DeFiオプションプール（DOV）とそのエコシステムの詳細：金融の大衆化への道

著者：@j_mokwh、@Web3Geee、Treehouse

翻訳：北辰、チェーン茶館

DOVの概要

DeFiユーザーはyield farmingを知っています。結局のところ、DeFi Summerの初期には、ほとんどのマイニングにロックアップ期間がなかったため、利回りは直接二桁から始まり、さらにはポンジスキームのような天文学的な数字にまで上昇しました。

しかし、最初の高い利回りはすぐに消えました。なぜなら、DeFiプロトコルは主にユーザーを引き付けるために補助金を提供していたからです。「ユーザー利用率」という名のもとにDeFiプロトコルが模倣し始めたとき、私たちはすでに多くのプロジェクトが持ちこたえられずに次々と撤退していくのを見ました。

この過程で、確かに多くのユーザーが短期的な利益を得ましたが、市場全体の資金が枯渇したとき、最後の波のユーザーがそのツケを払うことになるのは必然です。

この持続不可能なリターンは、人々がオプションのボラティリティを利用して利益を得ることを促します。

オプションはTradFi市場において不可欠な部分であり、投資家が方向性の見解を表現し、ボラティリティから利益を得るために使用されます。そのため、レゴブロックのように多くの構造化製品が形成されました。これらのツールが適切に実施されれば、単純な購入と保有を超えた卓越したリスク調整資本リターンを提供できます。

さらに、オプションはTradFiにおける重要な収益源となっており、特に株式/外国為替の分野では、現物を保有する投資家がオプションを購入して資産をヘッジします。

したがって、暗号通貨およびDeFiがさらに発展するためには、流動性オプション市場が不可欠です。なぜなら、それは現物価格の変動とは異なる次元を開くからです。

とはいえ、オプション戦略は非常に複雑であり、すべての人が時間や知識を持ってこれらの戦略をタイムリーに実行できるわけではありません。したがって、私たちはDeFiオプションボールト（DOV）が必要です。

DOVはユーザーに、資金を簡単に事前定義されたオプション戦略に預け入れて利益を得る方法を提供します。

DOVが作成される前は、適格投資家のみがOTC取引を通じてオプション戦略を実行するか、Opynなどのオプション取引所で自ら実行することができましたが、DOVは投資家が資産を金庫に預け入れるだけで、金庫が投資家を代表して利益を生む戦略を実行することを可能にしました。

2021年第4四半期以降のDOVとDeFi市場の成長率

2021年第1四半期、DOVの成長速度はDeFi市場全体とほぼ同じでしたが、2021年12月にはDOVが爆発的に成長し、TVLは3か月で3倍になりました。2022年初頭に熊市に突入しましたが、それでも耐久性を示しました。

DOVが最近人気を博し、DeFi分野に引き続き登場する理由はいくつかあります。

まず、DOVは基礎資産のボラティリティを貨幣化することで利益を生むことができます。暗号オプションは重要な収益源であり、暗黙のボラティリティは実際のボラティリティよりも高いことが多く、これを分散リスクプレミアムとも呼びます。

次に、DOVはDeFi上で非線形ツールのスケーラブルな取引を可能にします。

中央集権型取引所が提供するオプションは、リミットオーダーブックモデルであり、流動性が異なる価格帯に分散されることを意味しますが、DOVはオプションの流動性を特定の期限の特定または一連の行使価格に集中させ、流動性を大幅に向上させます。流動性の改善は、CeFiにおいても必然的に波及します。

この記事では、DOVの複雑さを探求し、さまざまなタイプのDOVを評価し、将来の展望を提供します。

DOVの内部動作

最も一般的なDOV製品が実施する戦略は、カバードコールオプションとキャッシュ担保プットオプションです。

カバードコールオプション戦略は、現在の市場価格よりも高い行使価格でコールオプションを売却し、得られたオプション料を金庫に返還するというもので、これが預金者の利益となります。

キャッシュ担保プットオプションもほぼ同様ですが、方向が逆です。

金庫はトレーダーに開放されており、彼らは参加したい戦略に応じて資産を預け入れることができます。一般的には、ボラティリティ資産をカバードコール金庫に預け入れ、ステーブルコインをプット金庫に預け入れます。その後、金庫は毎週オプションを発行し、指定された日付と時間に市場参加者にオークションを行います。

異なるDOV製品は、認可された参加者にオプションを鋳造して販売するための独自のメカニズムを持っていますが、全体としてはバックテストの結果に基づいてオプションパラメータ（行使価格や期限など）を決定し、預金者に最高のリスク調整資本リターンをもたらします。

オークションが完了すると、金庫はオプション料を受け取り、期限が来たときに預金者は預金を引き出すか、次回のオークションに参加するために金庫に残すことができます。

戦略のパフォーマンスが異なるため、金庫内の残高は前の週よりも高くなることもあれば低くなることもあります。

既存のDOVプロトコル

多くの既存のDOVプロトコルは、さまざまなブロックチェーンに展開されており、同じ目標を持っています：投資家に利益を生むことです。

それらのほとんどは、カバードコールオプションまたはキャッシュ担保プットオプションという類似の戦略を持っていますが、異なる実行メカニズム、ミクロ戦略、追加の利回りカバレッジにより、DOVプロトコル間の能力は異なります。

Ribbon Finance

Ribbon FinanceはDOV分野の先駆者であり、ユーザーがDeFi向けの暗号構造化製品にアクセスできるようにします。

Ribbon Financeのフラッグシップ製品であるTheta Vaultは、ユーザーがさまざまなオプション戦略を通じて資産を預け入れ、利益を得ることを可能にします。現在、5種類の異なるトークンを対象とした11の異なる金庫を提供しており、プットオプションとカバードコール戦略に対応しています。

Ribbon Financeは2021年4月にローンチされて以来、金庫は3800万ドル以上の収益を生み出し、TVLのピークは3億ドルを超えました。Dragonfly Capital、Nascent、Coinbase Venturesなどの機関がシードラウンドの資金調達に参加しました。

StakeDAO

StakeDAOは最初はYearn Financeに似た収益アグリゲーターでしたが、その後、アービトラージ金庫、ステーキング・アズ・ア・サービス、DOVなどの他の収益製品に拡張されました。

2021年8月19日に最初のオプション金庫を立ち上げ、BTCとETHを中心にした3つの主要な金庫を持ち、Ribbonと同様の操作を行い、Opynをオプション市場として使用してオプションを引き受けています。

StakeDAOのユニークな点は、StakeDAOオプション金庫に預け入れた資産がすぐにプラットフォームのパッシブ収益金庫に移され、得られたオプションプレミアムの上に追加の収益を生むことです。StakeDAOはまた、ユーザーがオプション金庫から受け取ったLPトークンをステーキングしてSDTトークンを獲得できるようにし、収益を向上させます。

Ribbonがアクティブファンド管理手数料モデルに移行した一方で、StakeDAOは資産や利益に対してプラットフォーム手数料をゼロにし、0.50%の引き出し手数料を徴収しています。

StakeDAOは最近、Curveエコシステムの構築に積極的に取り組んでおり、Curveに基づくさまざまな資産と戦略をサポートしています。

Thetanuts

Thetanutsは、日常の投資家向けに設計されたクロスチェーン構造化製品プロトコルであり、収益獲得プロセスを根本的に簡素化し、オプションエクスポージャーを提供します。

Thetanutsは2021年12月にローンチされ、Ethereum、Avalanche、BNBChain、Polygon、Fantom、Aurora、Bobaなどのチェーンで利用可能です。新しいチェーンを積極的に展開することで、2400万ドル以上のTVLを獲得しました。

Thetanutsは金庫に手数料を課さず、オフチェーンオークションを通じてQCP CapitalやParadigmなどのオプション取引会社にオークションを行い、オンチェーン担保の可用性に制約されない差別化されたオプションを提供しています。

Thetanutsは最近、Three Arrows Capital、Deribit、QCP Capital、Jump Cryptoが主導する1800万ドルのシードラウンド資金調達を完了しました。

ThetanutsはStronghold戦略を通じて他のDOVプロトコルから際立っています。

Strongholdは、複数のThetanuts基本金庫を集約して、金庫を構成する按比例公正価値を表すインデックストークンを作成します。トークンをStrongholdインデックストークンに交換することで、投資家は実質的にプロトコルがバックテストと定期的な調整パラメータに基づいて最適化した戦略プールに投資していることになります。これはボラティリティリスクプレミアムを収穫するヘッジファンドに似ていますが、オンチェーンで手数料はかかりません。

Friktion

Friktionは現在、Solanaネットワーク上のDeFiポートフォリオ管理製品プロトコルであり、DAO、個人、伝統的な機関にリスク調整後の収益生成戦略を提供します。

Friktionのネイティブポートフォリオ戦略「Volts」は、「Vaults」という言葉の解釈であり、投資家がデリバティブアービトラージとボラティリティ戦略を通じて収益を得ることを可能にします。

Friktionは2021年12月にローンチされ、220億ドルの取引量を記録し、35種類の資産をカバーするDeFi最大のオプション市場を提供しています。

FriktionはInertia（ユーロ現金決済のオプション）とEntropy（奇異デリバティブDEX）を使用して、彼らのオンチェーン決済を行っています。さらに、Friktionはすべてのユーザーのために、各金庫のパフォーマンスとそれぞれの戦略を分析するための機関分析プラットフォームを構築しました。

Friktionは昨年12月にJump CryptoやDeFiance Capitalなどから550万ドルを調達し、Solana最大の構造化製品プロトコルに成長しました。

Friktionの製品範囲は、収益を生む金庫から全体のポートフォリオ管理サービスに拡大し、リスク管理製品に重点を置いています。たとえば、Volt#05は資金プール提供者が無常損失をヘッジしながら高い収益機会の恩恵を受けるのを助けます。Friktionはまた、彼らのシステムを通じて自動的にデルタヘッジを行うデルタ中立戦略や、デルタ付きのカバードコールオプションとプットオプションなどの方向性戦略を提供しています。

Katana

2021年のSolana IGNITIONハッカソンで勝利した後、Katanaは2021年12月に正式に立ち上げられました。14の異なる金庫を成功裏に構築し、Friktionに似た資産をサポートしています。

Katana金庫の鋳造所はZetaでアウトオブザマネーオプションをトークン化し、競争的な見積もりリクエスト（RFQ）オークションプロセスを通じてマーケットメーカーに販売します。KatanaのTVLは現在1100万ドルです。

最近、KatanaはFrameworkが主導する500万ドルのシードラウンド資金調達を発表し、プロトコルのスケールを拡大し、DeFiにおける事実上の収益生成レイヤーになることを目指しています。

DOV周辺の潜在的な問題

DOVはyield farmingを根本的に変え、構造化製品を一般に開放する可能性がありますが、潜在的な欠点もあります。TradFiの株式空間におけるDOVとシステマティックなボラティリティの売却戦略は、互いに類似している可能性があります。後者は、特に2016年から2018年の長期にわたる低ボラティリティの後にオプション売り手のいくつかの爆発を目撃しました。この間、参加者が過度に集中した市場は同じボラティリティ売却戦略を採用しました。DOV空間が拡大するにつれて、同様の問題に直面する可能性があります。それに加えて、資本効率の低下と先行運営の問題は、DOVがより多くのTVLを引き付ける前に解決すべき次の障害となる可能性があります。

資本効率の低下

現代金融の盛況期以来、ボラティリティの売却は長い道のりを歩んできましたが、かなりの崩壊も経験しました。幸運なことに、今日のほとんどの分散型オプション金庫は完全に担保を必要とします。

たとえば、ETHコール金庫は、投資家が対象のETHを金庫に預け入れ、預けた担保の名目金額よりも低い価格でオプションを売却することを要求します。これは、裸売りを防ぎ、投資家がこの戦略をレバレッジなしで使用している場合に損失が彼らの保有を超えないようにするためです。しかし、安全性を高める代償は低いリターンです。

オプションを直接売却するのと比較して、DOVは保有者が満期前にポジションをクローズすることを許可しません。これは、投資家が満期前に利益を得たい場合、ヘッジ取引を行う必要があることを意味します。

デルタエクスポージャーを気にしない小口投資家にとって、ロックされたETHは機会コストとなります。なぜなら、それは他の場所で収益を生む可能性があるからです。

DOVの資本効率の低下問題を解決するための改善が進行中であり、最終的には資本効率と投資家保護の間で良好なバランスを取る必要があります。

たとえば、Ribbon Financeはオプション金庫に必要な担保を減らすことを検討しています。また、Ribbon FinanceはLido FinanceのLiquid Staking機能と統合しており、金庫の預金者がETHステーキング報酬とオプション料を同時に得ることを可能にしています。

DOVの先行運営

他の資産と同様に、オプション価格は需給によって決まります。オプション価格設定の重要な要素の1つは、暗黙のボラティリティです。オプションはボラティリティ製品であり、対象資産の特定のリターン分布を示します。簡単に言えば、暗黙のボラティリティが高ければ、オプション価格は高くなり、その逆もまた然りです。

これは、現在ほとんどのDOVが直面している問題です。つまり、毎週同じ満期時間と同じ目標デルタのプラットフォームで1億ドル以上のオプションが売却されると、何が起こるでしょうか？結果として、暗黙のボラティリティが圧縮され、利回りが抑制され、機会主義的な先行者がさらに利回りを押し下げます。

現在、ほとんどのDOVオークションは金曜日に行われています。なぜなら、マーケットメーカーがリスクを週末に移転できるからです。Deribitが管理する各周期オプションも金曜日に満期を迎えるため、マーケットメーカーはDOVの流動性に簡単に対応できます。しかし、これにより、賢いボラティリティトレーダーがDOVオークションの前に先行取引を行うことができ、金庫保有者の利回りが低下します。

金庫の預金者の利益のために、一部のプロトコルは時間を変更しようとしています。たとえば、Friktionプロトコルは、オークションの実行時間を一日中に調整し、ボラティリティ市場のダイナミクスを利用して、ユーザーにより高いリスク調整後のリターンを提供します。それに加えて、Ribbon Financeは最初の分散型で、非マーケットメーカーに入札を開放した企業です。

しかし、現在の努力は需給の不均衡を効果的に解決していません。なぜなら、買い手は満期前にオプションを解除できないため、別の中央集権型取引所で追加の担保を提供してポジションをクローズする必要があるからです。

過度の集中とパフォーマンスの低下

ますます多くの投資家がオプション販売戦略に流入するにつれて、2つのことが起こります。

オプション売り手がDOVオークションの前後の特定の時間間隔で買い手を上回り、その結果、売却したオプションから得られるプレミアムが低下します。これはTradFiの分野で明らかであり、DOVも例外ではありません。

まず、大多数のDOV参加者は未熟な小口投資家であり、価格に対して敏感ではなく、主に収益を求めています。

次に、プロトコル設計者はDOVのために金庫保有者が手間をかけずにオプションを販売できる方法を一度で設計しようとしています。これらのダイナミクスは、たとえ市場条件がボラティリティ売却のリスク調整後のリターンが悪いことを示していても、金庫保有者が無差別にシステマティックにボラティリティを売却することをさらに押し下げる可能性があります。

TradFiの分野に戻ると、オプション売却戦略の大量流入が分散リスクプレミアムの低下を引き起こし、オプション売り手はレバレッジを使って売却量を増やすか、より攻撃的な行使価格を選択してリターン基準を満たそうとします。これにより、負のガンマとベガリスクが蓄積されます。したがって、市場がいずれかの方向に急激に変動すると、オプション売り手のパフォーマンスは悪化します。

ボラティリティの売却は、全体の現物市場にも二次的な影響を及ぼす可能性があります。暗号オプション市場は現在、全暗号市場の1%未満を占めています。この割合が増加すれば、市場構造が変化し、オプション市場により大きな影響力を与える可能性があります。

暗号通貨におけるオプション取引がますます普及するにつれて、これらの市場を作り出すトレーダーは、ガンマリスクをより多く引き受けるため、より頻繁にヘッジを行うことになります。

投資家は、オプション金庫を使用して投資する際に負うリスクを認識する必要があります。カバードコールオプションの場合、全体の担保には制限があります。なぜなら、オプションがインザマネーで行使されると、そのドル価値は依然として増加するからです。しかし、プットオプションを売却することは危険な試みであり、オプションがインザマネーで満期を迎えると、その価値は下がります。

DOVの未来

前のセクションで警告の物語が述べられましたが、私たちはDOVが一般に収益を提供し、オプションを民主化することでDeFiの風景を根本的に変えると信じています。以下は、DOVがここからどのように進展すべきかについての私たちの見解です。

革新、革新、そしてさらなる革新

DOVがまだ初期段階にあるという事実は、最もエキサイティングな側面かもしれません。

DOVは現在、カバードコールオプションとプットオプションのみを提供していますが、オプションの用途は非常に広範であり、投資家が具体的な見解を表現することを可能にします。したがって、将来的には投資家に魅力的なリターンを提供する新しい戦略、たとえばバタフライスプレッドを提供する可能性があります。また、DOVは金庫保有者に実物決済を研究することもできます（オプションが行使された場合、彼らは別の取引所で対象物を売買する必要がありません）。

プロトコル開発者は、この分野での製品を拡張するだけでなく、実行方法の改善も検討できます。実行は週の任意の日に行われる可能性があり、一日だけに集中する必要はありません。

たとえば、Ribbon Financeは最近、計画中のV3アップグレードを発表し、ランダムな時間とサイズでのオークション実行を可能にします。

Paradigmは機関向けの暗号流動性ネットワークであり、最近、複数のDOVプロトコルと協力して、トレーダーと投資家のオンデマンド流動性を改善し、彼らのオプションの満期日、リスク状況、決済の好みに応じたエクスポージャーを調整しています。この協力により、DOVオークション全体で流動性が大幅に向上し、すべての関係者により多くの利益をもたらすでしょう。

最後に、DOVは金庫ポジションをトークン化することを検討し、資本効率の低下問題を解決することができます。たとえば、Thetanutsは金庫をトークン化されたポジションに変換し、ユーザーが事前に入出金できるようにする予定です。トークンの価値は金庫のオプション価格を反映します。

自己規律と小売教育

通常のスマートコントラクトやプロトコルリスクに加えて、オプションに初めて関与する投資家にとっては、いくつかのリスクが馴染みがないかもしれません。

学ぶための多くの道があります。たとえば、DeribitやGenesisVolatilityは、初心者から専門家まで役立つオプションコンテンツを発信しています。最近、Katanaは投資家に基本的なオプション知識を提供することを目的とした教育プログラム「Katana Dojo」を発表しました。

投資家は利回りだけに注目すべきではなく、行使価格、期限、オプションがインザマネーで満期を迎えた場合に行使されることを望むかどうかを考慮すべきです。投資家はまた、これらの金庫の管理とパフォーマンス手数料を理解する必要があります。

投資家は単にシステマティックに売却するのではなく、現在のボラティリティ環境を理解する必要があります。たとえば、ヘッジ環境では、実際のボラティリティが暗黙のボラティリティを上回る可能性があり、投資家はボラティリティ売却戦略を実施する前に慎重であるべきです。

投資家はボラティリティを売却するために混合アプローチを取ることを強くお勧めします。もし彼らが自分が負うリスクが十分に補償されていないと考えるなら、その週は参加しないことを選択できます。

再度、Ribbon Finance V3は「一時停止」機能を提供し、投資家が金庫から資金を引き出すことなくユーザー体験を改善できるようにします。教育と自己規制は投資家を保護するための鍵です。

結論

オプション取引は伝統的な金融においてより成熟した投資家のために留保されていますが、DOVはすべてのタイプの投資家に利用可能であり、金融の民主化に向けた重要な一歩を示しています。

DOVには広範な展望があります。