Synthetix V3の深層：全面的にアップグレードされた機能モジュール、経済モデル、収益データの解明

著者：BitAns、Krypital Group

編集：Krypital Group

FTXの破産後、分散型デリバティブ取引所の取引量と注目度が著しく向上しました。近年、L2や各種Appchainのオープンソースアーキテクチャの改善により、Dexの信頼性と同時処理性能が大幅に向上しました。Dex PERPという分野は、ベアマーケットにおいて最も収益性の高い製品の一つとなっています。業界が分散化の程度を探求し続ける中で、この種の製品は間違いなく業界の今後の重要な一環となるでしょう。

現在、市場に存在する主流の分散型デリバティブの設計には、Dydxを代表とするオーダーブックモデルと、Snxを代表とするプールおよびボールトの2つのモデルがあります。現在のSnxは、2017年の資産合成プラットフォームから再構築され、モジュール化された流動性プロトコルにアップグレードされ、オンチェーン金融製品の汎用流動性層を目指しています。新しい機能と改善により、新たなビジネスの増加と評価が期待されています。本記事では、データとアプリケーションシナリオを用いてSnx V3を解読します。

目次：

I. Snx V2の既存機能メカニズムの解読

II. Snx V3の新機能モジュール

• A. 流動性即サービス
• B. 新しい債務プールと担保メカニズム
• C. Perps V2とPerps V3エンジン
• D. オラクル改善案、オラクル遅延アービトラージ対策
• E. クロスチェーン流動性案

III. 経済モデル+収益データ

I. Snx V2の運用メカニズム

V3をより良く理解するために、Snxの既存の設計と存在するさまざまな問題を簡単に振り返る必要があります。

Snxエコシステムには2種類のコアユーザーがいます：

1. ステイカー（Staker）： Snxをステークしてシステムのインフレ報酬とトレーダーの取引手数料を得るユーザー。

2. トレーダー（Trader）： Snxプロトコル内でアトミックスワップまたはPerps取引を行うユーザー。

合成資産の原理

安定コインをステークする原理は、担保資産を通じて米ドル等価のトークンを生成することです。同様に、ユーザーが資産を担保にし、オラクルの価格データを使用して株式、金などの資産価格の動向に連動したトークンを生成することも可能です。

Snxエコシステムには、米ドル価格に連動するsUSD、ビットコイン価格に連動するsBTC、イーサリアムの動向に連動するsETHなどがあります。これらは総称してSynths合成資産と呼ばれます。

システム全体の負債はsUSDを決済単位とします。Snx V2バージョンでは、ステイカーのみがSnxをステークすることでsUSDをミント生成できます。本質的には、Snxを担保にしてsUSDを借り出すことになります。したがって、ミントされたsUSDはユーザーとシステム全体の負債となります。

担保比率が400%以上（この比率は市場状況に応じてDAO投票で決定されます）に達すると、Snxのインフレ報酬と取引手数料報酬を得ることができます。もし担保比率が160%未満になり、12時間のバッファ時間内に追加担保Snxを補充しないか、sUSDの負債を返済して担保比率を400%以上に戻さない場合、ステイカーは清算のリスクに直面する可能性があります。担保を解除する必要がある場合、ステイカーはすべてのsUSD負債を返済すれば引き出すことができます。

アトミックスワップのプロセス

Snx合成資産間の取引は、スマートコントラクトを通じてあるトークンを破棄し、別のトークンをミントすることで完了します。したがって、tvlが満たされている限り、価格の遅延による変動を除いてスリッページは発生しません。

動的債務プールの原理

システム内のすべてのSynths資産の価値総量 = システムの総発行債務

もしトレーダーがsUSDを他のSynths資産、例えばsBTCに交換した場合、全体の債務の量は対応するSynthsの価格の変動に応じて増減します。したがって、システム全体の負債は固定されておらず、動的債務プールと呼ばれます。そして、システム全体の総債務はすべてのSnxの担保者によって比例的に共同で負担されます。したがって、sUSDのミントのみを行い、何の操作も行わないステイカーの負債も動的に変化します。

ケーススタディ：

システム内に甲と乙の二人しかいないと仮定します。彼らはそれぞれSnxをステークして100 sUSDをミントしました。現在のbtcの価格が100uであると仮定します。甲がsUSDを使ってsBTCを購入すると、Snxプロトコルは債務プール内の100 sUSDを破棄し、債務プールに新たに1つのsBTCを生成します。

もし乙が何の操作も行わなかった場合、上の図のように、ビットコインの価格が倍増した後、甲と乙の負債は150 sUSDに変わりますが、甲の資産価値は200 sUSD、乙の資産価値は依然として100 sUSDです。この時、甲はsBTCを売却して200 sUSDを得ることができ、150 sUSDだけでSnxを引き出すことができますが、乙は追加で50 sUSDを購入しなければ担保のSnxを引き出すことができません。

したがって、トレーダーが損失を被ると、その損失は全体の債務プールの総価値を減少させ、すべてのステイカーの平均負債レベルを低下させ、各ステイカーが比例的に利益を享受できるようになります。逆に、トレーダーが利益を上げると、プールの負債が増加します。各ステイカーは損失を分担することになり、自分のSnxを引き出すために追加でsUSDを購入する必要があります。

Snxは現物アトミックスワップと永続取引をサポートしています。プールの規模が十分に大きい場合、単一の取引がプールに与える影響は安定し、ステイカーは各取引の手数料を得ることができます。ケリーの公式に基づくと、長期的にはステイカーは利益を得ることができます。

しかし、システムがロングとショートのバランスを欠く場合、極端な状況や一方向の市場では、ステイカーが他の人が利益を上げて自分が損失を被る状況に直面する可能性があります。ステイカーのリスクをさらに低減するために、V3はシステムのデルタニュートラルを維持するためのさらなるメカニズムを提供します。

Snx V3がもたらすもの

流動性即サービス

2年間の再構築開発を経て、Synthetix v3は分散型金融の流動性層としての位置付けをアップグレードしました。Synthetix V3は今後数ヶ月で段階的にリリースされる予定で、計画の中で、V2の既存機能はV3の機能サブセットとなります。最終版がオンラインになると、開発者は新しいデリバティブ市場を開発する際に、Snx債務プールを直接統合して流動性を得ることができ、永続先物、現物、オプション、保険、奇異オプションなどのデリバティブ市場をゼロから構築する必要がなくなります。

現在のSnxエコシステム内の製品

Snxが提案するアプリケーションの例は以下の通りです：

2. 永続先物/オプション/構造的製品：永続先物、レバレッジポジションの取引をサポートし、ベーシス取引や資金利率アービトラージを含みます。

ケーススタディ：現在稼働中のKwenta、Polynomial取引所、GMXも実際にはSynthetix v3上に構築できます。

3. NFT-Fi貸出/永続契約：ユーザーはNFTの動向に連動した合成資産を借り入れることができ、またNFTの将来の価格を予測する永続契約の市場を作成できます。

例えば、nftperp.xyzはSynthetix v3上に構築できます。

4. 保険市場：ユーザーはさまざまなリスクの保険契約を購入し、プール内に担保を置き、スマートコントラクトによって管理されます。

例えば、Nexus MutualはSynthetix v3上に構築できます。

5. 予測市場/バイナリーオプション/スポーツ賭け：ユーザーはイベントの結果に基づいて賭けることができます。

ケーススタディ：選挙結果やスポーツイベント。現在Snxエコシステム内で稼働中のLyraとdhedge。

6. RWA市場：信頼できるオラクルと信頼できる実体検証があれば、アート作品、炭素クレジット、その他のオフチェーン資産の合成資産を開発し、チェーン上で取引市場を作成できます。

新しい債務プールと担保

前述のように、Snxのプールおよびボールトモデルでは、ステイカーは一時的にトレーダーの対抗者として機能する必要があり、ステイカーの債務プールの規模が流動性の上限を決定します。

現在、担保が単一であることは以下の問題を引き起こす可能性があります：

1. システムの最大未決済量がSnx自体の時価総額に制約され、トレーダーの流動性が制限される。
2. 異なる合成資産は、品種ごとに変動が異なる。ステイカーの収益とリスク報酬が一致しない可能性がある。
3. 極端な環境下では、潜在的なスパイラル清算の危険がある。

Kwentaから、Snx全体で現在保有されている総ポジションを見ることができます。OPとの協力によるインセンティブ活動の中で、BTC、ETHのショートポジションとロングポジションがシステムのキャパシティ上限に何度も近づいています。

上記の問題を解決するために、V3は以下の機能を導入しました：

a. 隔離債務プール

既存のSynthetix V2では、すべての取引が単一のSnx債務プールを通じて行われますが、異なる合成対象のボラティリティが異なり、リスクと収益率も異なります。この問題を解決するために（本記事ではオラクル遅延攻撃に対する部分で関連ケースを挙げます）、

Synthetix V3はSIP-302: Pools (V3)提案を通じて、ステイカーが自分のリスク嗜好に基づいてどの市場に流動性を提供するかを自ら決定できるようにしました。投票ガバナンスにより、各プールの担保タイプと上限を決定でき、リスクが発生しても小範囲に制限できます。また、Snxのステイカーに対して、より高いリスクを負ってより高い収益を得る機会を提供します。これにより、ステイカーは自分のエクスポージャーに対してより多くのコントロールを持つことができます。例えば、ETH、BTCといった主流資産にのみエクスポージャーを提供し、NFTのようなロングテール資産の市場債務プールには参加しないことを決定できます。

b. 多担保メカニズム

V3は汎用担保金庫システムを作成し、さまざまな担保タイプに対応できるようにしました。これは、$Snxの他に、SynthetixがSynthsの担保として他の資産をサポートし、Synths資産の市場規模を拡大することを意味します。

投票ガバナンスを通じて、現在のSnxの他にどの資産を担保としてサポートするかを決定します。例えば、ETHも担保として使用できるようにすることを投票で決定できます。関連する8つの提案SIP-302～310はすでに通過しています。

したがって、新しい資金プールと金庫システムには3つの主要な利点があります：

1. より良いリスク管理：資金プールは特定の市場に接続されているため、特定のエクスポージャーを持ちます。
2. より良いヘッジ能力：資金プールは特定の市場に接続されているため、正確なヘッジが可能です。
3. より広い担保範囲：ステイカーは資金プールに対して受け入れ可能な任意の資産を担保にすることができ、単一資産のリスクを解決します。

Perps V2とV3エンジン

PerpsはSnxが提供する債務プール流動性に基づく分散型永続エンジンです。

• Synthetix Perps V1のベータ版は2022年3月にリリースされ、取引インセンティブなしで5.2b +ドルの取引量を生み出し、ステイカーに1810万ドルの取引手数料を提供しました。

• Synthetix Perps V2は2022年12月に導入され、現在使用されているバージョンで、手数料を削減し、スケーラビリティと資金効率を向上させます。逐次証拠金。
• Synthetix Perps V3は今年の第4四半期にリリース予定で、Synthetix Perps V2のすべての機能に加え、全証拠金、新しいリスク管理機能をサポートし、市場の偏差を排除することを目的としています。これには、価格影響措置や動的資金利率が含まれます。

創設者Kain Warwickは、Synthetixの目標は今年の第4四半期にPerps V3バージョンとその新しい分散型永続契約取引所のフロントエンドInfinexをリリースすることだと述べています。

チームは、Infinexがユーザーが分散型永続契約取引を簡単に行えるようにすることに焦点を当てていると述べています。他の分散型取引所と比較して、ユーザー体験を向上させ、現在のDEXが各取引のために署名する必要がある煩雑なプロセスを排除することを目指しています。

デルタニュートラルの維持

Perps V2は効果的に買い手と売り手をマッチングし、Snxのステイカーは一時的な対抗者として機能し、資産リスクを一時的に負担します。インセンティブは、トレーダーに市場を中立に保つように報酬を与えます。

Synthetixは資金費用とディスカウント/プレミアム価格設定機能を通じて、市場内のロングとショートの未決済契約をバランスさせるようにインセンティブを与えます。取引が集中している側は資金費用を支払い、もう一方は資金費用を受け取ります。

中央集権取引プラットフォームでは、資金費用は通常8時間ごとに請求されますが、Synthetix内の資金費用はポジションの継続に応じてリアルタイムで請求されます。同様に、ロングショート比率を偏らせる取引はプレミアムを請求され、ロングショートをバランスさせる取引はディスカウントを受け取ります。このメカニズムは、アービトラージトレーダーが偏差が発生した際に積極的にアービトラージを行うことを促し、LPの一方向市場でのリスクを低減します。

オラクル改善案

オラクル遅延アービトラージ対策

オラクル遅延アービトラージは、以前のDexプラットフォームが中央集権取引所と競争できなかった主な理由です。

以前のSynthetixバージョンでは、SynthはChainlinkのオラクルに依存して価格を提供していましたが、オラクルの価格はチェーン上での更新が現物市場の価格変動に遅れ、先行取引の可能性が存在しました。そして、Synthがスリッページなしの取引を行う背景の中で、Snxのステイカーはそのために大きな損失を被る可能性があります。例えば、あるユーザーがETHの価格が短期間で1000ドルから1010ドルに上昇したのを観察し、その時Chainlinkが提示した価格が1000ドルであれば、そのユーザーはSynthetixで1000ドルの価格でsUSDをsETHに交換できます。オラクルの価格が更新された後、手数料を考慮しない場合、各sETHで10ドルの利益を得ることができ、そのユーザーの利益はSnxのステイカーが先行取引で被った損失から来るものです。

補足ケーススタディ：Snxの最大競合であるGMXが現在採用している戦略

資料出典：CapitalismLab

Snxは現在、オラクル管理メカニズムを提供しています：市場の創造者は複数のオラクルソリューションから選択し、カスタムアグリゲーションを設定することで、インテグレーターが市場に動力を提供するオラクルに対してより多くのコントロールを持つことができます。オラクル管理者は新しい市場と資産をサポートするための新しい機会を提供します。

例：Chainlink、Pyth、Uniswapの時間加重平均価格（TWAP）に基づいて現物ビットコインの最低価格を選択します。

Synthetix（Snx）は、オラクル遅延アービトラージ問題を解決するために2つの案を探求しています。

1. ハインドサイトオラクル案：SynthetixがPythチームと協力して提案した解決策。この案は非同期取引、遅延時間の設定を通じてオラクル遅延アービトラージの可能性を低下させます。これにより、DeFiプラットフォームの取引コストを低下させ、競争力を高めるのに役立ちます。
2. Chainlinkの 低遅延 データソース：ChainlinkチームがSynthetixに提供する別の解決策。この案は低遅延のデータソースを提供し、オラクル遅延アービトラージの機会を減少させることを目的としています。この案は、取引を完了するために第三者の実行者（キーパー）に依存しないため、取引コストを低下させ、データ供給者のデータプライバシーを保護する点で、ハインドサイトオラクル案よりも優れています。

PythとSnxの協力紹介：

https://www.youtube.com/watch?v=UAFR4c4-DPk&ab_channel=PythNetwork

オフチェーンオラクルは競争力のある料金で迅速なオンチェーン価格を実現します。取引コストを大幅に削減する上で重要な役割を果たしています。オラクル遅延 アービトラージ 問題を解決したため、現在Synthetixの主要通貨ペアの取引コストは千分の2から千分の6の間で、BinanceのプレミアVIPユーザーと同等です。

クロスチェーン案

テレポーター - ステーブルコイン向け

SIP-311提案はテレポーターの概念を提案しました。テレポーターがオンラインになると、あるチェーンでnewUSDを燃焼させ、クロスチェーンメッセージを伝送し、別のチェーンでnewUSDをミントすることができます。

• これは、newUSDステーブルコインがSynthetixが展開されている任意のチェーンで使用でき、クロスチェーンブリッジや転送スリッページが不要であることを意味します。
• 流動性層がすべてのチェーン間で担保を共有できるようになります。
• 検証時間を挑戦することなく、チェーン間で迅速に移動でき、L2からL1に戻ることも可能です。

クロスチェーン流動性プール

債務プール向け

• SIP-312提案により、すべてのチェーン上の市場とマイニングプールがすべてのチェーン上の組み合わせ担保の現在の状態にアクセスできるようになります。
• これは、Perps市場が新しいチェーンに迅速に展開でき、OptimismとEthereumメインネット上の既存の債務プールの担保を利用できることを意味します。

前述のように、テレポーターとクロスチェーン流動性プールを通じて、Synthetixの流動性層は任意のEVMチェーンに拡張でき、新しいチェーンが展開されると、他のチェーンの流動性サポートを直接受けることができます。

経済モデル+収益データ

Synthetixプロトコルの収入は、いくつかの異なるチャネルから得られます。主に永続契約と合成資産交換の手数料、永続契約とSnxの清算手数料、合成資産のミント/バーンプロセス中の手数料です。プロトコルのすべての収入は、インテグレーターとSnxのステイカーに分配されます。

インテグレーターの収益分配

KwentaのようなSnxプロトコルに接続された製品はインテグレーターと呼ばれます。Snxは取引量に応じて一定の割合の手数料を報酬として支払い、Snxで支払います：最初の100万ドルの手数料の10%、100万ドルから500万ドルの手数料は7.5%、500万ドルを超える手数料は5%です。インテグレーターはこれらの手数料をどのように使用するか自由に決定できます。例えば、自身のプラットフォームトークンに価値を与えることができます。

Snx開発チームはもはやフロントエンドを運営せず、具体的なビジネスをインテグレーターに委ね、インテグレーターに対するインセンティブプランを採用することで、ネットワーク効果を高め、より多くの製品に統合され、重要なDeFiコンポーネントとなることが期待されます。

ユーザー成長状況

本記事が7月23日に発表された時点でのデータ。Synthetixの現在のTVL、毎月の取引量および手数料収入は競合のGMXと同等ですが、毎日および毎月のアクティブユーザー総数はGMXやdydxよりも遥かに少ないです。

PerpV2取引量

Synthetix Perpsは今年Optimismチェーンの流動性インセンティブプログラムを獲得し、Synthetix Perpsの取引ユーザーはOPエアドロップ報酬を得ることになります。

OPインセンティブは4月19日に開始され、現在のインセンティブのOPは約80％の手数料をカバーできる見込みです。

Messariのデータによると、Perpsは補助金インセンティブにより取引量に強い推進力をもたらしました。ユーザーの取引回数と取引量データは急速に増加しています。

オンチェーンインタラクションアドレス数のトレンドに基づくと、取引量の数字が増加しているにもかかわらず、ユーザー数は顕著に増加していません。これは、最大の取引量の増加が既存のユーザーの取引の増加によるものであることを意味します。

OPの報酬プログラムは9月13日まで続くため、第3四半期以降の保持率を理解するのが容易になります。

取引ユーザーデータトレンド

データ出典：

https://dune.com/queries/452148/859385?1+Project+Namet6c1ea=Synthetix&4+End+Dated83555=2023-06-28+00%3A00%3A00

PE レベル

取引量の上昇は収入の増加をもたらし、ステイカーの収益が上昇し、SnxのPEは牛市の50Xからより合理的な10x - 15xの範囲に戻りました。

ステイカーの毎週の手数料収益データ

データ出典：

https://dune.com/synthetix_community/fee-burn

新しいトークンモデルの探求

Snxは現在全流通状態で、現在毎年約5%のインフレ報酬がSnxのステイカーに提供されています。

2022年8月、Synthetixの創設者Kain Warwickは提案SIP-276を発表し、Snxの発行量を3億枚に設定し、その数字に達した後は増発を停止することを提案しました。しかし、この提案はまだ通過していません。

今年6月、KainはSynthetix V3に新しいSnxステイキングモジュールを実装することを提案しました。このモジュールは、全体のステイキングプロセスを簡素化し、ユーザーはSnxを預け入れるだけで市場リスクに直面することなく、ヘッジの必要も考慮する必要がなくなります。最初は財務委員会がこのステーキングプールを資金提供しますが、将来的にはSynthetixの一部のプロトコル手数料がこのステーキングプールに分配される可能性もあります。Kainは、このより簡単なステイキング方法がより多くの新しいユーザーをSynthetix V3システムに引き込むことを目的としていると強調しています。現在、この提案は議論中であり、Snxのステイキング率をさらに向上させることが期待されています。

まとめ

長期的には分散型デリバティブ取引の分野には大きな可能性があります。Snx V3の導入はSynthetixプロトコルにとって重要なマイルストーンであり、多くの新しい機能と改善をもたらしました。これらの改善はプロトコルの資金効率と安全性を向上させ、流動性の上限を解放し、ユーザー体験を向上させ、より多くのユーザーがSynthetixプロトコルに参加することを促進します。V3が全機能をオンラインにした後、新たなビジネスの増加と評価が期待され、より多くの製品に統合され、重要なDeFiコンポーネントとなることが見込まれます。

しかし、現段階では新ユーザーの成長が緩やかであり、V3のすべての機能がオンラインになるまでの開発サイクルは未確定です。新しいトークンモデルの下でのSNXのステイキング収益状況と第3四半期以降の保持率は、SNX保有者にとって短期的に重要な評価指標となるでしょう。