关于Ethena的再联想

近日我一直在读巴菲特在历届股东大会上的问答实录。

在2002年股东大会下午场的问答环节中，一位股东问到了关于A.W.Jones模型的问题。

这位股东说，根据这个模型，对于像他这样的投资者在投资组合中使用做空的操作很有说服力，很值得一试。这个模型给出了做空的模型和通过数学计算能得到的回报。

他想问问巴菲特对这个问题的看法。

在分享巴菲特的回复之前，先给大家介绍一点相关的背景知识：

A.W.Jones模型是一种同时做多、做空股票的模型。根据这个模型，如果投资者在投资中同时对一系列股票进行做多做空，理论上，他能获得理想的回报。

下面是我整理的巴菲特对这个问题的回复。大家尤其可以关注我用粗线标注的文字。

很多人都知道A.W.Jones，他在1950年代末或1960年代初创立了著名的对冲基金。

A.W.Jones最初的想法是，他做多和做空的数量大致相等，并拥有一个市场中性基金，这样市场的走向就不会产生任何影响。

但实际上，巴菲特的老师格雷厄姆早在1924年建立自己的基金时，就用了这个方法，他甚至使用了配对证券。

比如当格雷厄姆同时研究通用汽车和克莱斯勒之后，他判断其中一家的价值相对另一家有偏离，于是他会做多一家，然后做空另一家。

格雷厄姆按这个操作实现了利润。

这个成立于1924年的基金和当今华尔街的对冲基金几乎一模一样。他比A.W.Jones还早了30多年。格雷厄姆才是这个领域的先锋。

尽管如此，格雷厄姆却并不认为这种操作方式很成功。在他自己后来的著作中格雷厄姆总结了这个操作方式在实际运行中会碰到的问题：

比如：

举例来说，用这种方式操作四次，其中三次，只要设计的比例合适，他都能获得丰厚的利润，但在第四次操作中，只要稍有偏离哪怕是操作上的一点小失误，这一次他损失的金额就能超过前三次。

这个模型在理论上是有效的。但在具体实践中，有一些理论中设想的做空操作是无法进行的。而这些实践和理论上的些微偏差就可能导致灾难性的后果。

A.W.Jones按这个模型创立了自己的基金。但有意思的是，后来在实际运作中他自己都没有坚持做下去，也就是说在他后来的运作中并没有再使用他所设计的“市场中性”策略。

A.W.Jones按这个模型创立了基金后，在1960年代名噪一时，可到了1970年代，市场上几乎就再也听不到他的声音了，也很少有人再写关于他的文章。

上面就是我对老先生回复进行的总结。

不知道读者看完上面这段问答想到了什么？

我的脑海里是立刻闪现出Ethena这个稳定币项目。

在早前的文章中，我曾经表达过我对Ethena这个稳定币项目的看法：诚然我欣赏它的创意和探索精神，但我并不认为这类算法稳定币能够成功。

在当时的文章中，我怀疑它的理由是它的做多做空操作需要依赖很多链外因素，而这些链外因素是否能够密切配合是值得怀疑的。

在我看完老先生的这段回复后，其中的“市场中性”这几个字让我想到了Ethena这个项目也特别强调自己是利用多空组合形成一种中性价格，期望以此保证稳定币与美元价格的锚定，不受市场波动的影响。

不过，老先生通过回顾历史已经给出了这种策略最终可能得到的结果。

在此，我大胆地猜测一下：

这个稳定币很有可能在初期发展得不错，甚至在较长一段时间内都表现出蓬勃向上的态势。可一旦遇到某个不可测的偏差，意想不到的后果就会袭来。