イーサリアムのPoS移行2周年、データ解析 ETH価格低迷の深層原因

著者：キャロル、PANews

これまで、イーサリアムのPoSメカニズムへの移行は、通貨のデフレーションを実現し、より大規模なアプリケーションの需要を満たすのに役立ち、ETHの価格上昇に寄与すると考えられてきました。しかし、移行から2周年を迎えるにあたり、イーサリアムは多くの疑問に直面しています。表面的には、これらの疑問は主に最近の市場サイクルにおけるETHのパフォーマンスが不調であり、特に同時期のBTCやSOLと比較して、価格の上昇幅が期待を下回ったことに起因しています。

しかし、深層的に見ると、これらの疑問はイーサリアムの発展における2つの主要な課題を反映しています。1つはLayer1とLayer2の競合関係であり、ここでの核心はLayer2の役割とイーサリアムとの関係をどのように位置づけるかです。もう1つは、ステーキングと流動性の矛盾であり、ここでの核心はETHの属性をどのように位置づけるかです。

イーサリアムの発展状況と疑問の背後にある課題をさらに示すために、PANews傘下のデータ専門コラムPADataは、イーサリアムの手数料の変化、Blob料金とLayer2の需要の変化、イーサリアムのステーキング額とロック額の変化を総合的に分析した結果、以下のことが明らかになりました。第一に、イーサリアムは手数料価格を引き下げましたが、Layer2がオンチェーン活動の需要を分流し、低価格でイーサリアムと相互作用するため、ETHの価値のフィードバックと蓄積が課題に直面しています。第二に、ETHを決済通貨として位置づける場合、イーサリアムが長期的に持続可能な高需要を持つことが期待され、ETHの長期的な安定した価値の増加を実現する必要がありますが、激しい競争に直面する中で、市場がこの長期的な期待に対して支払う意欲が揺らぐ可能性があります。

この記事の主な発見は以下の通りです：

• 最近2年間、ETH対USDの上昇幅は約44.28%ですが、ETH対BTCの下落幅は約48.70%、ETH対SOLの下落幅は約63.55%です。
• 最近2年間において、イーサリアムの取引手数料の月収（Tip手数料のみを考慮）は全体的に明らかな増加傾向を示し、月間手数料収入の平均は約3281.56万ドルです。しかし、今年の8月から手数料の月収は減少し始めました。
• Blob導入後、Arbitrum One、Base、OP Mainnetの1日あたりのTPSはそれぞれ122.00%、694.69%、54.94%増加しました。Arbitrum OneとBaseはイーサリアムの1日あたりのTPSをそれぞれ60.24%と158.85%上回っています。
• Blob料金の支払いで上位20の提出者は合計263.93個のBlobを提出し、合計599.14万ドルを支払い、平均して1つのBlobの料金は約2.27ドルです。その中でTPSが最も増加したBaseはわずか10.93万ドルを支払っています。
• イーサリアムのステーキング総額は2年間で約150.18%増加しましたが、ステーキング総額の限界的な増加は緩やかです。今年の前9ヶ月の1日あたりの増加率は0.06%で、昨年の年間0.17%の1日あたりの増加率から0.1ポイント以上減少しています。
• イーサリアム上のDeFiのロック量は今年50.12%増加しましたが、Solanaは今年242.20%増加しました。今年の月平均増加率に基づいて静的に予測すると、12ヶ月後にはSolanaのロック量がイーサリアムを超えると予想されます。

01、ETHとBTC、SOLの為替レートが同時に下落し、イーサリアムの手数料収入が増加から減少に転じる

イーサリアムが疑問に直面している直接的な理由はETHのパフォーマンスが不調であることですが、実際にはその動き自体において、移行後のETHは明らかな上昇傾向を維持しています。CoinGeckoのデータによれば、最近2年間でETHの上昇幅は約44.28%であり、その間に一度4000ドルを再突破し、最高で4071ドルに達しました。現在の2300ドル以上の価格は、近2年の高値に位置しています。

しかし、ETHと同時期のBTC、SOLと比較すると、ETHのパフォーマンスは必ずしも良好ではありません。この2つの比率の動きから見ると、イーサリアムが正式に移行して以来の2年間、BTCのパフォーマンスは常にETHを上回り、SOLのパフォーマンスはETHに対して一度は劣後し、その後改善する過程を経ています。

統計によると、最近2年間でBTCと比較した場合、1ETHが交換できるBTCは0.0807から0.0414に下落し、下落幅は約48.70%であり、全体的にETH/BTCの為替レートは下落傾向が明らかです。

SOLと比較した場合、2023年9月以前は1ETHが基本的に50SOL以上と交換でき、全体的に増加傾向にあり、最高時には125.1895SOLと交換できました。しかし、2023年9月以降、為替レートは急速に下落し、最近2年間の全体的な為替レートを引き下げました。現在、1ETHはわずか17.4939SOLと交換でき、全体的な下落幅は約63.55%です。

一部の疑問は、ETHのパフォーマンスが不調である直接的な理由は手数料収入の減少であると考えています。これは移行後の一連のアップグレードの主要目的の1つですが、ETHの価値の蓄積を妨げています。しかし、CryptoQuantの統計データの動向によれば、最近2年間において、イーサリアムの取引手数料の月収（Tip手数料のみを考慮）は全体的に明らかな増加傾向を示しています。

今年9月までに、過去25ヶ月間のイーサリアムの月間手数料収入の平均は3184.45万ドルであり、今年9月を考慮しない場合、過去24ヶ月間の月間手数料収入の平均は3281.56万ドルに上昇します。また、2023年11月から2024年7月までの各月の手数料収入は3300万ドルを上回り、以前のほとんどの期間よりも顕著に高く、一度は6000万ドルを突破しました。

しかし、今年8月、イーサリアムの手数料月収は2796万ドルに減少しました。9月前10日の手数料平均を基に推定すると、9月の手数料月収はさらに2568.47万ドルに減少する可能性があります。これは、ETHの将来の価値の蓄積に対する市場の懸念を裏付けるものです。

02、3つのLayer2がBlob導入後にTPSが大幅増加、上位20のBlob提出者は合計599万ドルのみ支払い

イーサリアムの手数料が継続的に低下することは、実際には予期されるべきことですが、なぜ最近の疑問がこの点に集中しているのでしょうか？考えられる理由は、オンチェーン活動の需要と手数料価格の間のバランスが確立されていないことです。

理想的な期待は、イーサリアムがLayer2やその他のアップグレードを通じて手数料価格を引き下げ、これが直接的にオンチェーン活動の需要を刺激し、両者がバランスを達成し、ETHがその中で価値を蓄積できることです。しかし、現在の問題は、オンチェーン活動の総需要が不足していることに加え、Layer2がより多くの直接的なオンチェーン活動を担い、低価格でイーサリアムと相互作用していることです。このような状況下で、手数料を継続的に引き下げることは、ETHの価値のフィードバックと蓄積に課題をもたらしています。簡単に言えば、イーサリアムが高需要の時期に設計した手数料最適化の方案が低需要の時期において不適切な困難に直面しています。

Dune（@hildobby）のデータによれば、Blob取引を導入した後、現在ロック量が最も多い3つのLayer2のTPSは大幅に増加し、そのうちの2つはイーサリアムを上回っています。イーサリアムの手数料に関する一連の最適化は、客観的にLayer2の発展を促進し、特にBaseの発展を後押ししています。

今年初めから3月14日までの期間、Arbitrum One、Base、OP Mainnetの1日あたりのTPSはそれぞれ9.68、4.33、4.15でしたが、3月14日以降、3者の1日あたりのTPSはそれぞれ21.49、34.41、6.43に増加し、増加率はそれぞれ122.00%、694.69%、54.94%です。

また、今年初めから3月14日までの期間、Arbitrum One、Base、OP Mainnetの1日あたりのTPSはすべて同時期のイーサリアムの1日あたりのTPSを下回り、それぞれ平均で26.86%、67.19%、68.76%低かったですが、Blob導入後、Arbitrum OneとBaseの1日あたりのTPSはすでにイーサリアムをそれぞれ60.24%と158.85%上回っています。OP Mainnetの1日あたりのTPSは依然としてイーサリアムを下回っていますが、両者の差は縮小しています。

Layer2の需要の増加はBlob取引の導入によるものですが、Layer2がBlobに支払う料金は非常に低く、言い換えれば、イーサリアムの取引手数料の改善は現在ETHの価値の蓄積に反映されていません。

Dune（@hildobby）の統計によると、現在までにBlob料金の支払いで上位20の提出者は合計599.14万ドルを支払い、総費用の99%以上を占めています。その中でTPSが最も増加したBaseはわずか10.93万ドルを支払い、Arbitrumは合計64.35万ドル、OP Mainnetは合計4.94万ドルを支払っています。支払い金額が最も多いTaikoでさえ、240.79万ドルしか支払っていません。

これらの提出者は合計263.93個のBlobを提出し、平均して1つのBlobの料金は約2.27ドルです。しかし、これは現在のオンチェーンの総需要が不足している状況での料金データに基づいています。将来的にイーサリアムのオンチェーン活動の需要が大幅に増加し、ネットワークが混雑すれば、Blobの価格も上昇し、Layer2は自然にイーサリアムにより多くの料金を支払うことになるでしょう。その時、Blobがイーサリアムが譲渡した手数料収入の一部を補填できるかどうかは、さらに観察が必要です。

Layer2の需要の増加は、ロック量の変化にも反映されています。DefiLlamaの統計によれば、Blob導入後、イーサリアムのロック量は22.13%減少し、その減少幅を超えたのはBlastとOptimismのみです。TPSが最も増加したBaseのロック量は105.33%増加し、Blob料金の支払いで2位のLineaのロック量は414.02%増加しました。さらに、Arbitrumのロック量も19.13%減少しましたが、その減少幅はイーサリアムよりも小さいです。

03、イーサリアムのステーキング増加率が低下、TVLは増加もSolanaには及ばず

イーサリアムの移行後のもう一つの課題は、ステーキング額とロック額の間で安定した状態を達成し、イーサリアムのオンチェーン活動が安全に一定のレベルで維持されることを保証することです。ETHの価格とステーキング利率の相互変動が、このバランスを達成するための鍵となります。本質的には、これがETHに十分な流動性があるかどうか、十分な需要があるかどうかを決定し、これはETHが決済通貨となるための重要な要件です。もう一つの要件は、ETHが時間の経過とともにその価値を維持することです。これは、ETHの激しい変動や短期的な大幅な上昇が期待されないことを意味します。

決済通貨としての位置づけを受け入れる場合、イーサリアムが長期的に持続可能な高需要を持つことが期待され、ETHの長期的な安定した価値の増加を実現する必要があります。問題は、市場がこの長期的な期待に対して支払う意欲があるかどうかです。このような長期的な期待が不足すると、疑問が生じるのは自然なことです。

データが反映する需要側の状況を見ると、現在、イーサリアムのステーキング総額は3438.42万ETHであり、2年前から約150.18%増加しており、増加幅は明らかです。しかし、ステーキング額の増加率を見ると、月ごとの日平均増加率は低下傾向にあり、つまりステーキング総額の限界的な増加は緩やかです。9月の1日あたりの増加率は0.02%に低下し、今年の前9ヶ月の1日あたりの増加率は0.06%で、昨年の年間0.17%の1日あたりの増加率から0.1ポイント以上減少しています。

現在、累積ステーキング額が最も多い3つの主体はそれぞれLido、Coinbase、ether.fiであり、その中でLidoのステーキング額は975万ETHを超えています。今年に入ってから、ステーキング額が急速に増加しているのはRenzo、ether.fi、Everstakeであり、それぞれの増加率は7457%、3128%、2044%を超えています。

ステーキング総額が高位で緩やかに増加している一方で、イーサリアム上のDeFiのロック量は今年6月に679.01億ドルの短期高点に達し、現在は444.68億ドルで、今年に入ってから50.12%増加し、最近2年間で50.53%増加しています。つまり、今年のイーサリアムはアプリケーションレベルでの需要が回復しています。

しかし、Solanaと比較すると、イーサリアムの需要の増加は力不足に見えます。Solanaの現在のロック量は約47.81億ドルで、全体の規模はイーサリアムの約1/10です。しかし、今年のSolanaのロック量は242.20%増加し、最近2年間で267.89%増加しており、非常に迅速に発展しています。

簡単な静的分析を行うと、Solanaが今年の月平均増加率（今年の増加率 / 254日 × 30日）を維持した場合、9ヶ月後にはそのロック量が460億ドルを超えると予想されます。もしイーサリアムも今年の月平均増加率を維持した場合、12ヶ月後にはSolanaのロック量がイーサリアムを超えると予想されます。競争は、市場がイーサリアムの長期的な期待が実現できるかどうかを疑問視し始める一因かもしれません。