“挖掘”未来：嘉楠科技挖矿业务差异化与财务分析报告

撰文：TaxDAO

嘉楠科技成立于 2013 年，于 2019 年 11 月 21 日上市。是一家专注于 ASIC 高性能计算芯片设计、芯片研发、计算设备生产及软件服务的技术公司。凭借「超级计算是我们所做的，社会丰富是我们为什么这样做」的愿景，嘉楠科技在 ASIC 领域的芯片设计和流线型生产方面拥有丰富经验。2013 年，在创始人兼 CEO 张楠耕的领导下，嘉楠科技的创始团队向其客户交付了世界上第一批采用 ASIC 技术的比特币挖矿机，品牌为 Avalon。2019 年，嘉楠科技在纳斯达克全球市场完成了首次公开募股。嘉楠科技不仅在全球范围内为客户提供全方位的人工智能（AI）解决方案，包括 AI 芯片、算法开发与优化、硬件模块、最终产品和软件服务，还通过其专有的高性能计算 ASICs（专用集成电路）提供超级计算解决方案。截至 2022 年，嘉楠科技的员工人数为 541 人，业务涵盖比特币挖矿机、挖矿和人工智能产品，主要市场分布在印度尼西亚、马来西亚、美国、澳大利亚、哈萨克斯坦等国家和地区。

本报告综合分析了嘉楠科技自 2021 年扩张挖矿业务的财务状况，旨在评估该业务决策对公司财务状况的影响。通过梳理公司自挖矿业务启动之初的财务数据，以及比较最近两个季度的挖矿业务表现，本报告揭示了嘉楠科技在挖矿领域的盈利能力和成本控制情况，探讨了挖矿业务对公司整体财务健康和战略发展方向的影响。此分析不仅反映了公司在挖矿硬件市场的竞争地位，也考量了行业趋势、市场需求变化以及相关政策环境对嘉楠科技业务扩展决策的影响。

2 嘉楠科技拓展挖矿业务的战略分析

2.1 嘉楠科技挖矿活动收入报告

2.1.1 挖矿活动收入

嘉楠科技 2023 年第二季度季报中披露：2023 年第二季度的挖矿收入为 1,590 万美元，比 2023 年第一季度的 1,110 万美元增长了 43.3％，比 2022 年同期的 780 万美元增长了 105.1％。季度环比增长主要是由比特币价格的回升和季度内网络上比特币奖励的增加驱动。年同比增长主要是由于为挖矿注入的计算能力增加。

嘉楠科技 2023 年第三季度季报中披露：2023 年第三季度的挖矿收入为 330 万美元，较 2023 年第二季度的 1590 万美元下降了 79.5％，较 2022 年同期的 920 万美元下降了 64.6％。这一季度环比和同比减少主要是由于挖矿计算能力的下降，比特币算力下降会导致交易确认时间延长，以及挖矿成本降低。本次算力下降原因为：2023 年 7 月《数字采矿活动许可规则 》在哈萨克斯坦生效，该规则要求从事加密货币挖矿的人员必须首先获得专业许可证。随后，该公司决定暂时关闭其在哈萨克斯坦约 2.0 Exahash/s 的采矿计算能力，以确保法律合规，并自 7 月初以来一直在积极努力为采矿硬件所有者获得 II 类许可证，其在哈萨克斯坦的挖矿业务持续暂停至 2023 年第三季度。

2.1.2 销售活动收入

嘉楠科技 2023 年第二季度季报中披露：2023 年第二季度的产品收入为 5790 万美元，其中矿机销售收入从第一季度 4370 万美元增长到 5780 万美元。相比之下，2023 年第一季度为 4410 万美元，2022 年同期为 2.381 亿美元。与 2023 年第一季度相比的增长主要是由于总计算能力的销售的增加，尽管市场需求方的整体购买力较弱导致销售价格较低。与 2022 年第二季度相比的减少主要是由于比特币价格下跌导致的销售价格下降。2023 年第二季度的人工智能产品收入为 100 万美元，而 2023 年第一季度为 400 万美元，2022 年同期为 200 万美元。

嘉楠科技 2023 年第三季度季报中披露：2023 年第三季度的产品收入为 2990 万美元，其中，2023 年第三季度公司矿机销售收入为 2975.5 万美元。相比之下，2023 年第二季度为 5790 万美元，2022 年同期为 1.363 亿美元。与 2023 年第二季度相比的减少主要是由于总计算能力销售量减少和销售价格下降，这是由于市场需求总体放缓导致的。与 2022 年第三季度相比的减少主要是由于销售价格下降，尽管比特币价格逐渐复苏并且总计算能力销售量增加，但市场需求总体放缓。2023 年第三季度的人工智能产品收入为 200 万美元，而 2023 年第二季度为 100 万美元，2022 年同期为 400 万美元。

2.1.3 挖矿活动收入占比

• 嘉楠科技 2023 年第二季度总收入为 7385 万美元，挖矿收入占总收入约 21.5%；
• 嘉楠科技 2023 年第三季度总收入为 3332 万美元，挖矿收入占总收入约 9.8%。

就目前来看，嘉楠科技的挖矿业务收入占比较小，且在合法合规的要求下算力下降，带来更高的挖矿成本以及挖矿收入的下调。但公司将在较长一段时间实行去库存战略，以降低风险并提高运作效率。挖矿业务以及矿机业务的平衡需要根据后期市场表现和公司战略进一步调整。

2.2 2023 Q2-Q3 挖矿成本与利润

2.2.1 挖矿活动直接成本

嘉楠科技 2023 年第二季度的挖矿成本为 3060 万美元，较 2023 年第一季度的 2730 万美元和 2022 年同期的 1150 万美元增加。这里的挖矿成本包括矿业生产的直接成本（包括电力和托管费用等），以及折旧和摊销费用。本季度已部署的挖矿机的折旧费用为 1620 万美元，而 2023 年第一季度为 1630 万美元，2022 年同期为 1010 万美元。年同比增长主要是由于挖矿容量的增加。由此可得，2023 年第二季度挖矿活动直接成本为 1440 万美元。直接成本占总成本比例为 47.1%。

嘉楠科技 2023 年第三季度的挖矿成本为 1,870 万美元，较 2023 年第二季度的 3,060 万美元和 2022 年同期的 1,580 万美元下降。这里的挖矿成本包括矿业生产的直接成本，包括电力和托管费用，以及折旧。本季度已部署的挖矿机的折旧费用为 1580 万美元，而 2023 年第二季度为 1620 万美元，2022 年同期为 770 万美元。年同比增长主要是由于公司挖矿业务部署的计算能力增加。由此可得，2023 年第三季度挖矿活动直接成本为 290 万美元。直接成本占总成本比例为 15.5%。直接成本占比变少。

嘉楠科技 2023 年第三季度的产品成本为 8370 万美元，而 2023 年第二季度为 1.133 亿美元，2022 年同期为 9710 万美元。连续、逐年的下降与售出的计算能力的下降是一致的。本季度应计的存货减记、预付款减记和存货购买承诺准备金拨备为 5390 万美元，而 2023 年第二季度为 4590 万美元，2022 年同期为 3310 万美元。产品成本包括矿机和人工智能产品的直接生产成本和与生产相关的间接成本，以及存货减记、预付款减记和存货购买承诺准备。

由上述挖矿业务和矿机销售业务相关数据可得， 2023 年第二季度挖矿业务毛利率为：-0.92%，第三季度挖矿业务毛利率为：-68.47%。在现阶段，嘉楠科技的挖矿业务并未给公司带来显著的利润。

2.2.2 利润分析

2023 年第二季度净亏损为 1.107 亿美元，而 2022 年同期净利润为 630 万美元。到第三季度净亏损为 8010 万美元，以这一数字包括 5390 万美元的存货减记、预付款减记和本季度应计存货购买承诺的准备金。这些行动与公司积极主动的去库存战略相一致，以应对具有挑战性的市场环境，应被视为非现金项目。为改善财务状况，嘉楠科技实施了严格的开支控制措施，包括裁员以提高运作效率。未来一段时间内，嘉楠科技仍将致力于通过多元化的销售努力和谨慎的费用管理来维持现金储备，确保运营的连续性，并定位自己以抓住未来的机遇。

2.3 挖矿业务扩张对嘉楠科技资产负债比率的影响

2.3.1 嘉楠科技现有矿机数量及价值

2023 年第二季度嘉楠科技存货为 2.72 亿美元，而其包含软件设备在内的固定资产为 5048 万美元，拥有使用权的资产为 28.96 万美元。第三季度嘉楠科技存货为 2.17 亿美元，其包含软件设备在内的固定资产为 3400.2 万美元，拥有使用权的资产为 23 万美元。由此可知，嘉楠科技将业务重点放在更获益的矿机销售中，以其售卖矿机价格中位数 14000 万人民币（约 1946 美元）得其矿机数量（用于销售和挖矿）稳定在 14 万台左右。

2.3.2 此前扩张挖矿业务的影响

嘉楠科技此前即经营挖矿业务，于 2021 年二季度开始，嘉楠科技通过拓展全球市场，公司和客户的关系由以前单纯的矿机销售发展成联合挖矿，利益绑定更加紧密。同时，挖矿也作为一项独立的财务科目在报表中列示。故选用 2021 年第一季度季报和第二季度季报主要指标进行对比以分析挖矿活动对公司资产比率的影响，可制成如下表格以直观展示该业务开始前后嘉楠科技财务表现差异。

由数据可知，嘉楠科技在扩张挖矿业务后总资产周转率和净资产收益率等表现有了明显提升，作为由传统上游产业链向下拓展业务的公司财务表现较好。其中流动比率和速动比率的增加以及资产负债率的减小反映了公司财务状况的改善，而净资产收益率的增大则显示了公司的盈利能力增强和资本的有效利用。具体分析如下：

（1）流动比率和速动比率增大：流动比率指的是公司流动资产与流动负债的比例，而速动比率则排除了存货这一相对不易变现的资产。增大的流动比率和速动比率意味着公司更具备偿付短期债务和应对突发性负债的能力。引入挖矿业务可能提高了公司的现金流入，并减少了存货占用的资金，从而提高了这两个比率。

（2）资产负债率变小：资产负债率是指公司资产与负债的比例，减小的资产负债率表明公司的资产相对于负债而言更为健康。这可能意味着公司通过挖矿业务获得了更多的资金，以支付债务或投资于更具收益性的项目，或者是通过更高效的资产管理减少了负债。

（3）净资产收益率变大：净资产收益率是指公司净利润与净资产的比率，增大的净资产收益率显示了公司每单位净资产所创造的利润增加。这可能是因为引入挖矿业务带来了额外的收入，或者是公司的成本管理得到了优化，提高了利润水平。这也可能反映了公司更有效地利用了资本，增强了盈利能力。

综上所述，这些财务指标的改善表明嘉楠科技通过引入挖矿业务，实现了财务状况的改善、资产负债的优化、盈利能力的增强以及更好地满足了投资者的期望。

根据以往经验，矿机业务与币价挂钩，币价涨业绩就好，币价跌业绩就差。2021 年，币价最低下探到 30000 美元 / 枚附近，最高曾突破 60000 美元 / 枚，价格走势波动较大；同时来自各方的挑战也困难重重，但嘉楠科技 2021 年的业绩走势却是连续上涨了 4 个季度，最终年度业绩同比增长 10 倍有余，涨幅远远跑赢币价走势。证明开创性和灵活的经营战略、稳定的供应链产能供应、拓展挖矿业务、不断扩大的研发投入和团队建设以及日趋完善的管理水平对当时的嘉楠科技有帮助作用。

2021 年第四季度，尽管币价经历了比较大的波动，但嘉楠科技进一步开拓了海外市场，如东南亚和南美，并与马来西亚、阿联酋、阿根廷和秘鲁等新兴国家市场的客户建立联系合作。新客户购买算力占比达到 41%；同时，中亚、北美、欧洲等几大传统海外市场需求依然强劲，复购客户购买算力占比达到 59%。强劲的市场需求带动公司在四季度销售出 774 万 T 的算力，环比三季度增长 15%，再次创下最佳历史单季记录。

2.4 挖矿业务扩张对嘉楠科技存货的影响

2021 年第一季度，嘉楠科技存货为 3.76 亿美元，2021 年第二季度第二季度存货为 5.87 亿美元，同比增长 56.12%。可制成如下表格以直观展示该业务开始前后嘉楠科技存货比率影响。

嘉楠科技该业务决策实施后，营业周期缩短和存货周转率增加反映了以下几点情况：首先，挖矿业务的加入可能带来了额外的收入来源，增加了公司的总收入。其次，由于挖矿业务通常需要较少的时间来转化为现金或其他流动资产，因此公司现金流量得到了改善，营业周期也因此缩短。此外，存货周转率的增加意味着公司能够更快地转换存货为销售收入，减少了存货积压的风险，并提高了资金的利用效率。

综合来看，这些指标的改善表明公司的运营效率提高，盈利能力增强，以及更好地满足了市场需求。

总的来说，嘉楠科技在矿机生产和销售这一主营业务的基础上，通过扩大自营挖矿业务，向产业链下游延伸覆盖，以提高竞争壁垒、增加营收来源，并逐步降低业务模式单一的风险。虽然挖矿业务的发展速度迅猛，但其在公司总收入中的占比仍然较低。根据公司规划，每月将部署一定比例的产能用于自营挖矿，具体部署数量会根据合作矿场的情况及市场需求进行灵活调整，而这些矿场主要位于海外地区如哈萨克斯坦，但哈萨克斯坦挖矿市场由于合规需求正在做进一步调整，可能会增大公司挖矿成本。

尽管自营挖矿业务可以在表面上降低风险，但由于与主营业务关联度高，且挖矿业务所面临的监管风险较大，这可能会带来风险的扩大。如果挖矿业务作为重要资产投入，在市场行情不佳或监管政策收紧时，可能会对嘉楠科技的营收和现金流产生严峻的挑战。虽然挖矿业务为公司提供了一定的收入来源，但其风险因素也需谨慎考虑，以确保公司能够在不同市场环境下保持稳健的经营。

3 综合结论

嘉楠科技自 2021 年拓展挖矿业务以来，其战略决策和财务表现揭示了公司在全球挖矿硬件市场中寻求增长和竞争优势的努力。通过垂直整合产业链上下游业务，嘉楠科技不仅增强了其在比特币生态系统中的控制力，而且分散了一定的市场风险，进一步巩固了其市场地位。然而，由于矿机产销业务和挖矿业务的增长都大幅依赖于比特币的周期性和波动性，这一决策对市场风险的分散作用有限。

尽管 2023 年第二季度和第三季度挖矿业务的毛利率为负，但短期财务挑战并未完全抵消拓展挖矿业务战略决策的长期价值。考虑到比特币作为长期投资标的的增长潜力，嘉楠科技持有的比特币可能在未来实现资本增值，从而补偿短期的运营亏损。因此，挖矿业务不仅可以作为嘉楠科技的即时收益来源，而且可能为长期资产增值做出铺垫。因此，尽管短期内面临毛利率为负的挑战，嘉楠科技的挖矿业务扩展仍具有战略性和前瞻性，有望在数字货币市场的不断变化中为公司带来持续增长和利润最大化的机会。

总之，嘉楠科技的挖矿业务扩展策略是一种综合考虑市场趋势、技术优势和长期投资价值的战略决策。通过不断优化其业务模型、加强成本控制和风险管理，以及灵活适应市场变化，嘉楠科技有望在挑战中寻找机遇，实现在挖矿硬件和挖矿业务领域的长期成功和增长。