Pantera 合伙人：解读算法稳定币运行机制与发展趋势

本文发于链闻，作者为Paul Veradittakit，Pantera Capital 合伙人

最近这段时间，稳定币成为了一个非常热门的话题，所以我觉得，如果我能提供较高级别指导的话，应该会给大家带来不少帮助。在这一领域里，有些是与法定货币锚定的中心化稳定币，有些责任基于算法的、非抵押去中心化稳定币。在进入正文之前，我要首先感谢 Empty Set Dollar 的 Lewis Freiberg 和来自 Nascent 的 Dan Elitzer，如果您想更深入地了解稳定币，也可以看看 Delphi Podcast 播客推出的算法稳定币系列内容。

一、稳定币概述

稳定币是指在公有链上发行的、且与法定货币挂钩的代币，其价值通常与美元等稳定的「常规」货币锚定。稳定币资产旨在最大程度减少波动性，允许在某些交易所和 DEX 上以美元计价处理转账和结算交易，并且在价格不波动的情况下，为交易者提供了一种获取比特币和以太坊等加密资产的好方法。

受 DeFi 热潮影响，稳定币在 2020 年取得了令人瞩目的增长。实际上，上周美国货币监理署办公室（OCC）宣布，受联邦监管的银行可以使用稳定币进行付款和其他活动。作为美国国内银行的主要监管机构之一，美国货币监理署在一封信函中指出，区块链与 SWIFT、ACH 和 FedWire 等其他全球金融网络具有相同的地位，并认可将稳定币和加密货币用作实时支付系统的合法替代品。目前，稳定币总价值已超过 300 亿美元，这一数字充分反映出投资者在动荡时期对价格稳定资产的需求不断增加。

现阶段，加密货币市场大约有 200 多种稳定币，其中 Tether 和 Centre 的 USDC 是加密货币市场中供应量占比最大的两个稳定币，Tether 尤其受交易者欢迎，最近几周其市值飙升速度很快，目前已经超过 210 亿美元。自 2020 年初以来，Tether 市值增长了四倍，占到四分之三以上的稳定币市场份额。

上图来自：The Block Crypto

在瞬息万变的加密市场中，稳定币增长令人瞩目，与真实美元不同，它们可以在数字生态系统中被轻松持有或转移，让投资者能够获得许多区块链技术优势和 P2P 价值转移好处。不仅如此，交易者还将稳定币视为投资高风险加密货币之前的「缓冲」。用美元或其他政府发行的法定货币购买稳定币之后，交易者可以将稳定币转移到加密货币交易所进行比特币和以太坊等加密货币的交易。

二、什么是算法稳定币？

算法稳定币使用价格稳定算法来追踪特定的单位价格——通常为 1 美元，在以太坊（ETH）等基础加密货币支持的公共区块链上运作。算法稳定币价格由基于智能合约的市场和技术机制支持，智能合约将锁定加密抵押品并实施价格稳定算法。与其他类型的稳定币不同，算法稳定币不可按 1：1 兑换美元，也没有其他加密资产抵押支持，通常具有很高的自反性（reflexive）。算法稳定币需求主要由市场情绪和市场走势所驱动，代币供应也会受到这些因素影响。

2013 年，第一个算法稳定币实例在 Bitshares 区块链上启动。尽管 2020 年 DeFi 高速增长催生了类似 Yam 和 Based 之类的算法稳定币项目，但截止目前运行时间最长的算法稳定币是 Ampleforth （AMPL）。

对于 AMPL、以及类似的算法稳定币，代币供应量会随着目标资产价格变化而变化（这种状况被称为「rebases」），而代币供应量变化会对持有算法稳定币的每个账户带来影响。「Rebases」操作通常会在预定义的时间间隔内进行，这意味着算法稳定币网络具有高度反应性（reactive）。一般来说，算法有两种稳定币供应量调整方式，旨在纠正供需之间的不平衡：

• 当稳定币价格上涨时，算法会增加稳定币的发行数量；
• 当稳定币价格下跌是，算法会减少稳定币的发行数量。

举个例子，我们可以以这样一种方式设计算法：

• 如果价值 1 美元的稳定币下跌至低于 1 美元时，该算法可以自动设置市场买单以推高价格；
• 如果价值 1 美元的稳定币上涨到高于 1 美元时，该算法可以自动设置市场抛单出售资产以降低价格。

另一方面，一些新的算法稳定币项目（比如 Basis Cash 和 Empty Set Dollar）会对代币供应量 「Rebases」 进行限制，旨在而消除供应变化对每个钱包的影响。

上图来自：CoinGecko

Basis Cash 是基于稳定币 Basis 的全新多代币协议——稳定币项目 Basis 曾在 2018 年成功募集到 1.33 亿美元资金，但并没有启动。从 Basis 分叉的 Basis Cash 由三个代币组成：

1. BAC——这是一个算法稳定币，目前 BAC 代币供应量接近 9000 万枚；
2. Basis Cash Shares——当网络出现通胀时，Basis Cash Shares 代币持有人可以要求增发 BAC 代币；
3. Basis Cash Bonds——当网络出现通缩时，用户可以折扣价购买 Basis Cash Bonds，当网络退出通缩时，用户可以用 Basis Cash Bonds 赎回 BAC 代币。

Basis Share 和 Basis Bond 旨在确保 Basis Cash 不会偏离 1 美元的锚定价格，举个例子：

• 当 Basis Cash 交易价格低于 1 美元时，用户可以销毁 Basis Cash 并购买 Basis Bonds，这会导致 Basis Cash 流通代币供应量减少，Basis Bonds 没有利息支出，也没有到期日和过期日，只要 Basis Cash 交易价格上涨到 1 美元以上时，用户就可以直接赎回已购买的 Basis Bonds；
• 当 Basis Cash 交易价格高于 1 美元时，按照智能合约，用户可以赎回 Basis Bonds，随着 BAC 代币需求逐步增加，将会有新的代币被铸造出来并分配给 Basis Share 持有人。

Basis Cash 代币初始分配量总共为 50,000 枚，代币分配会优先考虑那些将 DAI、yCRV、USDT、sUSD 和 USDC 代币存入分配合约的用户。此后，代币分配范围将扩大到为 Basis Cash （BAC）-DAI Uniswap v2 交易对资金池提供流动性的用户，用户可以在其中将 LP 代币存入分配合约并获得 Basis Shares。

Basis Cash 于 2020 年 11 月 30 日启动，锁仓量峰值一度高达近 2 亿美元，此后降至 1.69 亿美元。 一开始，DeFi 交易者急于为该项目提供流动性，曾导致 BAC 稳定币流动性池年化收益率达到惊人的 10,000％。目前，BAC/DAI 的单日收益率和年化收益率分别为 1％和 365％，DAI/BAS 日收益率和年收益率分别为 2％和 365％。

Empty Set Dollar （ESD）是一个受到 Basis 启发的算法稳定币，于 202 年 8 月下旬推出，目前市值超过 1 亿美元。该协议核心是 ERC-20 代币 ESD，ESD 既是 Empty Set Dollar 协议稳定币，又充当治理代币。目前，ESD 代币总供应量超过 5 亿枚，单日收益率和 30 天收益率分别为 4％和 206％，LP 代币单日收益率和 30 天收益率分别为 1％和 40％。

Basis Cash 目前仍处于发展早期阶段，相比之下，ESD 却经历了多次通胀和通缩周期。ESD 具有三个主要功能：

1. 稳定性——通过使用 Uniswap 激励交易池中的时间加权平均价格（TWAP）预言机，ESD 实现了供应量自发通胀和通缩，旨在将价格稳定在 1 美元左右，以奖励在协议中促进稳定性的参与者。
2. 可组合性——ESD 遵循 ERC-20 代币标准，可实现整个 DeFi 基础架构的无缝集成。
3. 去中心化——一直以来，ESD 都采用的是去中心化链上治理，代币持有者社区对协议的任何更改或升级进行投票。

实际上，到目前为止，在 ESD 的 200 多个供应「epochs」（纪元）中，60% 的代币时间加权平均价格在 0.95 美元和 1.05 枚范围内，这表明 ESD 代币稳定性是 Ampleforth 的两倍以上，要知道，ESD 诞生时间并不长，而 Ampleforth 则是目前运行时间最长的算法稳定币。

三、ESD vs. Basis Cash

像 Basis Cash 一样，ESD 也利用债券（「票券」）来「资助」协议债务，但必须通过销毁 ESD 代币来购买债券，如果协议出现通胀则可以赎回 ESD。但是，与 Basis Cash 的「三代币」模型不同的是，在网络偿还债务后通胀时，ESD 没有像 Basis Cash Bonds 这样的通胀奖励代币。为了解决这个问题，ESD 代币持有人持有者可以在 ESD 去中心化自治组织（DAO）中「质押」他们的 ESD，并以按通胀比例获得代币分配，上限为 3％。

ESD 「暂存」（staging）模型的终极功能与 Basis Cash Shares「三代币」系统非常相似，需要在「暂存」期间来将 ESD 代币与 DAO 解除绑定，ESD 代币会被临时「暂存」 15 个 epochs （5 天），在此期间，这些代币既不能被其所有者交易也不能获得通胀奖励。

将 ESD 绑定到 DAO 会带来流动性风险，而购买 Basis Cash Shares 会带来价格风险，但这两种方式都会让用户有可能在未来获得通胀奖励。但是，针对来自 DAO 的绑定 ESD 和非绑定 ESD 的「暂存」要求也会造成额外的「时间风险」和流动性不足，这都是 ESD 独有的问题。

资料来源：Lewis Freiberg

值得一提的是，稳定币已经带来了新的监管挑战。根据美国国会法案——《稳定币约束和银行执照执行（STABLE）法案》（Stablecoin Tethering and Bank Licensing Enforcement (STABLE) Act），要求稳定币发行方在发行任何稳定币之前必须获得银行宪章（bank charters）和监管部门的批准。像 Basis Cash 这样的算法稳定币，以及目前没有银行宪章而运作的其他稳定币发行方都属于这一法案的监管范畴。可能担心 Basis.io 被关闭或未来遭遇可能的监管，Based 和 ESD 算法稳定币项目创始人都是匿名的。尽管监管在不断发展，但算法稳定币的创新正在塑造 DeFi 货币未来，并且在保持价格稳定的同时，在实现安全数字交易方面可以发挥关键作用。

四、Basis 和 ESD 的分叉

作为 Basis Cash 和 ESD 协议的分支，市场上已经出现了一些全新的算法稳定币。比如，Mithril Cash 是 Basis 的分叉，该算法稳定币项目于 2020 年 12 月 30 日推出。Mithril Cash 的经济模型功能与中央银行确定法定货币的目标价值非常相似。通过买卖债券，Mithril Cash 控制了整个代币的供应量，以实现 1 美元的目标价值。执行 Mithril Cash 代币 MIC 背后算法的智能合约将使代币价格维持在 0.99 美元至 1.01 美元之间，以确保长期的可预测性和可靠性。

Mithril Cash 协议有三个代币：

1. Mithril Cash （MIC）——这是 Mithril Cash 系统中的稳定币，目标值为 1 美元。目前，流通供应量接近 2900 万枚。
2. Mithril Share （MIS）——这是一种可以获得通胀奖励的所有权代币，在协议中质押资产的人可以获得 MIS 代币。
3. Mithril Bond （MIB）——这些债券各自持有一个 MIC 的价值，一旦其价格超过 1 美元，也可以赎回一个 MIC。 MIC 和 MIB 均旨在提高价格并引导 MIC 达到其目标价值。

随着对强大稳定币选择权需求的不断增长，Mithril Cash 提供了一种非常有前途的、可靠的代币模型。

Dynamic Set Dollar 是另一种全新的算法稳定币，它是 ESD 的分叉。该协议具有两个主要功能：

1. 价值稳定
2. 在通胀和通缩阶段给投机者带来获利机会。

Dynamic Set Dollar 推出了一个具有价格反应性（price reactive）的 ERC-20 算法稳定币 DSD，该代币对 ESD 协议进行了改进，包括：

1. 增加优惠券兑换罚金以减少机器人交易程序操纵代币价格的影响；
2. 将 epoch 周期时间缩短至 2 小时，使协议对价格波动更具反应性。

使用 DSD，虽然机器人交易程序仍可以执行代币兑换交易，但对协议的影响会大幅减小。

五、稳定币的影响力将越来越大

稳定币的出现促进了交易和价值转移，将数字货币的效率、安全性和速度与法定货币的稳定性有效结合在一起。目前，全球稳定币交易规模已经达到数十亿美元，而且需求还在持续增长。

在不断发展的经济和技术时代里，稳定币扮演了传统支付和金融行业颠覆者的角色。在这个时代，大型科技公司提供的金融产品和系统产品正在取代传统银行的服务。例如，Facebook 的 Libra 稳定币项目可以会吸引用户大规模采用，继而有可能重塑数字支付格局，并给全球金融体系、主权法定货币流通和货币政策带来新挑战。

美国监管法规同样也在与时俱进，比如，最近美国货币监理署（OCC）批准银行可以使用稳定币，凸显出机构客户对使用稳定币进行银行业务和授权付款活动的需求不断增长。预计在未来十年，全球经济中大约 70％的附加价值将来自数字平台，稳定币提供了一种安全的、价格稳定的全新支付系统，非常适合动态金融市场。