国盛証券：ビットコイン現物ETFの承認は何をもたらすのか？

出典：国盛証券

概要

ビットコイン現物ETFはビットコイン現物を基礎資産とし、伝統的な資本市場の投資家がビットコインを保有するためのコンプライアンス投資ツールです。現物ETFが米国で承認されるかどうかは、市場で最も注目されている焦点です。ビットコインETFは、投資家が実際の暗号通貨（または派生資産）を研究、購入、保管することなく、ビットコインおよび関連資産へのエクスポージャーを得ることを可能にします。コンプライアンス、費用、流動性、管理コストの面で、より広範な資本市場や投資家に非常に適しています。そのため、市場は米国SECがビットコイン現物ETFを早期に承認することを期待しています。

激しい価格変動はSECが慎重になる理由の一つであり、最近の現物ETF申請の最終期限は来年3月です。過去に、米国資本市場で提出されたビットコイン現物ETFは、SECによって何度も拒否されており、その理由は主にビットコイン市場の投資家保護が不十分であることです。10月16日、業界メディアCointelegraphがX（旧Twitter）で偽情報を発表し、ビットコイン価格が短期間で激しく変動し、約1億ドルの暗号通貨ポジションが1時間以内に清算されました。このような事例は暗号通貨市場では珍しくないため、SECの懸念も無理からぬものです。米国SECは、WisdomTree、Invesco Galaxy、Valkyrie、フィデリティ、VanEck、Bitwise、ブラックロックのビットコイン現物ETF申請に対する決議を相次いで延期しており、現在主要な11のビットコイン現物ETF申請の最新審査時期は10月中旬に集中し、最終期限は2024年3月です。ビットコイン現物ETFの米国市場での申請はピークに達しており、ビットコインの半減期は2024年4月末頃に予想されているため、今回の現物ETFの承認が業界で最も注目される焦点となっています。

金ETFの導入が金価格を押し上げたことを参考に、ビットコイン現物ETFには期待が寄せられています。金ETFの導入は金価格に積極的な影響を与え、これはビットコイン現物ETFにとっても良い示唆となります。注意すべきは、世界が金を認める理由は現物ETFによるものではなく、ビットコイン現物ETFが承認されれば、巨大な伝統的富の世界がビットコイン、さらにはWeb3.0の世界を認めることを意味し、両者の融合がさらに加速することになります。これは0から1へのプロセスであり、限界的な変化は金ETFの承認をはるかに超えます。もちろん、もう一つの違いは、ビットコインの総数は2100万枚に固定されているのに対し、金は新たな生産が続いていることです。ビットコイン現物ETFが米国で承認されれば、増量資金をもたらすことが期待されます。Galaxy Digitalの試算によれば、ビットコインが現物ETF承認の初年度に74%上昇することが予測されています（2023年9月30日のビットコイン価格26920ドルを起点とする）。長期的には、ビットコイン製品への潜在的な資金規模は1250億ドルから4500億ドルの間とされています。

情報面、基本面、資金面は来年「共振」する見込みです。ビットコイン誕生以来の三回の牛熊転換相場を振り返ると、ビットコインの半減期は常に上昇相場の起点区域にあり、これは情報面での「経験的好材料」です。また、各相場は業界の革新アプリケーションを基本面の支えとしており、もちろん、増量資金の注入が上昇相場の開始の基盤となります。現状を見てみると、情報面では2024年4月末に第四回半減期が予想されており、基本面ではRWA/意図などの革新が新たな業界アプリケーションの誕生を促進し、新たなアプリケーション革新が蓄積されています。資金面では、ビットコイン現物ETFが承認されれば、非常に大きな増量資金をもたらすことになります。

投資提案：算力マイニング株BTBT/DGHI/IREN/RIOT/MARA/BITF/CSLK/HIVE/WULF/BTCM/ARBK/BTOG/MIGI/BTDR、マイニング機器製造業者CAN、暗号通貨取引所Coinbase(COIN)、0863.HK；トークン保有株MSTRなどに注目することをお勧めします。

1. 核心的見解

ビットコイン現物ETFはビットコイン現物を基礎資産とし、伝統的な資本市場の投資家がビットコインを保有するためのコンプライアンス投資ツールです。過去10年間、ビットコイン現物ETFは米国市場で何度も否決されてきましたが、暗号通貨市場の成長と伝統的資本市場の暗号資産に対する認識の向上に伴い、他国市場ではすでにビットコイン現物ETFが存在し、米国市場にはいくつかのビットコイン先物ETF製品がありますが、現物ETFが米国で承認されるかどうかは依然として市場で最も注目される焦点です。

ビットコイン誕生以来の三回の牛熊転換相場を振り返ると、ビットコインの半減期は常に上昇相場の起点区域にあり、これは情報面での「経験的好材料」です。また、各相場は業界の革新アプリケーションを基本面の支えとしており、もちろん、増量資金の注入が上昇相場の開始の基盤となります。現状を見てみると、情報面では2024年4月末に第四回半減期が予想されており、基本面ではRWA/意図などの革新が新たな業界アプリケーションの誕生を促進し、新たなアプリケーション革新が蓄積されています。資金面では、ビットコイン現物ETFが承認されれば、非常に大きな増量資金をもたらすことになります。

2. ビットコイン現物ETF申請がピークに達する

2.1 ビットコイン現物ETFが重要な理由

ビットコイン現物ETFはビットコイン現物を基礎資産とし、伝統的な資本市場の投資家がビットコインを保有するためのコンプライアンス投資ツールです。ビットコイン現物ETFはビットコインを基盤資産とする上場投資信託であり、インデックス型ファンドです。ビットコインETFは、投資家が実際の暗号通貨（または派生資産）を研究、購入、保管することなく、ビットコインおよび関連資産へのエクスポージャーを得ることを可能にします。コンプライアンス、費用、流動性、管理コストの面で、より広範な資本市場や投資家に非常に適しています。

相対的に、ビットコイン先物ETFの基盤資産はビットコイン先物契約であり、ビットコイン先物ETFと現物ETFの核心的な違いは基盤資産にあります。価格変動の観点から見ると、現物ETFと先物ETFは非常に似ており、どちらもBTC価格を正確に追跡し、投資家がBTCエクスポージャーを得ることを目的としています。通常、先物ETFは費用が高く、先物契約の操作が関与するため、より複雑です。そのため、市場は米国SECがビットコイン現物ETFを早期に承認することを期待しています。

coinglassのデータによると、11月5日現在、主流の20の暗号通貨取引所のウォレットにおけるビットコイン残高は183.5万枚、40社の上場企業が保有するビットコインは約20.8万枚です。また、Galaxy Digitalの試算によれば、9月30日現在、ビットコイン投資製品（ETPやクローズドエンドファンドを含む）が保有するビットコインは合計84.2万枚です------11月5日現在のCoinbase（COIN）取引プラットフォームでのビットコイン価格3.52万ドルで計算すると、これらのビットコインの総価値は約296億ドルです。

現存するビットコイン投資製品には高額な費用、低流動性、追跡誤差などの問題があり、さらに重要なのは、これらの製品はより豊富な資金を持つ伝統的な投資者グループにとって、コンプライアンスや利便性の面で問題があることです。加えて、ビットコインを自ら管理することは、ウォレット/プライベートキーの管理、自主保管、税務申告などの行政的負担を伴います。したがって、ビットコイン現物ETFはより理想的な投資ツールとなるでしょう。

2.2 ビットコインETF申請の困難な道のり

BTC現物ETFは、2013年にウィンクルボス双子兄弟（キャメロンとタイラー）がBTC現物ETFを導入しようとしたことに遡ります。彼らは何度も申請を行いましたが、成功には至らず、現在もその計画は停滞しています。その当時、2013年のビットコインは初めての牛市のピークに達し、価格は1163ドルでした。今年の11月5日現在、ビットコイン価格は3.5万ドルを超えています。価格の上昇がもたらす魅力は、資本市場がビットコイン現物ETFに注目する最も直接的な要因です。そのため、その後多くの機関がビットコイン現物ETFの導入を試みました。

過去に、米国資本市場で提出されたビットコイン現物ETFは、SECによって何度も拒否されており、その理由は主にビットコイン市場の投資家保護が不十分であることです。現地時間の10月16日、業界メディアCointelegraphがX（旧Twitter）で、ブラックロックが申請したビットコイン現物ETF製品iSharesがSECの承認を得たと報じました。このニュースを受けて、ビットコインは27900ドルから30000ドルに急騰しましたが、偽情報であることが確認された後、27900ドル付近に戻りました。この結果、約1億ドルの暗号通貨ポジションが1時間以内に清算されました。このような事例は暗号通貨市場では珍しくないため、SECの懸念も無理からぬものです。

米国証券取引委員会（SEC）は、WisdomTree、Invesco Galaxy、Valkyrie、フィデリティ、VanEck、Bitwise、ブラックロックのビットコイン現物ETF申請に対する決議を相次いで延期しており、現在主要な11のビットコイン現物ETF申請の最新審査時期は10月中旬に集中し、最終期限は2024年3月です。ビットコイン現物ETFの米国市場での申請はピークに達しており、ビットコインの半減期は2024年4月末に予想されているため、今回の現物ETFの承認が業界で最も注目される焦点となっています。10年前と比較して、このビットコイン現物ETF申請機関にはブラックロックなどの伝統的な主流金融投資機関が含まれており、つまり、伝統的金融機関がビットコイン現物ETFに参入することがトレンドとなっており、もし承認されれば、暗号通貨投資の資金は伝統的金融資本が主となることが期待されます。これは過去とは異なる点です。

2.3 グレースケールのSEC勝訴が市場に自信をもたらす

ビットコイン現物ETFが承認される前に、グレースケール（Grayscale）のビットコインなどの暗号通貨信託は、伝統的金融市場で暗号通貨資産に投資するための代替製品でした。11月4日現在、グレースケールはBTC、ETH、暗号通貨大盤インデックスなど、さまざまな暗号通貨信託を提供しています。

GTBCのような製品では、投資家は二次市場でGTBC株を直接購入・取引できますが、クローズドファンドとして、現在明確な償還ルールはありません。長い間、GTBCは負プレミアムを維持しており、流動性問題を解決するために、グレースケールはGBTCをETFに転換しようとしました。2022年6月29日、SECはグレースケールのビットコイン信託（GTBC、Grayscale Bitcoin Trust）をETFに転換する申請を拒否しましたが、その後グレースケールが訴訟を起こし、2023年10月23日、ワシントンDC巡回控訴裁判所は最終的な判決を下し、SECにグレースケールのビットコイン現物ETF申請の拒否決定を取り消すよう命じました。SECがグレースケールの約170億ドルのGrayscaleビットコイン信託基金（GBTC）を現物ETFに転換することを拒否した決定は「恣意的かつ不安定」であるとされました。これは、SECがグレースケールのGBTCを現物ETFに転換する申請を再審査しなければならないことを意味します。当然、その結果は拒否される可能性もありますが、SECは新たに説得力のある理由を示さなければなりません。グレースケールはETFの重要性を示すために、公式ウェブサイトに訴訟ページを設け、SECとの訴訟をタイムライン形式で示しています。これは、グレースケールがビットコイン現物ETFに対する執念と決意を反映しています。

グレースケールが勝訴したからといってGBTCがすぐにETFに転換されるわけではありませんが、市場はビットコイン現物ETFがますます近づいていると考えており、この勝訴は市場に大きな自信を注入しました。この一連のニュースの影響を受けて、11月4日現在、グレースケールビットコイン信託の負プレミアム率は12.77%に縮小しています。

グレースケールの勝訴は、ビットコイン現物ETFの導入が法的に「ハードルがない」ことを示しており、これが市場に大きな自信をもたらしました。そのため、ビットコイン現物ETFの申請はピークに達し、市場の期待感も相当な熱気を帯びています。

3. 現存するビットコインETF市場はどのようなものか

3.1 ビットコイン現物ETFの状況

米国市場でビットコイン現物ETFの申請が順調ではないものの、実際には他のいくつかの国の資本市場が米国に先駆けてビットコイン現物ETFを承認しています。その中で、先頭に立つビットコイン現物ETFには以下のものがあります：

·Purpose Bitcoin ETF（BTCC）は2021年2月に導入され、トロント証券取引所（TSX）で取引されており、非常に人気があります；

·3 iQ CoinShares Bitcoin ETF（BTCQ）は、TSXで取引される別のビットコイン現物ETFです；

·QBTC 11 by QR Asset Management（QBTC 11）は、ラテンアメリカ初のビットコインETFで、2021年6月にブラジル証券取引所（BVMF）で導入されました。2023年11月4日現在、QBTC 11 ETFは727枚のビットコインを保有しています。

これらのビットコインETFは、ビットコイン現物価格の動向をよく追跡し、ETFを保有することでビットコインへのエクスポージャーを得ることができます。これらのETFは強い投資家需要を示しています。11月5日現在のCoinbase（COIN）取引プラットフォームでのビットコイン価格3.52万ドルで計算すると、ビットコインの時価総額は約7000億ドルであり、ETFの規模は明らかに大きな上昇余地があります。ビットコインETFはすでにカナダ、ブラジル、ヨーロッパなどの国や地域で取引されていますが、米国市場の現物ビットコインETFは依然として規制の障害に直面しており、最も期待される製品でもあります。

3.2 ビットコイン先物ETFはすでに先行している

ビットコインが暗号通貨市場を牽引する中で、暗号資産は徐々に伝統的金融投資機関の視野に入ってきました。2017年12月18日、世界最大の先物取引所の一つであるシカゴ・マーカンタイル取引所（CME）がビットコイン先物契約を導入しましたが、その8日前（2017年12月10日）にはシカゴ・オプション取引所（CBOE）が世界初の（伝統的金融市場の）ビットコイン先物契約を導入しました。

現在、米国で上場されているビットコイン現物ETFはありませんが、すでにいくつかのビットコイン先物ETFが米国で上場されています。11月4日現在、BITO、XBTF、BTF、BITS、DEFIの5つの主要なビットコイン先物ETFが管理する総資産は11.9億ドルに達しています。その中で、ProSharesが2021年10月に正式に発行したBITOは、統計範囲内で最大の先物ETFであり、総資産は10.8億ドルに達しています。次いで、VanEckとValkyrieが発行したXBTFとBTFの総規模はそれぞれ5866万ドルと3194万ドルです。

これらのビットコイン先物ETFが追跡する対象は通常、シカゴ商品取引所（CME）のビットコイン先物契約です。その中で、最大規模のBITOは唯一、すべてCME先物契約に配分された先物ETFであり、「ロールオーバー」先物契約の戦略を採用しています。その他の先物ETFは、CME先物契約に配分するだけでなく、一定割合の他の資産も配分しています。例えば、XBTFとBTFは米国国債を配分し、BITSは他の機関が発行したブロックチェーンETFを配分しています。

米国でビットコイン現物ETFが承認される前に、先物ETFは一部の投資機関のビットコイン関連資産への投資ニーズを満たしましたが、11.9億ドルの規模はビットコインの約7000億ドルの時価総額に比べて明らかに市場の需要を満たすには不十分です。したがって、現物ETFがこれほど市場で注目されるのです。

4. ビットコイン現物ETFは何をもたらすのか？

U.S. Global Investorsは、金ETFの導入経験をまとめた結果、2004年に金現物ETFを導入した後、流動性とプログラム取引が増加し、金価格が420%上昇したと考えています。金の経験は、現物ETFが実際に重要であることを示しており、これはビットコイン現物ETFの導入後の市場への影響に対する経験的な参考と示唆を提供します。したがって、ビットコイン現物ETFの導入は関連セクターの上昇スペースを開くことになると考えられます。

注意すべきは、世界が金を認める理由は現物ETFによるものではなく、ビットコイン現物ETFが承認されれば、巨大な伝統的富の世界がビットコイン、さらにはWeb3.0の世界を認めることを意味し、両者の融合がさらに加速することになります。これは0から1へのプロセスであり、限界的な変化は金ETFの承認をはるかに超えます。もちろん、もう一つの違いは、ビットコインの総数は2100万枚に固定されているのに対し、金は新たな生産が続いていることです。

ビットコイン現物ETFが米国で承認されれば、一定の増量資金をもたらすことが期待されます。2023年10月現在、米国の資産管理市場は、ブローカー（27.1兆ドル）、銀行（11.9兆ドル）、登録投資顧問（9.3兆ドル）が管理する資産の総額が48.3兆ドルに達しています。Galaxy Digitalの試算によれば、以下の結論が得られています：

·ビットコインは現物ETF承認の初年度に74%上昇することが予測されています（2023年9月30日のビットコイン価格26920ドルを起点とする）；

·長期的には、ビットコイン製品への潜在的な資金規模は1250億ドルから4500億ドルの間とされています。

ビットコイン誕生以来の三回の牛熊転換相場を振り返ると、ビットコインの半減期は常に相場が上昇に転じる起点区域にあり、これは情報面での「経験的好材料」です。また、各相場は業界の革新アプリケーション（ビットコイン競合の登場、イーサリアムのスマートコントラクトによる業界アプリケーションの初期探求、DeFi/メタバースなどの革新アプリケーションによる革新）を基本面の支えとしており、もちろん、増量資金の注入が上昇相場の開始の基盤となります。現状を見てみると：

·情報面：2024年4月末に第四回半減期が予想されています；

·基本面：RWA/意図などの革新が新たな業界アプリケーションの誕生を促進し、新たなアプリケーション革新が蓄積されています；

·資金面：ビットコイン現物ETFが承認されれば、非常に大きな増量資金をもたらすことになります。

したがって、私たちは、三者駆動モデルの観点から見ると、ビットコイン現物ETFが承認されれば、市場に積極的な要因をもたらすことが期待されると考えています。

SECが最終的な承認期限を示すにつれて、市場は今回の承認結果と具体的な意見により注目しています。Fox Businessの記者によると、SECはETF申請者との会議で現物ビットコインETFの承認に新たな条件を提示しており、ETFが現金で創設される必要があるとのことです。これは、米国資本市場におけるビットコイン現物ETFの進展を示しており、暗号通貨市場が最も注目しているテーマです。