加密风投反思 FTX 崩盘：如何优化投资管理机制、避免为 FOMO 买单？

作者：flowie，ChainCatcher

“ 上一轮加密牛市中，风险投资机构仓促完成交易，而缺乏尽调“，这是 FTX 发生大面积挤兑前一天，FTX Ventures 的风险投资和商业主管 Amy Wu 在 Breakpoint 的一场圆桌会议上的发言，如今看起来有些讽刺的是，这场主题圆桌中，FTX 的重要投资方 Multicoin Capital 的联合创始人 Kyle Samani 也是嘉宾之一。

后面的故事我们已经很熟悉了，Amy Wu 发言后的几日内，成功投进 FTX 的风投机构成为这次危机的最大冤大头之一，Multicoin 的资产规模缩水 55 %，其它顶级风投机构红杉资本、Paradigm 、淡马锡等等数亿美元投资均打水漂。

虽然有关 FTX 事件的真相传言未完全被佐证，但从目前各路媒体的爆料来看，FTX 和 Alamada 关系混乱，FTX 和 SBF 个人 财务和管理上的黑料实在太多。投资机构作为加密势力的重要推动者，在这次事件中的表现很难不被质疑，真的有做好尽职调查了吗，投后管理和风控是否失控？

正如 Maverick 致投资者的公开信中所言，暴雷事件过后，比讨论具体投资损失更重要的是，是时候深度反思和优化投资和管理的系统了。

目前以淡马锡为首的投资机构已正式启动内部审查研究和改进其投资流程。ChainCatcher 近日也采访数位  Web3 投资人，聊了聊他们加密投资中的痛点以及对目前加密投融资环境的一些思考。

“太 FOMO 了”

此次明星投资机构集体“翻车”的背后，一个很直观的原因是，牛市下投资机构的 FOMO 情绪太严重了，没能花足够的时间尽职调查。

FTX 在 3 年时间内迅速融资 5 轮，融资总额达 20 亿美元，并聚集了上百家投资机构的参与。融资之快，也意味着不给投资人太多思考的时间。

Maverick 创始人& CIO Simiao Li 表示，“当项目方如日中天的时候，是不会给投资人时间追问100 个问题的，你不投有的是机构投。”这种情况对传统VC和PE来说一样存在，只是在加密行业更为突出。

回过头来看，FTX 暴雷前夕，Amy Wu 在圆桌讨论中也透露过这样的一个事实，“ 牛市之下，投资机构的 FOMO 情绪达到一个顶峰，让他们可以在 24h 内提供签条款,给出投资承诺，几乎没有任何尽职调查。”

“一级市场的风投还有机会接触到团队和项目的财务信息，如果 Paradigm 和红杉资本这种级别的 VC 都无法尽调排除风险，那二级的投资就更没办法了。”在今年初，Maverick 接触到 FTX 的二级投资，后因 FTX的估值过高以及对 FTT 不透明的价值捕获等有所质疑而未出手。

但 Simiao Li 坦言，“回到上半年二三月份的时候，任何一家投资机构如果有机会拿到相对估值合理的 FTX 股权，可能都不会拒绝。 ”

FOMO 情绪下，跟风上车的氛围也很不健康。FTX 的 B 轮与 B1 轮融资分别有 60 家和 69 家机构跟投。很多加密项目都存在几十家投资机构“拼单”上车的情况，投资列表像是一部“小说”。LIF 创始合伙人 Nicole Zhang 分析，在那个时间点很多大基金都入场了，投资人很容易被迷惑，变得不客观。

Element &共识实验室创始人王峰作为最早一批接触 FTX 的投资人，虽然很幸运地在获得 40 倍收益的时候就已经退出，但也坦言曾后悔过是不是太过保守，因为 FTX 扩张速度超出大家想象，行业里都流行一句话，“看空谁都别看空 SBF ”，事后他也在思考 FTX 的问题是否早已存在，只是当时 SBF 的包装能力超出大家常规的认知。

在王峰看来，FTX 等一系列明星项目的暴雷，给投资者的启示之一是，加密投资行业的常言的“来不及上车”“上车太慢了”，很多时候可能是错觉。在人人都 FOMO 的时候也意味风险会非常高，毕竟一个项目涨的最快未来也会跌的最快，尤其是在很多加密项目无法做到完全去中心化的阶段，项目一旦出现负面，跑都来不及了，这个时候更不要臆想还有抄底的机会。

“ 如果 FOMO 情绪中项目方没有时间做好尽职调查，项目团队又善于去操纵市场情绪并有意去隐瞒或者欺诈投资者，投资者很容易就上当了，这种风险非常难规避。”赛富投资基金合伙人Chris Jin 告诉ChainCatcher，对于加密基金而言，熊市更利于思考，此时制定好清晰的投资策略，会尽最大可能在牛市中抵抗 FOMO 情绪。在尽职调查方面，目前红杉资本致LP的公开信中，提到会让四大会计师事务所之一对早期创业公司的财务报表进行审计。

而对创始团队背景上做更深入的背景尽调是一个很明显的趋势，“欧美的 LP 已经将其放在了对GP 的约束条款上”。对于 Chris Jin 来说，他会更倾向于在传统 Web2 行业成功过的创业者。不光是看中经验问题，更重要的是这一定程度上证明团队是见过“钱”，从而不会轻易迷失，并且有背景可核查。

难搞的加密投后管理

“ 是时候反思投后环节对于创始团队的约束和影响力了。” 这是 Web3 投资人 @26x14eth 在推特上对投资机构的呼吁。

传统风投在竞争中非常强调投后管理，而这似乎在加密投资中很少被提到。一个现实是 ，Web3 项目的管理风控确实要比传统 Web2 项目难得多。一方面，Web3 成长太快了。在王峰看来，很多投资机构都还没来得及看懂，更不要说怎么去管理和风控这些项目。

“尤其是对于后入场的传统投资机构来说，加密领域的新兴赛道和技术非常庞杂，还没有建立其系统的研究方法。”，某加密基金投资人 Leo 告诉 ChainCatcher，传统投资机构往往会选择已经有不错现金流和一定确定性的项目，而这些项目一般都偏向于中心化。中心化的项目也是较容易出现这种崩盘事件。

另一方面，更低门槛的融资模式也让项目方容易膨胀，而投资人投后对项目的约束或监督空间很小。Chris Jin 提到，“投进去没多久项目就可以发币了，创始人拿了很多钱，项目的估值也达到了十几亿甚者上百亿，已经很傲慢了，机构投资者没有想象中有那么大的话语权。传统 Web2 项目要想拿到钱往前跑，至少先要做出点实事有好看的数据，而 Web3 项目还没有来得及沉下心做事情就轻松实现财富自由，人性的弱点很容易就被激发出来。”

Leo 也有类似的感受，只有项目非常早期的时候是比较需要投资人帮助，等到项目方上币后有了资金实力，投资人和项目方见一次面，约一次会议都会很难。

在这样的情形下，Web3 投资人@26x14eth 预计越来越多的投资人不会只要求币权，还会要求股权。原因之一在于，“股权可以带来董事会、股东会层面对项目方管理团队的经营约束和法律保障。树立传统金融对加密市场投资的信心。”

同时为了更有安全感，投资机构的做法可能还是尽可能把锁定期谈短一些，好让自己能有更早选择退出的机会。

在 LP 倒逼中做出迭代

多次暴雷事件过后，投资机构们除了承受“嘲笑”之外，还面临着 LP 撤资、纠纷和更严格的要求。

Chris Jin 表示，从去年年底到今年年初，其实是有不少 Old money（旧富）进入加密市场，但随着熊市的到来，这个势头很快被遏制。加上今年较大的回撤，Old money 已经很少增配加密资产了。

对加密资产的信心再次动摇后，GP （普通合伙人）募资难也无可避免。The block 研究员在推特上表示，今年很多投资机构发文称拿到了投资承诺，其实很多都没有拿到 LP 的兑现。

今年募资到底有多难，可能难给出一个确切的数据，但是 Nicole Zhang 则分享一个事实：“比如我们基金 6 年内是要退出的，而很多项目尤其是基础设施类项目，投后的解锁期是3～4年，那必然需要在 2 年左右完成所有的投资，才能保证在规定时间内退出。按照这个速度，一个 3000 万美元的基金，投早期种子轮平均每笔投资大约 50 万美元，两年内得投完 60 个项目，即使不休息也是非常紧张的。所以那些声称募资一两个亿美元的基金，真的都可以保证更快的投资速度吗？其实可能大家兜里没钱，只是虚张声势。”

LP 们收不回钱后，和 GP 的矛盾会进一步激化。据 Web3 投资人 Zoe 透露，今年加密行业 LP和 GP 发生纠纷和撤资的情况不在少数。尽管 LP 和 GP 签署了非常明细的条款，但是当结果不如意，在条款里做文章是非常正常的事情。Multicoin 的 LP 近日就在推特上公开控诉，除了对其在 FTX 中的处理和态度不满意之外，也吐槽 Multicoin 管理粗糙，管理费收的太高。

LP 也正在对加密投资基金提出要求，让其标准达到与传统投资基金相同的水平，同时还会附加专门针对加密货币的条款。比如 CoinFund 管理合伙人 David Pakman 在接受华尔街日报采访称，在附加条款中加密投资基金会被要求只投资于涉及公司实体或所有关键人物完全实名的项目。此外，Accolade Partners 的基金经理 Atul Rustgi 透露，鉴于加密项目太容易遭受黑客攻击，他们需要确保这家投资基金有能力审计其投资项目的软件代码并评估安全性。

在 LP 倒逼中，加密投资基金也在做出更好的改变。CoinFund 称，他们大约一半的人力都致力于安全、合规和其他运营职能。较强的投后运营能力是他们今年能够从 LP 中募集到 3 亿美元的关键。

对传统金融和 Web2 要有“敬畏之心”

对加密未来失去信心，可能是暴雷事件造成的最大伤痕。

以 Zhu Su 为首的 KOL 推特上发文称“ FTX 崩盘使加密行业倒退 7 至 8 年”，Spartan Capital 前合伙人 Jason Choi 也很悲观，他认为机构投资者将在未来几年失去信心，项目融资因此非常难进而倒闭或者发生 Rug pull。

事实上，除了加密行业本身处在一个低谷的周期之外，Luna、FTX 等系列崩盘确实让加密基金们放缓投资节奏。ChainCatcher 收集了过去一年、半年和近一个月以来，基建类、DeFi 类、CeFi 类、Web3 类和 NFT 类这五个板块的一级市场项目融资数据（数据来源于 Rootdata）。

整体来看，如果以过去一年的融资项目数和融资额为基准，那么近半年的融资额仅占全年的三分之一到五分之一左右，而近一个月的热度更是急剧下降，大概占全年三十分之一到五十分之一。

来源：Rootdata

虽然负面的影响已成既定事实，但过于悲观也没必要。接受采访的投资人大多认为，当下整个宏观经济和金融市场都很惨淡，不只是只有加密市场特殊。“美股的成长股跌百分之八九十也不足为奇，比比特币还跌的多。加息的一年所有资产都在下跌，包括美债，这是一个比惨的时代”，Simiao Li分析，很多KOL做出很悲观的预测，是因为此前对加密市场的发展抱有不太实际的幻想。牛市中虽然有一批上游的钱进来，但行业的发展与价值创造并没有匹配上热钱的速度，现在只不过是均值回归正确地调整了预期。

其次，放到一个更长的历史周期来看，这次暴雷事件的负面影响并非目前公众想象得如此夸张。Chris Jin 表示，赛富投资基金作为一个老牌机构经历过了多个周期，2000 年的互联网泡沫危机、2008 年的金融危机，严重程度都不亚于这一次的加密危机，“但金融市场的记忆也是短暂，只要牛市一来，相似的历史总是不断上演。”

此次加密危机正在倒逼加密参与者的集中反思和迭代。目前围绕着交易所的自我监督、外部监管、加密基金的投资管理等都形成了一些有意义的改良思路。另外，对传统金融行业和 Web2 要有“敬畏之心”，这是采访中投资人基本都提到了一个观点。在建立风控机制、财务标准化等方面，Web3 行业仍然有大量的工作需要补课。

随着 Terra、FTX 等“劣币”项目的倒塌，众多主流风投机构在这一年都为自己的错误付出沉重代价，而这也是从根本上转变加密风投逻辑与风格的契机。如何优化投资管理机制、避免为 FOMO 买单，真正做到为“良币”项目添柴加火，将是加密风投们接下来最重要的命题之一。