです；彼らはより迅速な配送を必要としています；より豊富な商品選択を必要としています……明らかに、何年後でも「ねえ、ジェフ、私はアマゾンが好きだけど、もう少し高い価格で、配送が遅くてもいい」と言うユーザーはいないでしょう……これは絶対に起こり得ません。したがって、私たちはこれらのことにエネルギーを注ぎ、これらのことをより良くする必要があります。私たちは、今日私たちが注いでいるエネルギーが10年後にも顧客にポジティブなフィードバックをもたらすことを知っています。何かが長期的に価値があることを知っていると、大量のエネルギーを注ぐことができます。

今週初め、私たちは典型的なVCの記事を発表しました。内容は、Multicoin Capitalの投資チームが2025年に見たい新しい機会についてでした。ベゾスの論理に基づき、私たちは通常当然と見なされているが、依然として進化し続けるトレンドを強調する必要があると考えました。これは、私たちが投資を続けるための安定した機会を提供します。

不変叙事一：資本効率への不懈の追求

解説者：Kyle Samani（Multicoin Capital共同創設者）

DeFiの初期の資本効率は非常に低かった。Uniswapのxy=k曲線は資本効率の低さで悪名高いです。

過去5年間で、DeFiの資本効率はあらゆる面で向上しました。CLOB、ループ/マルチプライ製品、集中流動性、USDeに基づくデリバティブ取引所、デリバティブ担保を利用した貸付、LPポジションをデリバティブ担保として利用することなど……市場は常に資本効率を追求しています。

これがDeFiの魅力です。無許可の革新がこれらすべての資本効率の向上を促進しました。

私たちは、Solana上の主要なデリバティブ取引所Driftが、DeFiの資本効率探求の方向性を示す重要な存在であると信じています。論理的な終点の一つのバージョンです。SpencerとDavidは、2024年のMulticoinサミットでこれらの問題について議論しました。

不変叙事二：止められない新型金融ゲーム

解説者：Tushar Jain

人類は常にギャンブルをしたいと思っていますが、ゲームは常に変化しています。

ミームトークンは新世代のギャンブルゲームです。ミームトークンはより高いボラティリティを持つため、従来のカジノやスポーツベッティングよりも面白いです。他のギャンブル形式と比較して、ミームトークンの最高リターンはより高く、その極度の不安定性がもたらす刺激とリスクの程度は、従来のカジノゲームやスポーツベッティングを超え、潜在的な巨額リターンも既存のギャンブル形式を遥かに上回ります。これは、リスクを受け入れる能力が高い人々にとって非常に魅力的です。この巨額の利益を得る可能性と、ミームトークン固有の予測不可能性が組み合わさることで、従来のギャンブルでは得られない体験が生まれます。

ミームトークンには独特の社会的次元もあります。インターネット文化を抽象化したミームトークンは、他のギャンブル形式には欠けている社交的属性を提供します。これらは通常、ネット文化やネットコミュニティと結びついており、ギャンブラー間の「コンセンサス」を促進します。この社交的属性は、ミームトークンの取引を集団活動に変え、個人が共通の興味や経験を通じてつながることを可能にします。これにより、他のギャンブル形式にはない帰属感と共通のアイデンティティが生まれます。

ミームトークンは、ギャンブル、ネット文化、社交的相互作用の融合を表しています。彼らは高い賭け金と高いリターンの体験を提供し、人間の刺激を求める本能に応え、同時にネットコミュニティの社交性と集団性を利用しています。インターネット文化が進化するにつれて、ミームトークンはギャンブル業界の重要な要素として引き続き存在し、リスクを取ることを厭わない人々にユニークで魅力的な体験を提供するでしょう。

人間のギャンブルの衝動は永遠に不変ですが、私たちが遊ぶゲームは常に変化しています。ミームトークンはこの進化の次のステップですが、最後のステップではありません。

不変叙事三：金融市場の透明化

解説者：Spencer Applebaum

TradFi取引市場では、ブローカーは個人投資家にゼロコストの取引サービスを提供できます。なぜなら、Citadel Securities、Susquehanna International、Wolverine Tradingなどの高頻度取引（HFT）会社がこれらの注文を実行するために競争しているからです。これがいわゆる注文フローの支払い（PFOF）です。

これらの会社は、中間価格または中間価格に近い価格で大量の注文を競り入れることをいといません。PFOFが世界にとって有益であり、悪ではない理由については、多くの文献があります（それは通常、否定的な意味を持ちますが）。

RobinhoodやE-Tradeタイプの注文フローの支払いが直面する課題は、それが不透明であり、競り入れはブローカーと提携しているマーケットメーカーに限られていることです。さらに、クリアリングハウス、取引所、ブローカーなどの多層の仲介機関があり、これらの機関は最終ユーザーに隠れた手数料を請求し、これらの手数料は通常スプレッドに含まれています。

PFOFの不透明性についての研究論文では、「Robinhoodが卸売業者と締結した契約は、スリッページを犠牲にしてPFOFの成長を得た ------ これはSECの議長Genslerが懸念している利益相反の問題です……消費者が異なるブローカーの実行品質の違いを簡単に識別できるなら、それ自体は問題ではありません。しかし、現在の開示制度からはこれらの違いを推測することはできません。」と指摘されています。

DeFiの魅力は、決済、取引所、保管、実行を単一のAPIに圧縮し、すべてが透明であることです。これはDeFiにとって自然な有利条件をもたらします。なぜなら、市場は常に透明性を重視するからです。

Multicoinが投資しているプロジェクトDFlowは、「条件付き流動性」という概念を開発しています。この概念は、マッチング側がフロントエンドアプリケーションによって悪意がないと認識される場合（またはマッチング側がアルゴリズムを通じてマーケットメーカーからより良い価格を得ることができる場合）にのみ流動性をマッチングできることを規定しています。マーケットメーカーは、PhoenixのようなオンチェーンCLOBや、OrcaのようなオンチェーンAMMで流動性を提供し、個人投資家の注文に対してより良いスリッページのパフォーマンスを提供し、同時に悪意のあるマッチング側に利用されることを避けることができます。

全体のスタックはオープンで透明であり、「条件付き流動性」を利用することで、ここに基づいてPFOFを構築できます。これは、従来の金融とDeFiの最良の特性を優雅に組み合わせています：注文フローを分割し、個人投資家により良い見積もりを提供しながら、DeFiが提供するオープン性、透明性、監査可能性を備えています。

不変叙事四：価値捕獲モデルは分割と束ねを繰り返す

解説者：Shayon Sengupta

昨年、私は『価値注意力理論』についての記事を発表しました。その中で、消費者アプリケーションに暗号通貨を導入する核心的な方法は、任意のインターフェースや環境で無許可の資産発行と取引を行うことだと述べました。

2024年、資産発行は数少ない場所に集中しています。その中でもpump.funが最も目立っています。これらの場所は資産発行において主導的な地位を占めていますが、重要なのは、資産は他の場所で取引されることです ------ Telegramボット上で、DexScreenerやBirdeyeなどのアグリゲーター上で、Phantomウォレット内で……資産の発行と取引は同じ「発行プラットフォーム/取引プラットフォーム」で行われるのではなく、一連の分散した場所で行われます。暗号資本市場が存在する限り、資産の発行と取引は常に切り離されています。ビットコインは最初、metzdowd.comという暗号メールリストで発行されましたが、現在は（ETFを通じて）ナスダックで取引されています。2017年にICOBenchで発表されたトークンは、主要なCEXで取引されています。

したがって、昨年pump.funが発行の段階で勝利を収めた一方で、取引の段階はTelegramボットや個人投資家向けのアグリゲーター製品（新しい注文フローの供給源）に奪われました。長期的には、取引所や注文フローを持つことがより利益を上げるビジネスになると考えています。

これは発行プラットフォーム/取引プラットフォームの始まりに過ぎません。資産の発行と取引は、インターネット上の注意が単一のアプリに限定されず、フォーラム、ライブストリーミングプラットフォーム、チャットツール、私たちが相互作用する他のインターフェースに存在するため、千の場所で千回分割され、束ねられます。

さらに重要なのは、これらのアプリが注意を持つことが注文フローを持つ機会につながることをより明確に認識することを望んでいます。注文フローは非常に利益のある業界です。2025年には、財布や取引機能がより多くの消費者アプリに組み込まれる準備をしてください。

不変叙事五：資金は利益を求める

解説者：Eli Qian

誰もが利益を得る方法を探しています。できれば、より簡単で明確な方法で。

最近まで、大多数の利益源は成熟した市場参加者や投資家にのみ開放されていました。たとえば、アメリカの銀行の貯蓄口座にお金を預けると、年利率は0.01%です（アメリカの銀行はあなたのお金を10%の利率で貸し出します！）。マネーマーケットファンドを購入しない限り、より合理的な利益を得ることはできません。しかし、人々の利益率に対する需要は依然として存在しています。ETF（個別株選択を抽象化したもの）やロボアドバイザー（あなたの投資ポートフォリオ全体を管理できる）などの製品は、非専門的な市場参加者が以前はアクセスできなかった利益率を得るのを容易にしています。

暗号通貨の状況も同様で、ステーキングや貸付から利益を得ることは簡単ではなく、ユーザーは一定の専門知識を持つ必要があります。利益を得る方法を簡素化する製品が次々と登場し、個人投資家を受動的な知識アービトラージの状況から解放します。現在、数回のクリックで暗号通貨を使用してウォレットやアプリにログインし、あまり多くの関連知識なしでステーキングや貸付の利益を得ることができます。Fuse Wallet、StakeKitなどがそれを実現しています。将来的には、ウォレットやDeFiアプリケーションがバリデーター、貸付プロトコル、流動性プール間で資産を自動的に配分し、再バランスを行い、ユーザーに24時間最適な利益を提供します。

不変叙事六：革新を利用して銀行業のコストを削減

解説者：Vishal Kankani

メディチ家は14世紀に現代銀行業の発展をリードしました。当時の銀行業務は遅く、物理的で、コストが高く、非常に大きな信頼を必要としました。時間が経つにつれて、金融サービスを取得するコストは急激に低下しました。ブロックチェーンのおかげで、私たちは24時間、グローバルに、0ドルのコストで銀行業務を行うことができることを明確に見ることができます。

金融ツールがどれほど進化しても、人々の銀行サービスに対する需要は常に存在します。銀行即サービス（BaaS）の起源は、アプリケーション層がどれほど革新しても、TradFiの軌道上で基本的な金融構成要素を構築するのが難しいことです；自然に、これはソフトウェアのモジュール化を実現し、フロントエンドとバックエンドの分離をもたらしました。今日、バックエンドはBaaSと呼ばれています。

BaaSサービスプロバイダーは、そのインフラをフィンテック企業にライセンス供与し、企業が最小限の時間とコストでデジタルバンキング、企業カード、貸付製品を立ち上げることを可能にします。APIを通じてこれらのサービスを提供することで、BaaSサービスプロバイダーはテクノロジー企業が顧客体験と製品に集中できるようにし、BaaSは「退屈だが重要な」バックエンド業務、すなわちコンプライアンス、リスク管理、資金の流れなどを処理します。

前ブロックチェーン時代のBaaSスタックには、銀行インフラ、KYC/AMLコンプライアンス、支払い処理、発行、データ集約が含まれます。このシステムは機能しますが、複雑で非効率的です。なぜなら、それは依然として1970年代に設立された伝統的な銀行インフラ（SWIFT/ACH）に根ざしており、コストが高く、24時間体制ではなく、資本効率が低く、グローバルではないからです。

ブロックチェーンは現代のBaaSを覆すでしょう。なぜなら、ブロックチェーンは変革の革新を代表するからです。ブロックチェーンベースの資産とプロトコルを使用することで、よりシンプルで、安価で、迅速で、グローバルで、透明な新しいBaaSモデルを構築できます。

ポストブロックチェーン時代のBaaSスタックには、Squadsのような自己管理型ウォレット、zkMeのような強化されたオンチェーンKYCおよびコンプライアンスプロトコル、Bridgeのようなステーブルコイン支払いインフラ、Kamino（貸付用）やDrift（取引用）のDeFiプロトコルが含まれます。

BaaSがブロックチェーンベースのモデルに進化することは避けられません。インフラが成熟するにつれて、私たちはブロックチェーンプロトコルが今日のBaaSスタックの各コンポーネントを置き換え、金融サービスによりスリムで効率的、透明なモデルを創造するのを見るでしょう。

SquadsはMulticoinが投資したプロジェクトで、その核心はSolana上で銀行即サービスプロトコルを提供し、企業、個人、開発者が価値を保存し、プログラム取引に使用できる安全なアカウントを作成できるようにすることです。SquadsはSolana上で最初に正式に検証されたプロトコルで、すでに10億枚以上のステーブルコインの取引を処理しており、Squadsプロトコルを使用して担保された資産は指数関数的に増加しています。私たちは、Squadsが2025年にBaaSの発展をリードすると予測しています。

不変叙事七：摩擦を排除し、利用率を向上させる

コストと摩擦を下げて物事を簡単にすると、人々は自然にもっと使用するようになります。電子メールは私たちのコミュニケーション方法を変えました；iPhoneは写真を撮り、生活を記録する便利さを増しました；アマゾンは私たちのオンラインでの商品購入方法を簡素化しました；ソーシャルメディアはコンテンツの共有をよりスムーズにしました。

明らかに、取引や送金をより簡単にすれば、同様の結果が得られます。ステーブルコインは、この時代の最大の金融変革の一つかもしれません。24時間体制で、ほぼ即時に決済できる送金能力は深遠な影響をもたらします。これにより、ドルは新しい市場に浸透し、財務省のオークションでは実現できない方法で一般の人々の手に渡ります。これにより、商業活動はより効率的になり、夜間、週末、祝日のダウンタイムがなくなります。運転資金の需要が減少し、国境を越えた取引のコストと時間が大幅に削減されます。ステーブルコインの供給量は新たな高みに達し、取引量も新たな高みに達し、規制が明確化するにつれて、ステーブルコインの受け入れ度も高まるでしょう。

ステーブルコインの発展は、オープンファイナンスの概念をさらに促進します。取引がより簡単になると、より多くの取引が発生します。ステーブルコインを持つ人々は、これらの資産の利益を求め、KaminoやDriftのようなプラットフォームを好む傾向があります。これらのプラットフォームは摩擦を減らし、自主的に貸し手と借り手をマッチングします。一度オンチェーンに乗ると、ステーブルコインの保有者は数回のクリックでマネーマーケットファンド（BlackrockのBUIDLなど）や分散型取引所（Drift、Jupiter、Raydium、Uniswapなど）の利益を得ることができます。オンチェーン資産が増加するにつれて、間違いなく、ステーブルコインの保有者が所有し、参加できる資産はますます増えていくでしょう。ステーブルコインはオンチェーン経済のトロイの木馬であり、より包括的でオープンなグローバル金融システムに成長するでしょう。