Dragonfly パートナー：アメリカ SEC の規制措置が暗号通貨市場にどのように影響するか？

この記事はChainNewsに掲載され、著者はLindsay X. Lin、ブロックチェーン投資ファンドDragonfly Capitalのパートナー兼法務責任者、翻訳はPerry Wangです。

2018年1月4日、アメリカテキサス州証券委員会は禁止命令を発出し、BitConnectの貸付およびステーキングプロジェクトを中止し、同社の初のトークン発行（ICO）を終了させ、BitConnectトークン（「BCC」）の取引を停止するよう求めました。規制当局は、BitConnectの製品が無許可かつ未登録の証券製品であると主張しました。

このニュースに関するツイートを読んだとき、私はCoinMarketCapを開きました。BCCは市場で暴落するだろうと思いました。結局、これはBitConnectがポンジスキームとして悪名高いとされることを意味します。理論的には、テキサス州証券委員会の権限は州内に限られていますが、この動きは明らかに他の規制機関の監視と執行の扉を開くことになります。

そのニュースから数時間が経過しましたが、BCCの価格は4％未満の下落にとどまりました。

当時、BCCの価格は3日間相対的に安定していましたが、その後ゆっくりと下落し始めました。1月9日、ノースカロライナ州証券委員会も禁止命令を出しました。その日の真夜中、BCCは1月3日の価格に比べて20％下落し、徐々に下降傾向が続きました。最終的に1月16日には、価格が80％以上暴落し、200ドルから30ドルに急落しました。BitConnectはこれらの禁止命令を受けて、事業を閉鎖すると発表しました。

もしテキサス州の禁止命令後にBCCを即座にショートする簡単な方法があったなら、耳をそばだてているトレーダーはかなりの利益を得ることができたでしょう。1か月の間に、BCCは約450ドルから7ドルにまで下落しました。

トレーダーはこの逸話から何を学べるでしょうか？当時の暗号市場はまだ単純すぎて、デリバティブは未成熟であり、BitConnectという奇妙な事件が発生しました。現在、トレーダーは通常、より多くの関連知識と情報を持っており、デリバティブ取引所が提供する製品の範囲は大幅に広がっています。証券規制機関の執行に関するニュースに基づいて取引を行うことは、依然として正の価値を持つ取引機会を得ることができるのでしょうか？

BitConnectは州の証券規制機関の命令に基づいて運営を終了しましたが、アメリカ証券取引委員会（SEC）は間違いなくアメリカで最も活発で影響力のある証券規制機関であり、アメリカ市場に関与する暗号プロジェクトに対して重大な影響を持っています。本稿では、SECの強制執行情報に基づいて暗号資産をショートすることが利益をもたらすかどうかを分析します。

答え：時にはお金を稼げるかもしれません。¹

基本面

まず、SECがプロジェクトに対して未登録、未免除の証券発行で訴訟を起こした場合、そのプロジェクトの基盤資産がなぜ価格下落に直面するのかを見てみましょう。

まず、訴訟は高額なコストと多くの時間を要するプロセスです。ほとんどのプロジェクトは、コード、製品、パートナーシップなどのタスクを迅速に提供することに圧倒されており、訴訟に関わる証拠開示、書面による尋問、交渉、出廷などは企業にとって時間のブラックホールです。さらに、証券訴訟の初期段階では数十万から数百万ドルの費用がかかる可能性があり、プロジェクトの資金庫には実際の開発に使える資金がほとんど残らなくなります。

次に、SECの訴訟は関連プロジェクトの評判を損ない、通常は危機的な状況に陥ります。潜在的なビジネスパートナー、投資家、従業員は、非常に運営が危ういとされ、すぐに閉鎖される可能性のある企業と協力したがりません。コミュニティのメンバーは、規制リスクを負いたくないと感じ、他のコミュニティに移行するかもしれません。

第三に、ほとんどの暗号通貨取引所は証券仲介業者ではないため、取引所は関連トークンを上場廃止にする可能性が高く、証券取引のリスクを最小限に抑えようとします。これにより、そのトークンの流動性が損なわれ、人々がそのトークンを取得し使用することが難しくなります。

第四に、SECはプロジェクトに対してそのトークンの販売を証券発行として登録するよう要求する可能性があります。そうすることで、証券取引所や代替取引システム（ATS）でのトークン取引のみが許可され、証券取引の制限に従う必要があります。関連トークンが支払いトークンまたは分散型活動に使用される場合、登録による摩擦はその有用性をほぼ完全に殺すことになります。

要するに、SECがプロジェクトを訴訟するというニュースが伝わると、そのトークンの価値は下落します。

同様に、プロジェクトがSECと有利な和解に達した場合、結果は大きく異なります。和解に罰金が必要でも、トークンが今日のように正常に取引されることが許可される場合、一時的なブランド損害が生じる可能性がありますが、少なくともそのプロジェクトは成長を続けることができます。さらには、そのプロジェクトはより大きな規制の確実性を持って成長を推進できるとも言えます。
分析

私は個人的に、特定のプロジェクトに対するSECの発表と、それらのプロジェクトのトークンが1日、7日、30日、90日の期間内でのその後の価格動向を追跡しました。市場の上昇がすべてのトークンを引き上げる（逆も然り）ため、私はトークンの価格をドルとBTCで調査しました。

この分析は縦の市場価格影響に焦点を当てているため、投資家に返金を求められたり、トークン購入者に返金を提供したり、SECに証券として登録されたトークン（例：Bitclave CAT、Dropoil DROP、Gladius GLA、ParagonのPRG、AirfoxのAIR）を除外しました。これらのトークンは現在公開取引されておらず、市場価格が存在しません。

残りのトークンは2つのカテゴリに分けました：「好材料」の解決策のニュースを得たトークン（例：購入者に返金を提供する必要がない、またはトークンを証券として登録する必要がある和解または最終判決）と、SECによる訴訟のニュースを受けたトークンです。KikのKINは、Kikが最終判決を下す前に訴訟で進展を遂げたため、これらの2つのカテゴリに含めました。

好材料の解決策：

• EOS（「SECがBlock.oneと和解」）
• SALT（「Salt Blockchain Inc. f/k/a Salt Lending Holdings, Inc.」がある程度SECの審査を免れた）
• KIN（「SECが未登録発行のKik Interactiveに対して最終判決」）

SECによる訴訟：

• LBC（「SECがLBRY, Inc.を訴えた」）
• XRP（「SECがRipple Labs et alを訴えた」）
• KIN（「SECがKik Interactive Incを訴えた」）

コイン価格の動向

私は関連する各トークンのT-1、T、T + 1、T + 7、T + 30、T + 90の終了時の価格を追跡しました。ここでTは発表日です。その後、T-1の終了時の価格と他の各日付の価格の変化率を計算し、時間の経過に伴う動向を追跡しました。たとえば、T + 7で0.00％の変化があった場合、それはトークンの価格がT-1に比べて変化がなかったことを意味します。

好材料の解決策

SECによる訴訟²

発見

好材料の解決策を得たプロジェクトのトークンは、T + 90でBTC建ての価格が最終的に以前の価格を維持または超えることになります。これらは、好材料の解決策が「勝利」と見なされ、トークンに関する規制の不確実性を排除するため、好材料の解決策が発表された日に価格が上昇する可能性すらあります。³

一方、SECによる訴訟を受けているプロジェクトは、発表日にコイン価格が大幅に下落し、T + 90でBTC建ての価格が下落しますが、全体の市場力により、ドル建ての価格は上昇する可能性があります。BTCに対する相対価格の下落傾向は、これらのプロジェクトが市場シェアを失いつつあることを示しており、そのエコシステムの力も同様に損なわれています。

注意すべきは、これまでのところ厳密な結論を形成するのに十分な事例がないことです。分析は、他の衝撃（新バージョンのリリースや重要な幹部の退職など）を隔離していません。また、市場の異なる段階において、SECが好材料のプロジェクトの解決策に対してどれほどの渇望を持っているかも異なります。つまり、固定された特徴が実際に現れているわけではないようです。

この記事の目的は、現象のレベルでの分析を提供することです。より厳密な分析を実行したい方には、SECの規制段階におけるBTC建ての価格動向を分析するために、10または20のトップトークンのバスケットを検討し、顕著な差異を検証して各トークンの平均的なボラティリティを考慮することをお勧めします。⁴

結論

おそらく、近年の世界的な暗号デリバティブ取引所の増加と、機関投資家や専門的なマーケットメイカーの暗号分野への進出により、市場はBitConnect時代よりも規制ニュースを統合する効率が大幅に向上しています。⁵ 2019年以降、規制行動のニュースが報じられた後、大型プロジェクトのコイン価格は合理的な方向に進展しているようです。しかし、これらの発表の実際の価格影響を定量化することは難しく、ニュースが「有効」に価格付けされるのはいつかを判断するのは難しいです。

市場構成も重要です。ほとんどの暗号通貨は世界中で取引されており、異なる規制機関が証券の定義に対して異なる見解を持っています。⁶ もし世界中のトレーダーが証券法が暗号通貨に対して比較的緩やかな国や地域に住んでいる場合、彼らはSECの判断をあまり気にしないかもしれません。したがって、あるトークンの主要な取引者がアメリカ以外のユーザーである場合、アメリカのユーザーによって取引されるトークンと比較して、その価格はSECのニュースに対する反応がそれほど明確ではないかもしれません。

機関保有者、専門的なマーケットメイカー、プロのトレーダー、より保守的な投資家（年金基金や寄付基金など）が暗号業界に参入し、個人投資家に対してより大きな市場支配を占める中で、SECの訴訟はより影響力を持つ可能性があります。報告や許可要件を遵守する必要がある当事者は、無許可かつ未登録の証券活動に関与するリスクを負いたがらないでしょう。

要するに、SECの発表は市場にとって重要な意味を持つようであり、より理性的な方向に向かっているようです。SECが新たな執行段階に入る中で、Gary GenslerがSECの新しい責任者となり、これらの傾向が持続するかどうかを観察することは非常に興味深いことです。

特にCelia WanとHaseeb Qureshiにこの記事に対するフィードバックを感謝します。

注：

[1] 本文中のいかなる内容も、法律、投資、または財務のアドバイスとして解釈されるべきではありません。Dragonfly Capitalは、議論されている暗号通貨のいずれにもポジションを持っていません。

[2] SECが最近LBCに対して行動を起こしたため、90日が経過していないため、T + 90のデータポイントはありません。

[3] Block.oneに対して祝意を表する人々が多くいることは確かで、同社の40億ドルのICOがSECと2400万ドルの罰金で和解したという報道があります。

[4] これらの影響を分析する学術論文を執筆したい方は、私に連絡してください。お手伝いします。

[5] 公平に言えば、州の証券規制機関はSECの直接的な管轄権を持たないと言えるでしょう。

[6] たとえば、イギリスの金融行動監視機構（FCA）は、証券の定義がSECよりも狭く、SECが証券発行と見なす取引がFCAの管轄下では証券発行と見なされない可能性があります。もう一つの例は、日本の金融サービス庁（Japan Financial Services Agency）がXRPが日本の法律に基づく証券の定義に該当しないと発表したことです。これはSECがアメリカの法律に基づいて宣言した立場とは対照的です。